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    此次修正后的預(yù)計(jì)業(yè)績?yōu)?.91 億元-4.26 億元，同比增長450%-500%。
    業(yè)績大幅超預(yù)期！
    我們的分析和判斷
    收購合眾創(chuàng)亞（亞洲），營業(yè)外收入貢獻(xiàn)業(yè)績高增
    2018 年6 月5 日，合興包裝公告，公司前期以人民幣7.18億元的交易價(jià)格購買合眾創(chuàng)亞包裝服務(wù)(亞洲)有限公司100%的股份，截至2018 年6 月4 日，公司收購合眾創(chuàng)亞（亞洲）100%的股份過戶手續(xù)已完成，并已將所有價(jià)款付訖。
    合眾創(chuàng)亞（亞洲）已取得了由新加坡會計(jì)與企業(yè)管理局出具的股權(quán)變更后公司注冊證書，公司現(xiàn)持有合眾創(chuàng)亞（亞洲）100%的股份。由于收購對價(jià)低于其可辨認(rèn)凈資產(chǎn)的公允價(jià)值，因此此次收購形成了約2.9 億元的營業(yè)外收入。
    此次公司預(yù)計(jì)2018H1 歸母凈利潤為3.91 億元-4.26 億元，剔除2.9 億元營業(yè)外收入后公司內(nèi)生凈利潤為1.01 億元-1.36 億元，對應(yīng)增速為42.25%-91.55%。
    行業(yè)橫向整合，產(chǎn)能布局優(yōu)化，協(xié)同發(fā)展可期
    合眾創(chuàng)亞（亞洲）為原國際紙業(yè)中國區(qū)域的瓦楞紙箱業(yè)務(wù)部，2017 年合眾創(chuàng)亞（亞洲）實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入21.71 億，凈利潤6473.11萬。
    我們認(rèn)為，合眾創(chuàng)亞（亞洲）下屬14 家中國子公司分別位于東北、華北、華東、西南、華南、華中等地，與公司的生產(chǎn)基地分布大部分存在互補(bǔ)性，通過此次收購，可迅速增強(qiáng)公司在東北、華東的市場布局，鞏固在華南、華中的競爭優(yōu)勢。合興包裝通過此次收購，將實(shí)現(xiàn)行業(yè)的橫向整合，實(shí)現(xiàn)區(qū)域布局的擴(kuò)大，產(chǎn)能的增加，協(xié)同發(fā)展可期。
    行業(yè)集中度逐步提升，龍頭優(yōu)勢逐漸顯現(xiàn)
    包裝行業(yè)屬于大行業(yè)，小公司，對比美國CR5 有70%的市場集中度。國內(nèi)包裝行業(yè)集中度有待提升。此前行業(yè)整合速度較慢，也缺少事件的觸發(fā)，然而近年來由于環(huán)保政策趨嚴(yán)，行業(yè)整合逐步加快。
    同時(shí)我們認(rèn)為合興包裝在供貨穩(wěn)定性、信譽(yù)方面具備較高優(yōu)勢。2017 年瓦楞箱板紙供應(yīng)緊張，合興的客戶沒有發(fā)生斷貨，而行業(yè)內(nèi)一些中小企業(yè)則沒有這種能力，客戶方面對供貨穩(wěn)定性重視程度將高于對價(jià)格的敏感程度?？紤]合興前期成立了并購基金，龍頭競爭優(yōu)勢逐漸顯現(xiàn)。
    IPS/PSCP 項(xiàng)目持續(xù)推進(jìn)，為公司提供新的業(yè)績驅(qū)動
    2016 年公司啟動供應(yīng)鏈云平臺項(xiàng)目（PSCP）以及智能包裝集成服務(wù)項(xiàng)目（IPS），整合同行業(yè)產(chǎn)能以及提供設(shè)備智能改造服務(wù)。
    PSCP：主要功能包括：訂單寶：公司將訂單引流給區(qū)域性客戶，收取管理費(fèi)；集采通：包裝企業(yè)通過平臺的規(guī)模采購降低原材料成本；優(yōu)財(cái)通：提供資金支持。截至2017 年末，供應(yīng)鏈運(yùn)營業(yè)務(wù)擁有合作客戶達(dá)700 余家，實(shí)現(xiàn)交易額11.36 億元。
    IPS：下游制造型企業(yè)包裝環(huán)節(jié)自動化升級以及外包意愿不斷增強(qiáng)，公司依托IPS 項(xiàng)目的實(shí)施，向用戶提供包括包裝設(shè)計(jì)、包裝采購、包裝生產(chǎn)線自動化改造和優(yōu)化以及產(chǎn)品裝箱等一整套專業(yè)化的包裝服務(wù)，降低客戶的生產(chǎn)及管理運(yùn)營成本，深化公司與客戶的合作關(guān)系，目前合作客戶包括好孩子等。截至2017 年末，公司已與多家廠商洽談IPS 合作事宜，積極促成IPS 項(xiàng)目落地。
    投資建議：
    公司此次可轉(zhuǎn)債預(yù)計(jì)募集資金6 億元，我們初步假設(shè)轉(zhuǎn)股價(jià)5 元，100%轉(zhuǎn)股后預(yù)計(jì)將新增股本1.2 億股，公司總股本達(dá)到12.9 億股（11.70+1.2）。我們對于公司的業(yè)績與估值，采用如下視角：
    （1）內(nèi)生增長方面：我們預(yù)計(jì)合興包裝2018-2019 年?duì)I業(yè)收入分別為107.70 億元和155.79 億元，同比增長70.32%和44.65%；歸母凈利潤分別為2.33 億元和3.42 億元，同比增速分別為51.69%和46.33%；對應(yīng)EPS分別為0.18 元/股和0.27 元/股，PE 分別為29.8x 和19.9x。
    （2）考慮營業(yè)外收入2.9 億元，我們預(yù)計(jì)合興包裝2018-2019 年歸母凈利潤分別為5.23 億元和3.42 億元，同比增速分別為239.61%和-34.61%；對應(yīng)EPS 分別為0.41 元/股和0.27 元/股，PE 分別為13.1x 和19.9x。
    （3）考慮合眾創(chuàng)亞并表，采用備考全年口徑，我們預(yù)計(jì)合興包裝2018-2019 年備考營業(yè)收入分別為134.72億元和185.51 億元，同比增長113.63%和37.70%；歸母凈利潤分別為5.78 億元和4.01 億元，同比增長275.32%和-30.62%；EPS&