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Q2 收入放緩主要系：1、東北市場(chǎng)增速放緩，2、天津產(chǎn)能2018年3 月剛剛投產(chǎn)，產(chǎn)能未完全釋放，影響華北市場(chǎng)銷量，未來(lái)隨著產(chǎn)能逐步釋放，將帶動(dòng)天津地區(qū)放量。3、公司通過(guò)不斷強(qiáng)化營(yíng)銷渠道，提高配送服務(wù)質(zhì)量以增加單店銷售額，另外公司還大力開拓新市場(chǎng)，不斷增加銷售終端數(shù)量，目前終端銷售數(shù)量達(dá)19萬(wàn)。
    Q2 利潤(rùn)大幅增長(zhǎng),遠(yuǎn)高于收入增速，凈利率持續(xù)提升：
    2018H1 公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.63 億元，同比增長(zhǎng)43.54%，Q2凈利潤(rùn)1.55 億元，同比增長(zhǎng)38.41%; Q2 凈利率13.15%，環(huán)比上升2.22pct，同比提高1.91pct。主要系1、公司產(chǎn)品去年7 月平均提價(jià)2%-3%；2、公司產(chǎn)品不斷優(yōu)化，高端新品的研發(fā)投放改善產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，去年四季度推出的“桃李吟釀面包”主打無(wú)添加，明星產(chǎn)品醇熟、天然酵母等高端產(chǎn)品放量持續(xù)提升公司噸價(jià)。3、公司銷售收入的穩(wěn)步增長(zhǎng)促進(jìn)了生產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)大，規(guī)模效應(yīng)開始顯現(xiàn)，預(yù)計(jì)Q2 期間費(fèi)用率環(huán)比改善。
    “中央工廠+批發(fā)”優(yōu)勢(shì)與渠道下沉配合效果良好
    桃李采用“中央工廠+批發(fā)”的模式，利用龐大的線下零售渠道銷售產(chǎn)品，主打“高性價(jià)比”的品牌理念，打造價(jià)格優(yōu)勢(shì)。與烘焙行業(yè)其他直營(yíng)店銷售模式的公司相比，桃李面包的銷售渠道利于控制費(fèi)用，減少了在人力、門店租賃方面的成本，在當(dāng)前勞動(dòng)力價(jià)格和門店租金不斷走高的形勢(shì)下，桃李面包的模式盈利優(yōu)勢(shì)顯著。此外，公司在成熟市場(chǎng)加快了銷售網(wǎng)絡(luò)細(xì)化和渠道下沉，引導(dǎo)消費(fèi)需求，推動(dòng)銷量增長(zhǎng)。強(qiáng)大的終端開拓能力和相對(duì)低廉的渠道下沉成本減少了桃李產(chǎn)品的邊際成本，明顯的價(jià)格優(yōu)勢(shì)在渠道下沉的過(guò)程中更加凸顯，使桃李植根第一線市場(chǎng)，促進(jìn)銷量持續(xù)向好增長(zhǎng)。
    全國(guó)布局產(chǎn)能開拓市場(chǎng)，靜待新產(chǎn)能放量
    受制于桃李主營(yíng)短保面包的特性，面包工廠的銷售范圍有限，而桃李面包全國(guó)設(shè)廠，2017 年已在全國(guó)17 個(gè)區(qū)域建立了生產(chǎn)基地，銷售終端超過(guò)19 萬(wàn)個(gè)。另外，2017 年初公司開始在華南市場(chǎng)重點(diǎn)布局，至今已初具規(guī)模，表現(xiàn)搶眼，收入占比還在4%左右，未來(lái)提升空間很大。公司在華北、東北等重點(diǎn)地區(qū)銷售持續(xù)穩(wěn)健增長(zhǎng)，收入占比達(dá)到70%以上，是公司最主要市場(chǎng)，為桃李的銷售布局提供了穩(wěn)定的支撐。公司的產(chǎn)銷率和產(chǎn)能利用率近年保持高位，新增產(chǎn)能將更有效的支撐公司的市場(chǎng)擴(kuò)張戰(zhàn)略，未來(lái)隨著新增產(chǎn)能逐步釋放，西南、華北的產(chǎn)能布局將更加具備優(yōu)勢(shì)，靜待放量。
    盈利預(yù)測(cè)
    預(yù)計(jì)公司營(yíng)收增長(zhǎng)穩(wěn)定，凈利潤(rùn)增速向好，隨著規(guī)模經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步擴(kuò)大，單位成本將進(jìn)一步下降，營(yíng)業(yè)成本增長(zhǎng)放緩，為利潤(rùn)提升留出空間。預(yù)計(jì)2018-2020 年，公司凈利潤(rùn)分別為6.91 億元、8.47 億元、10.13 億元，對(duì)應(yīng)EPS 分別為1.47、1.80、2.15 元/股，PE 分別為40.21、32.82、27.42。
    風(fēng)險(xiǎn)提示
    產(chǎn)能擴(kuò)建不及預(yù)期；全國(guó)化擴(kuò)張不及預(yù)期；新品銷售未達(dá)預(yù)期；食品安全風(fēng)險(xiǎn)。