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上半年公司經(jīng)營現(xiàn)金流量凈額9.8 億元，同增67.9%，應(yīng)付票據(jù)增長63%。公司上半年歸母凈利潤13.08 億元，同增30.8%；Q2 凈利潤3.78 億元，同降21.9%，主要由于公司費(fèi)用投入策略調(diào)整，Q2 銷售費(fèi)用率提升6.81 個(gè)PCT。公司上半年凈利率同增4.14 個(gè)PCT，主要由于毛利率提升和費(fèi)用率下降：（1）18 上半年公司毛利率同比提升1.82 個(gè)PCT，主要由于原材料采購價(jià)格下降和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)帶動(dòng)均價(jià)提升；（2）公司18 年上半年期間費(fèi)用率下降3.88 個(gè)PCT，其中銷售費(fèi)用率下降3.64 個(gè)PCT，主要由于公司調(diào)整廣告投入策略，導(dǎo)致上半年廣告費(fèi)降低46.8%。
    加大新品推廣和商超渠道擴(kuò)張，有望推動(dòng)收入穩(wěn)定增長
    公司6 月推出升級(jí)產(chǎn)品精典型六個(gè)核桃，根據(jù)公司中報(bào)，下半年養(yǎng)元紅枸杞飲料有望上市，有望推動(dòng)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)。18 年公司發(fā)力一二線城市商超渠道，有望推動(dòng)收入穩(wěn)定增長。公司上下游議價(jià)權(quán)強(qiáng)，成本下行和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)將助力毛利率進(jìn)一步提升。18 年公司加入央視“國家品牌計(jì)劃”，贊助《經(jīng)典詠流傳》等活動(dòng)，投入廣告費(fèi)用較多，公司上半年廣告費(fèi)確認(rèn)較少，預(yù)計(jì)下半年廣告費(fèi)將有所提升，費(fèi)用率穩(wěn)中略升。預(yù)計(jì)下半年公司費(fèi)用率提升幅度略高于毛利率提升幅度，下半年凈利潤增速略低于收入增速。
    盈利預(yù)測 公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)和開拓商超渠道，有望推動(dòng)收入穩(wěn)定增長。預(yù)計(jì)18-20 年收入86.75/96.64/106.42 億元，同增12.1%/11.4%/10.1%，18-20 年凈利潤27.38/31.61/35.43 億，同增18.5%/15.5%/12.1%，對(duì)應(yīng)EPS 為3.64/4.20/4.70 元/股，對(duì)應(yīng)15/13/11 倍估值，給予謹(jǐn)慎增持評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示 食品安全風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)競爭加??；新品推廣低于預(yù)期；新市場開拓進(jìn)度低于預(yù)期；原材料成本上漲超預(yù)期；費(fèi)用投放效果低于預(yù)期。