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歸母凈利增虧主要系去年9 月實施景區(qū)托管業(yè)務，報告期托管人員人力成本同比增加，疊加報告期為長白山旅游淡季，景區(qū)托管尚未帶來較多收益所致。剔除上述因素，報告期內(nèi)收入及利潤情況均呈上漲趨勢，且收入增勢明顯。
    子公司經(jīng)營明顯改善，溫泉部落等項目持續(xù)推進
    報告期內(nèi)子公司天池酒店營收1713.87 萬元，凈利潤虧損583.44萬元，同比減虧48.8%，主要系皇冠酒店營銷渠道拓展，成本控制推進所致；藍景溫泉營收135.56 萬元，凈利潤虧損32.78 萬元，同比減虧22%；天池國旅營收252.38 萬元，凈利潤虧損50.59 萬元，同比減虧24%；岳樺生態(tài)營收511.41 萬元，凈利潤虧損1.71萬元。公司項目建設穩(wěn)步推進，報告期末在建工程余額4625 萬元，同增652.48%，主要系火山部落二期投入建設所致。另今年2 月，新簽樹屋木屋景觀工程、長白山溫泉部落二期施工等合同，總金額1.9 億元，體現(xiàn)公司積極推動項目進展。
    外部形勢好轉(zhuǎn)邏輯持續(xù)，客流復蘇被印證
    東北亞局勢史詩級改善，朝鮮停止核試驗提升景區(qū)安全性。自今年上半年，不到3 個月中朝領導人3 次會晤以來，中朝關系不斷改善，且疊加外部高鐵等交通大幅提速提升景區(qū)可進入性，提振游客熱情，“長白山+出境游”客流有望恢復到占比15%。且隨著“薩德”事件影響逐漸減小，今年3 月以來內(nèi)地赴韓游客高速回暖，Q2 赴韓內(nèi)地游客同比增長近70%，反映中韓關系逐漸修復，以往長白山客流中韓國游客約占15%，下半年有望復蘇。
    內(nèi)部納入門票增量及下移售票功能增收，三季度旺季望集中兌現(xiàn)
    長白山旅游旺季為三季度，貢獻約6 成以上營收。內(nèi)外形勢好轉(zhuǎn)已致今年上半年客流增17.5%，按全年20%的客流增量測算，考慮南景區(qū)開放，預計景區(qū)管理業(yè)務今年將為公司帶來約 1500-2000 萬元的利潤增量，此外，滑雪場托管預計也將帶來 300 萬元利潤增量。且報告期內(nèi)公司下移北西景區(qū)售票功能至換乘中心，增加旅游班線，也為公司創(chuàng)造新的利潤增長點。內(nèi)部業(yè)務的增量和經(jīng)營改善將集中體現(xiàn)于三季度的業(yè)績高增長預期。
    投資建議：我們認為公司各項業(yè)務經(jīng)營改善明顯，疊加景區(qū)管理業(yè)務帶來門票收入增量及下移售票中心新增旅游線路創(chuàng)收等高確定性利潤增量，內(nèi)外部形勢向好邏輯持續(xù)，在三季度長白山傳統(tǒng)旺季，預計公司業(yè)績高增長，2018 年全年利潤增幅望超 50%。
    預計 2018-2020 年 EPS 分別為 0.42、0.52、0.63 元，目前股價對應 PE 分別為 23X、19X、16X，維持“買入”評級。
    風險提示：溫泉項目建設不及預期；酒店經(jīng)營業(yè)績不及預期；周邊交通建設發(fā)展不及預期；東北亞局勢變化或政策因素變化。