>> 中信建投-中信證券（600030）投資業(yè)務(wù)提振業(yè)績，券商龍頭逆勢稱雄-180824
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2018/8/26 |
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作者： |
張芳 |
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簡評
投資業(yè)務(wù)提振業(yè)績，券商龍頭逆勢稱雄
隨著牌照紅利的萎縮和強(qiáng)監(jiān)管的來臨，證券業(yè)核心競爭力逐步由牌照轉(zhuǎn)向資本實力、機(jī)構(gòu)客戶資源和科技稟賦，市場份額將持續(xù)向具備上述競爭力的龍頭券商集中，行業(yè)領(lǐng)軍者中信證券尤為受益。上半年股市表現(xiàn)疲軟，證券業(yè)營業(yè)收入和凈利潤分別同比-11.92%和-40.53%，而公司營業(yè)收入和凈利潤分別同比+6.94%和+12.96%，彰顯業(yè)績韌性。分業(yè)務(wù)來看，上半年公司證券投資業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)收入47.41 億元，同比+50.65%，是業(yè)績增量的主要來源；經(jīng)紀(jì)、證券投資、資產(chǎn)管理、證券承銷和其他業(yè)務(wù)收入分別占營業(yè)收入的26%、24%、17%、7%和26%，整體結(jié)構(gòu)趨于均衡。
經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)：機(jī)構(gòu)客戶資源成為業(yè)績穩(wěn)定器
上半年末，公司經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)一般法人機(jī)構(gòu)客戶3.4 萬戶，較年初增加0.1 萬戶；代理買賣證券款中，來自機(jī)構(gòu)客戶的資金達(dá)48.77%，較年初+6.07 個百分點，業(yè)內(nèi)遙遙領(lǐng)先。與散戶相比，機(jī)構(gòu)客戶交易需求更加穩(wěn)定、對傭金率更不敏感，助公司經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)弱市企穩(wěn)：從量來看，上半年公司股基交易額市場份額為6.00%，同比+28bp，托管客戶資產(chǎn)增至4.8 萬億元；從價來看，一季度母公司口徑傭金率為3.42%%，較2017 年有所回升。
投行業(yè)務(wù)：“全產(chǎn)品覆蓋”策略開花結(jié)果
股權(quán)承銷方面，上半年公司完成A 股主承銷金額912.15 億元，市場份額12.94%，排名市場第一，其中IPO 主承銷金額79.50 億元，同比+3.79%，再融資主承銷金額832.65 億元，同比-30.66%。公司已預(yù)披露更新的IPO 儲備項目14 家，排名市場第一，下半年有望持續(xù)轉(zhuǎn)化為業(yè)績。債券融資方面，上半年，公司主承銷各類信用債券金額2624.35 億元，同比+29.63%，市場份額排名同業(yè)第一；其中，ABS 主承銷金額804.86 億元，同比+42.22%，排名行業(yè)第一。公司債承項目儲備充足，有望繼續(xù)保持在債承市場的領(lǐng)先優(yōu)勢。
資管業(yè)務(wù)：主動調(diào)整業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，費(fèi)率上行
公司資管業(yè)務(wù)堅持"服務(wù)機(jī)構(gòu)，兼顧零售"的發(fā)展路徑，持續(xù)調(diào)整業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)。上半年末，公司資管總規(guī)模1.53萬億元，較上年末-8.01%，排名行業(yè)第一；其中主動管理規(guī)模5832億元，較上年末基本持平，排名行業(yè)第一。公司主動管理規(guī)模占比為38.02%，行業(yè)領(lǐng)先，未來受通道資管收縮的負(fù)面影響較?。黄骄Y管費(fèi)率為6.02%%，較上年同期+0.68bp，隨著主動管理能力的改善，未來資管費(fèi)率有望持續(xù)提升。華夏基金本部資管規(guī)模為9060.32億元，較上年末+4.19，其中公募基金管理規(guī)模4571.92億元，較上年末+14.64%，維持穩(wěn)健增長態(tài)勢。
投資業(yè)務(wù)：精準(zhǔn)配置，投資收益逆勢大增
上半年資本市場避險情緒持續(xù)升溫，上證綜指較年初-13.9%，中證綜合債（凈價）指數(shù)略有上揚(yáng)。公司精準(zhǔn)預(yù)判，增加債券資產(chǎn)配置，上半年末自營非權(quán)益類證券及其衍生品/凈資本達(dá)172.50%，較2017年末大增48.15個百分點，帶動投資收益（含公允價值變動）49.48億元，同比增長16.04%，遠(yuǎn)超行業(yè)平均水準(zhǔn)。另類投資子公司中信證券投資積極參與支持創(chuàng)新型企業(yè)發(fā)展、國企混改及債轉(zhuǎn)股等重點方向，私募子公司金石投資上半年新增對外投資規(guī)模超過15億元，兩家子公司的業(yè)績釋放進(jìn)程仍需進(jìn)一步關(guān)注。
信用業(yè)務(wù)：股票質(zhì)押風(fēng)險無需過慮
一方面，截至上半年末，公司股票質(zhì)押式回購業(yè)務(wù)維持擔(dān)保比例為244%，遠(yuǎn)高于平倉線（130%），為緩沖市場下行風(fēng)險預(yù)留了足夠多的安全墊。另一方面，上半年公司主動收縮表內(nèi)股票質(zhì)押業(yè)務(wù)，整體規(guī)模下降23.85%至594.25億元，僅相當(dāng)于凈資產(chǎn)的39.60%，業(yè)務(wù)風(fēng)險敞口得到收緊。此外，2017年以來，公司主動暫停"快E融"、"快易融"業(yè)務(wù)等以股票質(zhì)押式回購為載體的快速小額融資服務(wù)，遏止投機(jī)資金加杠桿入市，公司所持有的被質(zhì)押股票出現(xiàn)大幅震蕩行的概率將得到降低。
投資建議：給予"增持"評級
目前公司2018E PB估值為1.24倍，處于歷史底部。我們認(rèn)為，隨著傳統(tǒng)證券業(yè)務(wù)核心競爭力的切換，資本實力雄厚、機(jī)構(gòu)客戶豐富、海外布局領(lǐng)先的中信證券有望持續(xù)享受行業(yè)集中度提升的利好；同時，在多項自上而下變革的推動下，中信證券在CDR承銷、場外個股期權(quán)做市等創(chuàng)新業(yè)務(wù)方面有較大的長期發(fā)展空間。我們預(yù)測2018-2019年中信證券EPS分別為1.05元和1.18元，BVPS分別為13.10元和13.91元，合理的估值約為1.5倍2018E PB，對應(yīng)2018年目標(biāo)價約19.60元，給予中信證券（600030.SH）"增持"評級。
風(fēng)險提示：市場持續(xù)疲軟，拖累股基交易額；投行項目過會進(jìn)度不達(dá)預(yù)期；股票質(zhì)押業(yè)務(wù)平倉風(fēng)險提升。
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