>> 申萬宏源-中信證券（600030）機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)扶搖直上，龍頭業(yè)績(jī)Alpha可持續(xù)-180824
| 上傳日期： |
2018/8/24 |
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來源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
馬鯤鵬，王叢云 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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機(jī)構(gòu)化、國際化闊步走，機(jī)構(gòu)客戶占比本是行業(yè)龍頭，如今規(guī)模增長(zhǎng)與占比提升再超預(yù)期。1H18 實(shí)現(xiàn)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入41.1 億元，同比增長(zhǎng)1.7%，機(jī)構(gòu)客戶對(duì)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的貢獻(xiàn)強(qiáng)勢(shì)并可持續(xù)，1H18 交易單元席位租賃收入為3.84 億元，同比增長(zhǎng)10.3%，代銷金融產(chǎn)品業(yè)務(wù)收入4.25 億元，同比增長(zhǎng)45.9%。1H18 代理買賣證券款中普通經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)境內(nèi)機(jī)構(gòu)客戶余額、境外客戶余額大幅增長(zhǎng)，均超境內(nèi)個(gè)人客戶余額，史無前例，證券業(yè)加速對(duì)外開放下后續(xù)增長(zhǎng)仍可期。1H18 境內(nèi)機(jī)構(gòu)代理買賣證券款420 億元，較年初增加79 億（+23%）；境外客戶代理證券款413 億，較年初大增241 億（+140%）；同期，個(gè)人客戶代理買賣證券款408 億，境內(nèi)股基市占率6.0%，較2017 年提升0.21 個(gè)百分點(diǎn)。
公允價(jià)值凈收益大增10 倍使得自營收入逆勢(shì)增長(zhǎng)，IFRS9 實(shí)施下或加大利潤(rùn)波動(dòng)，而未來場(chǎng)外期權(quán)業(yè)務(wù)為代表的權(quán)益類衍生做市提供穩(wěn)定自營收入大可期待。1H18 公司自營投資收入53.3 億元，同比增長(zhǎng)18.3%，顯著好于行業(yè)43%的降幅，主因公允價(jià)值變動(dòng)收益錄得32.4 億，同比增10 倍，而投資凈收益21.0 億，同比下降50%，主要受股市震蕩影響下部分資產(chǎn)處置有虧損。公司于2018 年開始實(shí)施新金融工具準(zhǔn)則下，原“以公允價(jià)值計(jì)量且其變動(dòng)計(jì)入當(dāng)期損益”、“可供出售金融資產(chǎn)”兩項(xiàng)不再列示，2017 年末規(guī)模分別1782 億元、592 億元，合計(jì)2374 億元；新增“交易性金融資產(chǎn)”、“其他債權(quán)投資”、“其他權(quán)益工具投資”三項(xiàng)，1H18 規(guī)模分別為2088 億元、222 億元、167 億元，合計(jì)規(guī)模2477 億元，新準(zhǔn)則下FVTPL 規(guī)模增長(zhǎng)加大業(yè)績(jī)波動(dòng)，原來的方向性投資向產(chǎn)品創(chuàng)設(shè)業(yè)務(wù)發(fā)展大勢(shì)所趨，1H18 公司衍生金融資產(chǎn)87 億元，較年初增加28 億元，權(quán)益類衍生金融工具名義本金余額1033 億元，較年初增長(zhǎng)11.6%。展望未來，以場(chǎng)外期權(quán)為代表的產(chǎn)品創(chuàng)設(shè)業(yè)務(wù)在我國多層次資本市場(chǎng)建設(shè)下有望迎來爆發(fā)，8 月1 日公布7 家場(chǎng)外期權(quán)業(yè)務(wù)一級(jí)交易商，公司在內(nèi)，龍頭券商擁有改革創(chuàng)新的特許經(jīng)營權(quán)，1-6 月公司新增場(chǎng)外期權(quán)名義金額896 億元，市占率高達(dá)28%，未來場(chǎng)外期權(quán)等做市業(yè)務(wù)將強(qiáng)者恒強(qiáng)，有望為公司貢獻(xiàn)穩(wěn)定的自營業(yè)務(wù)收入來源。
投行承銷規(guī)模、資產(chǎn)管理規(guī)模穩(wěn)居證券行業(yè)第一無懸念，穩(wěn)定輸出業(yè)績(jī)。1）公司股權(quán)、債券承銷雙居行業(yè)第一，1H18 投行業(yè)務(wù)收入17.5 億，同比下降5.0%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)好于行業(yè)27%的降幅。報(bào)告期債券主承銷規(guī)模2624 億元，同比增長(zhǎng)30%，股權(quán)主承銷規(guī)模912億元，市占率12.9%，其中IPO 主承銷80 億元，同比增長(zhǎng)3.8%，再融資主承銷833 億元，同比下降30.7%，1H18 承銷與保薦業(yè)務(wù)凈收入13.7 億元，同比下降6.9%，而財(cái)務(wù)顧問業(yè)務(wù)凈收入3.82 億元，同比增長(zhǎng)2.6%。2）主動(dòng)管理規(guī)模遙遙領(lǐng)先，同時(shí)華夏基金業(yè)績(jī)靚麗，1H18 資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)收入29 億元，同比增長(zhǎng)9.1%，好于行業(yè)的略微負(fù)增長(zhǎng)。分部看，上半年母公司資管收入9.86 億元，同比-2.2%，母公司主動(dòng)管理規(guī)模5832 億元，主動(dòng)占比38%，較行業(yè)平均高出10 個(gè)百分點(diǎn)，全部資產(chǎn)管理規(guī)模1.53 萬億元，市占率為10.3%，穩(wěn)居行業(yè)第一；此外，基金管理費(fèi)凈收入19.2 億元，同比增長(zhǎng)15.9%，控股62%的華夏基金期末公募管理規(guī)模4572 億元，排名行業(yè)第二。
信用業(yè)務(wù)收入雙升，展業(yè)保持穩(wěn)健，期末信用業(yè)務(wù)規(guī)模較年初下降。1H18 買入返售利息收入21.9 億元，同比增長(zhǎng)27.6%，融資融券利息收入26.2 億元，同比增長(zhǎng)11.3%，均創(chuàng)下近三年同期新高；利息凈收入下降一是應(yīng)付長(zhǎng)期債券利息支出17.2億元，同比增長(zhǎng)36.2%，二是短期借款成本提升，上半年短期借款利率在1.75%~4.1%之間，較2017 年1.71%~3.0%明顯提升，短期借款利息支出2.47 億元，同比+183%，應(yīng)付短期融資券利息支出8.73 億元，同比+43.6%。規(guī)模方面，1H18融資融券余額647 億元，市占率7.0%，仍居第一；買入返售金融資產(chǎn)余額810 億，較年初減少336 億，在股票質(zhì)押新規(guī)規(guī)范與股市震蕩雙重因素下，公司期末股票質(zhì)押式回購較年初減少187 億，且嚴(yán)格控制信用業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，報(bào)告期內(nèi)多提4.4 億買入返售金融資產(chǎn)減值準(zhǔn)備，據(jù)我們對(duì)股票質(zhì)押業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)測(cè)算，即使在極端假設(shè)下，公司凈資產(chǎn)依舊十分穩(wěn)健。
重申中信證券為首推標(biāo)的，維持“買入”評(píng)級(jí)。1H18 股市震蕩下行業(yè)業(yè)績(jī)普遍承壓，但公司凈利潤(rùn)雙位數(shù)正增長(zhǎng)，業(yè)績(jī)層面的Alpha 屬性已經(jīng)非常明顯，判斷未來結(jié)構(gòu)性存款監(jiān)管有望驅(qū)動(dòng)場(chǎng)外期權(quán)業(yè)務(wù)的發(fā)展，未來可持續(xù)的業(yè)績(jī)Alpha 終將體現(xiàn)到估值邏輯上?？紤]三季度以來市場(chǎng)成交
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