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    評論：
    1、雜費(fèi)清理和清算成本增長對業(yè)績略有影響，中報(bào)基本符合預(yù)期
    上半年，鐵路貨運(yùn)持續(xù)復(fù)蘇，公司完成貨物周轉(zhuǎn)量1894.1 億噸（+10.2%）；實(shí)現(xiàn)主營收入367.83 億元（+37.2%），其中貨運(yùn)286.44 億元（+35.1%），客運(yùn)35.04 億元（+25.5%），其他46.35 億元（+64%）；主營成本274.23 億元（+51.5%），其中人工74.58 億元（+6.1%），折舊28.91 億元（+12.2%），清算成本（貨車使用費(fèi)、客運(yùn)服務(wù)費(fèi)和貨運(yùn)服務(wù)費(fèi)）123.28 億元（+203.5%）；毛利94.83 億元（+7.1%），歸母凈利潤81.9 億元（+7.5%）。
    分季度看，Q1/Q2 大秦線完成運(yùn)量1.14/1.11 億噸，同比+9.9%/4.8%；公司實(shí)現(xiàn)收入179.73/192.6 億元，同比+44.35%/+29.2%，毛利47.08/47.75 億元，同比+27.9%/ -7.7%,歸母凈利41.13/40.97 億元，同比+29.53%/-8.5%。我們認(rèn)為Q2利潤同比下滑和鐵路清理雜費(fèi)以及清算成本增長有關(guān)，中報(bào)基本符合預(yù)期。
    2、運(yùn)價(jià)易漲難跌，雜費(fèi)清理影響基本出清
    市場擔(dān)心運(yùn)價(jià)再次下?。愃?6 年2 月），但當(dāng)時(shí)煤價(jià)在350 左右，煤炭企業(yè)大面積虧損。根據(jù)招商煤炭的測算，供改下秦港（5500K）動(dòng)力煤波動(dòng)區(qū)間535-725元/噸，煤企利潤中樞大幅抬升，運(yùn)價(jià)易漲難跌。2018 年起，鐵路貨運(yùn)運(yùn)價(jià)上浮范圍從10%擴(kuò)大至15%，公司管內(nèi)運(yùn)價(jià)實(shí)際上浮約7%，強(qiáng)勁的終端煤價(jià)下運(yùn)價(jià)彈性有望逐步釋放；貨運(yùn)清算從分段清算調(diào)整為承運(yùn)清算，利好大秦鐵路等發(fā)貨為主的運(yùn)輸企業(yè)。
    2017 年6 月1 日，鐵路電氣化附加費(fèi)下調(diào)0.005 元/噸公里至0.007 元/噸公里，18 年又進(jìn)一步取消（大秦線實(shí)際運(yùn)價(jià)未下調(diào)）。2017 年8 月1 日，鐵總清理鐵路貨運(yùn)雜費(fèi)，其中僅抑塵費(fèi)和自備車管理費(fèi)就減少公司收入7-9 億元/年。我們認(rèn)為從三季度開始，雜費(fèi)清理的影響將基本出清。
    3、分流風(fēng)險(xiǎn)可控，本線中期滿產(chǎn)，彈性在于其它線路貨運(yùn)和客運(yùn)
    大宗貨物運(yùn)輸“公轉(zhuǎn)鐵、公轉(zhuǎn)水”是運(yùn)輸結(jié)構(gòu)調(diào)整的核心。根據(jù)鐵總規(guī)劃，2020 年鐵路貨運(yùn)量達(dá)到47.9 億噸（增量11 億噸/年均增長9.1%），其中煤炭運(yùn)量28.1 億噸（增量6.5 億噸/年均增長9.2%），疏港礦石6.5 億噸（增量4 億噸/年均增長38%），集裝箱多式聯(lián)運(yùn)年均增長30%以上。這意味著：鐵路大宗貨運(yùn)的頂部比市場預(yù)期的高得多，而白貨（集裝箱多式聯(lián)運(yùn)）有望成為鐵路貨運(yùn)新的增長點(diǎn)。
    上游煤炭產(chǎn)能進(jìn)一步向三西地區(qū)集中，其中山西產(chǎn)量基本穩(wěn)定，內(nèi)蒙古和陜西大幅增產(chǎn)。晉北煤源大秦線具備明顯運(yùn)距和運(yùn)費(fèi)優(yōu)勢；晉中南煤源可能部分被瓦日線分流，但并非核心市場；神華陜西協(xié)議煤保持穩(wěn)定。在蒙西煤源上，準(zhǔn)朔線開通后大秦線和朔黃線運(yùn)費(fèi)已經(jīng)接近；朔黃線疏運(yùn)能力不足+鐵路建設(shè)基金遠(yuǎn)期改革，大幅降低朔黃線分流風(fēng)險(xiǎn)；鐵總控制的蒙冀鐵路不構(gòu)成實(shí)質(zhì)性競爭；蒙華鐵路目標(biāo)市場為華中地區(qū)。市場認(rèn)為本線運(yùn)量缺乏彈性（產(chǎn)能4.5 億噸/17 年4.3 億噸），但大秦線僅占公司收入的一半左右，忽視了其它線路貨運(yùn)和客運(yùn)增長。
    4、股息率5.3%，維持“強(qiáng)烈推薦-A”評級
    不考慮運(yùn)價(jià)上浮因素，我們預(yù)測公司18-20 年EPS 為0.96/0.96/0.97 元，對應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE 為9.5/9.4/9.4 X，50%的分紅比率下18/19 年股息率5.3%/5.3%。橫向比較，公司PE 和煤炭股相當(dāng)，明顯低于公路（12X）、機(jī)場（20X）和港口（20X）；縱向比較，9.5X PE 基本處于11 年以來的中樞位置（14 年中極端估值曾經(jīng)跌到6X PE，但當(dāng)時(shí)鐵路貨運(yùn)已經(jīng)開始景氣下滑）。我們重申大秦鐵路防御性價(jià)值，5.3%的股息率具備吸引力，維持“強(qiáng)烈推薦-A”評級。
    5、風(fēng)險(xiǎn)提示：黃驊港擴(kuò)建、煤炭需求下滑、行政管控鐵路運(yùn)價(jià)上調(diào)