>> 東北證券-三友化工（600409）有機硅高景氣奠定業(yè)績基礎(chǔ)，純堿二季度盈利改善-180824
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2018/8/29 |
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作者： |
胡雙 |
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業(yè)績略高于公司此前預(yù)告（11.70 億元，同比增長21.60%）。分季度來看，Q1、Q2 單季營收分別為47.26、52.62 億元，同比增速分別為-7.71%、+8.08%，其中Q2 環(huán)比增長11.34%；Q1、Q2 單季歸母凈利潤分別為4.38、7.41 億元，同比增速分別為-14.18%、+63.99%，其中Q2 環(huán)比增長69.06%。
點評：
純堿、有機硅價格、價差拉大助力二季度業(yè)績大幅改善：公司上半年生產(chǎn)純堿170.41 萬噸、粘膠短纖26.39 萬噸、燒堿27.22 萬噸、PVC22.37萬噸、DMC 5.59 萬噸，同比-1.95%/-0.75%/+0.78%/-3.45%/+15.50%。公司二季度營收、歸母凈利潤同、環(huán)比均實現(xiàn)大幅增長，主要受益于純堿、有機硅產(chǎn)品價格、價差的大幅上漲。其中純堿二季度均價1613元/噸，同/環(huán)比分別上漲25.69%/15.48%，價差同/環(huán)比上漲均超過30%。DMC 二季度均價2.68 萬元/噸，同/環(huán)比分別上漲49.48%/10.91%，價差同/環(huán)比分別上漲73.51%/22.42%。公司二季度毛利率31.46%，同比提高6.51pct、環(huán)比提高6.18pct。期間費用方面，公司上半年銷售費用/ 管理費用/ 財務(wù)費用分別為3.90/6.45/1.64 億元， 同比分別-7.18%/+0.70%/-18.01%，三項費用率合計12%，同比降低0.62pct，其中Q2 期間費用率11.74%，環(huán)比降低0.58pct。上半年銷售費用同比下滑，主要系運輸費用、出口費用同比分別減少1608 萬、745 萬。財務(wù)費用大幅減少主要是公司融資規(guī)模下降，利息支出同比減少。公司上半年研發(fā)支出2.20 億元，同比增長31.97%，其中費用化比率99.4%。公司上半年凈利率12.40%，同比提高2.11pct。截至二季度末，公司存貨賬面價值16.40 億元，較期初減少2.70 億元，其中庫存商品3.15億元，較期初減少0.96 億元。
有機硅高景氣周期持續(xù)，奠定公司全年業(yè)績基礎(chǔ)：有機硅的高景氣，貢獻了公司上半年業(yè)績的主要增量。公司有機硅業(yè)務(wù)的主要載體，子公司三友硅業(yè)上半年實現(xiàn)凈利潤6.56 億元，去年同期則為1.34 億元，同比大增3.90 倍。有機硅行業(yè)產(chǎn)能利用率接近極限，供給向上彈性較弱，而直到2020 年行業(yè)幾乎沒有確定性的新增產(chǎn)能，下游需求在傳統(tǒng)領(lǐng)域滲透率提升和新興領(lǐng)域的共同帶動下持續(xù)增長，供需偏緊局面預(yù)計仍將持續(xù)。短期來看，DMC 在7、8 月的淡季價格穩(wěn)定在3.4 萬元（含稅）的高位，而價差在工業(yè)硅價格下滑的利好下環(huán)比再次拉大。隨著9、10 月份需求旺季的到來，我們認為有機硅行情有望再度開啟，有機硅景氣行情也將奠定公司全年業(yè)績基礎(chǔ)。
純堿低庫存迎接需求旺季，供需結(jié)構(gòu)持續(xù)改善：純堿市場價格在一季度因企業(yè)開工負荷提升加劇供需矛盾，價格同比下滑超16%，二季度隨著企業(yè)集中檢修價格止跌回升，綜合來看上半年均價同比仍有所上漲。根據(jù)百川資訊數(shù)據(jù)，純堿目前庫存28萬噸處于歷史低位水平，隨著需求的逐漸轉(zhuǎn)旺，后續(xù)價格有望上漲。長期來看，我國純堿行業(yè)幾乎沒有新增產(chǎn)能，供需結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，公司作為國內(nèi)最大的純堿生產(chǎn)企業(yè)，成本優(yōu)勢構(gòu)筑安全邊際，產(chǎn)能規(guī)模帶來顯著的業(yè)績彈性。
粘膠短纖不利因素消化充分，龍頭企業(yè)市場份額提升：17-18 年我國粘膠短纖行業(yè)新增產(chǎn)能約100 萬噸，行業(yè)面臨一定的階段性供給過剩，價格處于歷史低位。我們認為，粘膠短纖目前的價格水平，部分成本高企的小企業(yè)接近盈虧平衡線，價格低位有利于行業(yè)落后產(chǎn)能的出清。另一方面，替代品棉花、滌綸等行情逐漸走旺，也將給粘膠帶來一定的正向替代效應(yīng)。對于龍頭企業(yè)來說，走差異化、高端化路線，一定程度能避免低端產(chǎn)品的價格戰(zhàn)。公司20 萬噸差別化纖維項目，在8 月實現(xiàn)全線試車生產(chǎn)，公司高端化率和規(guī)模經(jīng)濟將進一步提升。
盈利預(yù)測：預(yù)計公司2018-2020 年歸母凈利潤分別為21.86、24.36、26.76 億元，對應(yīng)EPS 分別為1.06、1.18、1.30 億元，對應(yīng)PE7.6X/6.9X/6.2X,維持“買入”評級。
風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟風(fēng)險；產(chǎn)品價格大幅下滑
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