>> 中信證券-天邦股份(002124)2018年中報點評：養(yǎng)殖降本增量，周期下行不改擴張趨勢-180831
| 上傳日期： |
2018/8/31 |
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pdf 共3頁 |
來源： |
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| 評級： |
增持 |
作者： |
盛夏，彭家樂 |
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此報告為加密報告 |
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我們對此評論如下：
豬價下行拖累盈利。18 年1-6 月，全國生豬均價11.74 元/公斤，同比下滑25%。豬價下跌下，公司養(yǎng)殖板塊受損較大。報告期內生豬養(yǎng)殖實現(xiàn)營收10.87 億元，同比+44.53%，毛利率達7.23%，同比下滑17.19pct。豬價下跌亦拖累市場苗銷售，報告期內，公司動物疫苗實現(xiàn)營收0.61 億元，同比-1.95%，毛利率達76.27%，同比下滑0.34pct。此外，今年以來公司三費率有所上升，2018上半年銷售費用率4.60%（Q1 為4.25%，2017 年H1 為3.99%），管理費用率10.25%（Q1 為9.59%，2017 年H1 為10.56% ），財務費用率1.15%（Q1為0.77%，2017 年H1 為0.50%）。此外，報告期內公司實現(xiàn)投資收益1.54億，主要系處置廣東天邦、青島漢世偉股權投資收益所致。剔除此部分影響，2018 年H1 公司扣非凈利潤虧損5345 萬，同比下降147.05%。
水產飼料業(yè)務高增長。公司定位全熟化和酵香型高端水產飼料市場，前期并購的協(xié)同效應漸顯，“蝦蟹苗種+飼料”路徑逐漸清晰。2018 年上半年，公司水產飼料銷量8.31 萬噸，同比增加24.8%，實現(xiàn)銷售收入5.2 億元，同比增加21%，整體飼料板塊（包括0.68 億元豬飼料）實現(xiàn)毛利率21.38%，同比上升0.89pct。短期來看，魚價高位震蕩下水產料景氣有望維持，中長期消費升級將帶動公司高端產品銷售。
養(yǎng)殖效率提升顯著，豬價反彈助力Q3 盈利改善。得益于近年在豬場管理和源頭育種技術的大幅改進，報告期內，公司養(yǎng)殖效率有所提升。2018 年1-6 月份公司育肥豬養(yǎng)殖全成本降至11.93 元/公斤，比去年同期的13.42 元/公斤下降了11%，平均完全成本12.06 元/公斤，同比下降10.9%。而二季度底，豬價亦開始季節(jié)性反彈。截至8 月28 日，全國生豬出欄均價約13.35 元/公斤，較5 月低點上漲34.71%。疊加成本下降預期，預計公司的Q3 盈利有望改善。同時，我們維持豬價周期仍未見底的判斷。主要依據在于：1）行業(yè)前期盈利已達三年，資金面無壓力；2）規(guī)模豬場的產能擴張具有一定的不可逆性，18年下半年仍有新建產能釋放。
出欄高增速，中長期成長性佳。2018 年1-6 月，公司實現(xiàn)商品豬出欄89.78萬頭，同比增長103.3%，單7 月份實現(xiàn)出欄18.23 萬頭，同比148.7%，公司高出欄計劃不減，預計全年出欄有望達210-250 萬頭。公司戰(zhàn)略性的布局育種、疫苗、飼料、豬肉制品領域亦有效加大產業(yè)鏈協(xié)同作用，預計生豬養(yǎng)殖成本仍有望降低，而產品附加值有望提升。中長期來看，公司成長性較佳。
風險因素：生豬出欄預期；重大疫情；食品業(yè)務銷售不及預期；
維持“增持”評級。公司加速養(yǎng)殖布局，多項外延打通產業(yè)鏈上下游，深化食品、高端水產料等方面的布局。今年以來豬價下行幅度超預期，帶動養(yǎng)殖、疫苗等銷售不景氣，我們下調公司18/19 年盈利預測?？紤]到18 年上半年公司轉增股本，調整公司2018/19/20 年EPS 預測為0.18/0.14/0.36 元（原18/19年EPS 預測為0.57/0.64 元），下調目標價至4.96 元，維持“增持”評級。
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