>> 中信建投-老百姓（603883）擴張步伐加快，業(yè)績符合預期-180831
| 上傳日期： |
2018/8/31 |
大小： |
690KB |
| 格式： |
pdf 共9頁 |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
賀菊穎 |
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公司擬以資產(chǎn)性收購方式收購安徽藥膳堂（16 家門店，2017PS 2.08）及廣西參芝林（16 家門店，2017 PS 0.9）。
簡評
自建與并購雙輪驅(qū)動，帶動業(yè)績增長
上半年，公司醫(yī)藥零售業(yè)務實現(xiàn)營業(yè)收入39.18 億元，同比增長24.24%，占收入比重為88%，毛利率提高0.68 個百分點。繼續(xù)加快批發(fā)業(yè)務發(fā)展，醫(yī)藥批發(fā)（對外部單位批發(fā)）業(yè)務實現(xiàn)營收4.63 億元，同比增長88.50%，占收入比重為10%，毛利率提高1.2 個百分點。醫(yī)藥制造業(yè)務（子公司藥圣堂對集團外部單位的商品銷售）及其它業(yè)務（公司門店轉(zhuǎn)租）合計占收入比重2%。零售業(yè)務帶動公司上半年業(yè)績增長。
2018 年上半年，公司新增門店534 家，其中新建門店297家，并購門店237 家，關閉門店29 家，華東地區(qū)為重點擴張區(qū)域（凈增門店302 家）。2017H1 新增門店123 家（含并購），2017H2新增門店534 家（含并購），擴張速度環(huán)比2017H2 持平，同比2017H1 大幅提速。上半年簽約并購投資項目9起，涉及資產(chǎn)性收購（門店數(shù)43 家）4 起、控股收購4 起。直營門店總數(shù)達到2939 家、加盟門店427 家，共計3366 家，直營門店數(shù)占比為87%，直營門店數(shù)同比增長53%。自建及并購（17H2 部分并購業(yè)務18H1 完成交割）雙輪驅(qū)動帶動公司業(yè)績增長。
我們認為：1）通過新建+并購的擴張方式使得公司銷售規(guī)模穩(wěn)步快速提升；2）目前零售藥店連鎖率為50.5%，較美國75%連鎖率相比仍有提升空間，另外龍頭企業(yè)市占率偏低，未來行業(yè)并購整合仍將是大趨勢，截至2018H1公司貨幣資金為11.67 億元，能夠為未來的并購整合提供支持，高速發(fā)展值得期待。
經(jīng)營率上，相比2017 年末，旗艦店凈增1 家，坪效持平；大店凈增25 家，坪效下滑1 元/平方米，基本正常；中小成店凈增479 家，坪效下滑4 元/平方米，主要由于大幅擴張拉低坪效。受中小成店大幅擴張坪效下滑影響，合計坪效下滑5 元/平方米，待未來門店進入成長期后將為公司貢獻業(yè)績增速。
財務指標基本正常
上半年，公司零售業(yè)務盈利能力穩(wěn)步提升，毛利率為39.05%，同比提高0.68 個百分點；費用得到較好控制，銷售費用率同比提高0.54 個百分點，主要是人工薪酬、房租費用的增長，管理費用率同比下降0.33 個百分點，財務費用率同比下降0.26 個百分點，期間費用率基本穩(wěn)定；應收票據(jù)、應收賬款基本正常；經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額同比增長23.75%，主要由于收入增長，相應的收到的貨款增加所致。其余財務指標基本正常。
盈利預測與投資評級
我們認為：1）零售藥店行業(yè)將長期受益于行業(yè)集中度提升，看好公司擁有的快速規(guī)模擴張能力及盈利能力的提升；2）處方外流趨勢明顯，將為零售藥店行業(yè)帶來增量市場，公司積極布局院邊店，并不斷提升藥師專業(yè)化服務能力，未來有望率先受益。預計公司2018–2020 年實現(xiàn)營業(yè)收入分別為92.41 億元、113.58 億元和138.26億元，歸母凈利潤分別為4.66 億元、5.78 億元和7.09 億元，分別同比增長25.6%、24.0%和22.7%，折合EPS 分別為1.64 元/股、2.03 元/股和2.49 元/股，維持買入評級。
風險分析
并購交易失敗風險；對外投資失敗風險；門店擴張進度低于預期；門店盈利能力下降；
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