>> 東吳證券-伊利股份（600887）高投入筑高壁壘，長期盈利能力空間打開-180831
| 上傳日期： |
2018/9/2 |
大小： |
526KB |
| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
馬莉 |
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投資要點
收入符合預期：行業(yè)景氣維持高位，市占率加速提升。行業(yè)景氣度仍高。從行業(yè)景氣度看，根據(jù)尼爾森零研數(shù)據(jù)，奶粉/低溫純牛奶/常溫酸奶在實體零售終端銷售額分別同14.8%/16.1%/18.6%，景氣度仍高，乳制品需求受宏觀經(jīng)濟影響不大，人均乳制品消費量提升+城鎮(zhèn)化+消費習慣健康+居民可支配收入提升等因素長期仍共同構筑行業(yè)景氣基石。新品高增長，市占率加速提升。H1公司營業(yè)收入395.89億元，同增18.88%；"金典"、"安慕希"、"暢輕"等重點產品營收同增30%+，新品銷售占比同比+5pct,產品結構進一步升級；公司18H1液體乳營收319.21億元，同增20.5%，冷飲系列營收37.25億元，同增14.9%；奶粉及奶制品營收38.67億元，同增27.3%，均領跑行業(yè)；18H1常溫液奶/低溫液奶/嬰幼兒奶粉業(yè)務市占率35.8%/17.5%/5.8%，同比提升2.4pct/1.0pct/0.8pct，均達歷史新高，市占率加速提升。渠道建設不斷推進。公司常溫液態(tài)類市場滲透率達81.2%，同比+2.7pct，村級網(wǎng)點建設工程和新型渠道如便利店和新零售拓展穩(wěn)步推進。
利潤低于預期：高投入筑寬壁壘，長期盈利能力提升空間打開。成本上漲對沖結構升級，毛利率持平。2018H1主營業(yè)務毛利率38.6%，同比微降0.06pct，上半年結構升級明顯，重點產品增速均超30%，但成本端略承壓（如包材瓦楞紙同漲約15%），綜合毛利率持平。短期高投入構筑長期寬壁壘。18H1廣告營銷費用率14.93%，同增2.11pct，拖累短期業(yè)績。公司抓住行業(yè)景氣周期，主動采取加大品牌宣傳和重點新品等宣傳方式，高速提升市占率，以構筑競爭優(yōu)勢和高壁壘，長期盈利能力提升空間打開。上半年多項廣告營銷費用確認在Q2，拆分來看，如2017年9月開始計提的冬奧會贊助費用，對植選、喚醒源等飲料新品的廣宣投放，對暢意百分百等重點新品的投放等，均導致短期銷售費用率承壓。2018H1管理費用率3.50%，同降0.35pct。綜合來看，18H1歸母凈利率8.6%，同降1.42pct。展望全年，Q2已經(jīng)消化多項銷售費用，預計下半年銷售費用率環(huán)比縮減，盈利能力有所回升。
盈利預測與投資評級：行業(yè)景氣，公司主動投放廣宣費拉升品牌力，市占率加速提升。業(yè)績雖短期承壓，但長期盈利能力提升空間打開，略微調整盈利預測至18-20年收入分別為797.06/923.90/1065.27億，同比+18.0%/15.9%/15.3%；歸母凈利潤分別為64.88/75.77/88.26億，同比+8.1%/16.8%/16.5%；PE為22.7X/19.4X/16.7X，維持"買入"評級。
風險提示：食品安全風險，行業(yè)競爭加劇。
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