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        （2）資產(chǎn)減值大幅增加（YOY+156%），總投資收益率下滑至3.3%（YOY-0.8  個(gè)pct.  ），四季度投資端有望改善。（3）承保端結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，長(zhǎng)期保障產(chǎn)品占比有所提升。
        ■發(fā)力長(zhǎng)期保障型，保費(fèi)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。2018  年前三季度，公司實(shí)現(xiàn)保費(fèi)收入4685億元（YOY+4%），市場(chǎng)份額約為21%（中國(guó)平安16%）。其中，續(xù)期保費(fèi)收入達(dá)3163億元（YOY+29%），續(xù)期帶動(dòng)總保費(fèi)的效果明顯。新單保費(fèi)同比下滑25%，降幅與中報(bào)數(shù)據(jù)持平，考慮到四季度新單低基數(shù)，預(yù)計(jì)新單降幅將明顯收窄。受監(jiān)管政策、產(chǎn)品策略調(diào)整等因素影響，長(zhǎng)險(xiǎn)首年保費(fèi)中前五大險(xiǎn)種保費(fèi)收入占比同比下滑17  個(gè)百分點(diǎn)，長(zhǎng)期保障產(chǎn)品占比有所提升，保費(fèi)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。
        ■代理人規(guī)模有所企穩(wěn)，人均產(chǎn)能仍承壓。截止2018  年9  月，中國(guó)人壽個(gè)險(xiǎn)代理人人數(shù)145  萬(wàn)人，較之2017  年末的157  萬(wàn)人減少8%，較  6  月底增長(zhǎng)1.4  萬(wàn)人。三季度以來(lái)，公司通過(guò)積極增員以及繼續(xù)加強(qiáng)保障型產(chǎn)品的銷售策略，代理人團(tuán)隊(duì)規(guī)模有所企穩(wěn)，不過(guò)受134  號(hào)文等監(jiān)管政策限制，人均產(chǎn)能短期快速提升仍存在一定壓力。公司上半年十年期及以上首年期交保費(fèi)同比下滑39%，新業(yè)務(wù)價(jià)值同比下降23%。我們預(yù)計(jì)2018  年公司在監(jiān)管等因素的壓力下，新業(yè)務(wù)價(jià)值同比將負(fù)增長(zhǎng)10%左右。
        ■資產(chǎn)減值大幅增長(zhǎng)，投資收益低于市場(chǎng)預(yù)期。2018  年前三季度，公司投資資產(chǎn)達(dá)到近2.8  萬(wàn)億，（YOY+7%）。2018  年前三季度，上證綜指下跌15%，受權(quán)益投資收益承壓以及基金分紅減少，實(shí)現(xiàn)投資收益839  億元（YOY-16%），公允價(jià)值變動(dòng)損益達(dá)到-54  億元（去年同期為45  億元），資產(chǎn)減值大幅增加（YOY+156%），導(dǎo)致總投資收益率下滑至3.3%（YOY-0.8  個(gè)pct.）。隨著此次監(jiān)管層集體發(fā)聲穩(wěn)定市場(chǎng)，4  萬(wàn)億股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)有望得以緩解，加之新增資金入市，權(quán)益市場(chǎng)整體趨暖，因此我們認(rèn)為投資端四季度有望觸底企穩(wěn)。
        ■準(zhǔn)備金有望加速釋放，提振業(yè)績(jī)。隨著750  日移動(dòng)平均國(guó)債收益率曲線上移，受到精算假設(shè)變更影響，前三季度準(zhǔn)備金減少帶來(lái)稅前利潤(rùn)增加42  億元，占凈利潤(rùn)達(dá)21%。2018  年前三季度折現(xiàn)率上移5.4  個(gè)BP，假設(shè)國(guó)債收益率年底前保持相對(duì)穩(wěn)定（3.5%），四季度折現(xiàn)率將上移6  個(gè)BP，準(zhǔn)備金有望迎來(lái)快速釋放時(shí)期，顯著改善公司業(yè)績(jī)。
        ■投資建議：買入-A  投資評(píng)級(jí)，預(yù)計(jì)中國(guó)人壽2018-2020  年歸母凈利潤(rùn)同比增速達(dá)到16%、31%、13%，EPS  分別為1.34  元、1.76  元、1.99  元，我們維持6  個(gè)月目標(biāo)價(jià)為26.5  元。
        ■風(fēng)險(xiǎn)提示：市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)/宏觀風(fēng)險(xiǎn)/信用風(fēng)險(xiǎn)/政策風(fēng)險(xiǎn)