>> 東吳證券-國電南瑞(600406)三季報點評：收入大幅增長，特高壓帶來長期的確定性-181030
| 上傳日期： |
2018/11/2 |
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| 格式： |
pdf 共3頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
曾朵紅 |
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其中應(yīng)收款項壞賬準(zhǔn)備的會計準(zhǔn)則調(diào)整，涉及對于利潤總額影響3.7 億扣除所得稅后影響凈利潤3 億；少數(shù)股東權(quán)益口徑變動方面按照半年報中0.5億處理；扣除以上兩點影響后，同比增速15.2%，符合預(yù)期。
收入依托總包高增長，毛利率同時下降2.2pct。公司前三季度收入的增速25.23%，第三季度收入增速34.44%。主要收入結(jié)構(gòu)中信通和電網(wǎng)自動化業(yè)務(wù)板塊均有20%以上的增速，這其中總承包項目的趨勢比較明顯，特別是信通和配網(wǎng)項目，總承包的增長快于原有硬件設(shè)備的增長；繼保柔直板塊降幅收窄，同期訂單大幅增長，柔直項目中張北（中標(biāo)25 億）和烏東德（中標(biāo)10 億）在手訂單超過35 個億，其中柔直的確認(rèn)高峰期在20-21 年?？偘椖康脑黾樱土苏w的毛利率，毛利率前三季度27.7%，同比下降2.2 個點。
費用率整體同比下降2.28pct，財務(wù)費用同比正貢獻(xiàn)2 億。公司前三季度費用同比增長6.5%至22.17 億元，期間費用率下降2.28pct 至12.92%。其中，銷售、管理、研發(fā)、財務(wù)費用分別同比上升15.5%、上升9.6%、上升21.4%、下降253.9%至9.74 億元、4.27 億元、9.36 億元和-1.2 億元，財務(wù)費用正貢獻(xiàn)主要是上半年增發(fā)獲得60 億融資的利息收入；費用率分別下降0.48、下降0.36、下降0.17、下降1.27 個百分點至5.67%、2.49%、5.46%和-0.7%。2018Q3 經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈流出14.15 億元，同比變化不大。期末預(yù)收款項37.70 億元，較期初增長7%。期末應(yīng)收賬款189.09 億元，較期初增長39 億元。期末存貨76億元，較期初上升20.4 億元。公司賬上短期貸款增長主要是集團貸款并表后轉(zhuǎn)至上市公司所致。
未來向上的三個看點，特高壓+新一代調(diào)度系統(tǒng)+信通業(yè)務(wù)。特高壓在9月初下發(fā)加快建設(shè)的通知，在10 月25 日第一條青海河南線路核準(zhǔn)，未來2-3 年內(nèi)會有12 條交直流線路核準(zhǔn)招標(biāo)，為南瑞帶來直接和間接近百億的訂單，增加了業(yè)績的確定性；目前的D5000 調(diào)度系統(tǒng)，從13 年開始鋪設(shè)，從示范省公司到國調(diào)省調(diào)，再到地調(diào)，已經(jīng)持續(xù)了近5-6 年的時間，下一輪新一代調(diào)控系統(tǒng)開始進(jìn)入研發(fā)階段，19-20 年開始逐步開始迭代；信通業(yè)務(wù)未來有三大塊需要建設(shè)，一個是SPG 的升級、第二個是三朵云--調(diào)度云、企業(yè)管理云、工控服務(wù)云（to B、to C）、第三個是電力專網(wǎng)建設(shè)，南瑞將以總承包的角色獲得一定的訂單。
投資建議：我們預(yù)計18-20 年公司歸母凈利潤39.34/45.39/54.73 億，EPS 為0.86/0.99/1.19 元，同比增長21.4%/15.4%/20.6%。19-20 年是新一輪的特高壓訂單落地，同時新能源比例提升和電力市場（特別是現(xiàn)貨市場）帶來電力軟件和硬件的新一輪升級，利潤增速或開啟新一輪成長；IGBT 研發(fā)代表了電力電子的制高點，國產(chǎn)化進(jìn)度值得重點關(guān)注。長期看點豐富，目標(biāo)市值1000 億，目標(biāo)價21.8 元，對應(yīng)19 年估值22倍，維持“買入”評級。
風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟增速下滑，電網(wǎng)投資不達(dá)預(yù)期；海外業(yè)務(wù)推進(jìn)不達(dá)預(yù)期；特高壓業(yè)務(wù)和柔性直流項目落地低于預(yù)期。
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