>> 海通證券-東方雨虹(002271)公司深度報告-快速進(jìn)擊的防水龍頭,看好市占率提升-181219
| 上傳日期： |
2018/12/19 |
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| 1844KB |
| 格式： |
pdf 共29頁 |
來源： |
海通證券 |
| 評級： |
優(yōu)于大市 |
作者： |
張宇，杜市偉，潘瑩練 |
| 下載權(quán)限： |
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房地產(chǎn)是公司主要下游，公司相對行業(yè)的PE變動與地產(chǎn)銷售增速相關(guān)度較高，具體來講商品房銷售面積累計增速為負(fù)領(lǐng)先公司相對行業(yè)PE 下滑6 個月左右，也就是說商品房銷售面積累計增速變?yōu)樨?fù)6 個月左右之后公司相對行業(yè)PE 會下滑。
從利潤率看行業(yè)格局和公司地位。供給端我國防水行業(yè)集中度低，2017 年防水行業(yè)前10 位市占率不超過10%，美國防水材料市場總量15 億立方米僅有40 余家公司100 多個生產(chǎn)工廠，根據(jù)我們測算，公司2017 年市占率4.7%，比2012 年2.2%提升近一倍。同時，以公司為代表的龍頭企業(yè)計劃投資力度大，行業(yè)競爭將更加激烈。需求端地產(chǎn)關(guān)注存量房翻修，基建關(guān)注高鐵、軌交、城市管廊帶來的需求增量，公司收入增速與地產(chǎn)新開工增速趨勢一致。公司作為行業(yè)龍頭，規(guī)?；瘍?yōu)勢明顯，毛利率高于行業(yè)平均，且不遜色于國際龍頭西卡，我們認(rèn)為，優(yōu)秀盈利能力為公司在競爭激烈的防水市場擴(kuò)大份額奠定堅實基礎(chǔ)。此外，參考全球龍頭估值，西卡PE 估值在16 倍-24 倍之間，2017 年底達(dá)到30.53 倍。
從周轉(zhuǎn)率看公司戰(zhàn)略。公司資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率處于行業(yè)平均水平。不同于國外龍頭低增長的擴(kuò)張戰(zhàn)略，國內(nèi)防水領(lǐng)頭羊們更多采取跑馬圈地快速擴(kuò)張策略，公司和科順股份總資產(chǎn)和固定資產(chǎn)都快速增長。公司上市以來融資與投資并進(jìn)，收入快速增長，固定資產(chǎn)與在建工程之和從2008 年底0.96 億元到2018 三季度末33.33 億元，增長33.72 倍；營業(yè)收入從2008 年7.12 億元增長到2017年102.93 億元，增長13.46 倍。
組織變革，激發(fā)合伙人活力，員工和高管增持彰顯信心。公司將原“1+6”事業(yè)群調(diào)整為工程建材集團(tuán)、民用建材集團(tuán)、天鼎豐控股、投資控股公司。我們認(rèn)為，此次戰(zhàn)略調(diào)整主要是將之前以產(chǎn)品為導(dǎo)向的事業(yè)群架構(gòu)轉(zhuǎn)變?yōu)橐怨δ転閷?dǎo)向的架構(gòu)，強(qiáng)化規(guī)模與效率的成本領(lǐng)先優(yōu)勢外，更重要的是激化渠道活力。配合組織結(jié)構(gòu)調(diào)整，公司大力發(fā)展業(yè)務(wù)人員轉(zhuǎn)合伙人制度，充分激勵銷售能力強(qiáng)的業(yè)務(wù)人員，支撐公司持續(xù)發(fā)展。此外，高管和員工相繼增持公司股票，彰顯對未來發(fā)展強(qiáng)烈信心。
維持“優(yōu)于大市”評級。我們預(yù)計公司2018-2020 年EPS 分別約1.05、1.31、1.57 元，給予2018 年P(guān)E 15~18 倍，合理價值區(qū)間15.75~18.90 元。
風(fēng)險提示。需求大幅下滑、原材料價格大幅上漲、新領(lǐng)域放量不達(dá)預(yù)期
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