>> 方正證券-百隆東方（601339）壁壘堅實，產(chǎn)能驅(qū)動-190221
| 上傳日期： |
2019/2/22 |
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| 格式： |
pdf 共47頁 |
來源： |
方正證券 |
| 評級： |
推薦 |
作者： |
豐毅 |
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2018Q1-Q3 公司實現(xiàn)營收、歸母凈利潤分別達45.58、4.65 億元，同比增-0.15%、20.15%，受益下半年越南產(chǎn)能釋放、匯率波動等因素2018Q3 業(yè)績繼續(xù)好轉(zhuǎn)，2018Q3 單季度營收同比增7.54%，增速轉(zhuǎn)正，Q3 單季凈利潤增速達76.90%。
公司：深耕色紡紗主業(yè)，產(chǎn)能驅(qū)動營收穩(wěn)增
（1）主營色紡紗產(chǎn)品：專注色紡紗業(yè)，95%以上收入來自紗線產(chǎn)品。2013 年以來研發(fā)費率維持約3%，研發(fā)人數(shù)持續(xù)增長，研發(fā)投入行業(yè)領(lǐng)先。（2）客戶質(zhì)優(yōu)：終端客戶主要為全球運動龍頭和國際時尚服飾龍頭，客戶質(zhì)優(yōu)。前五大客戶銷售收入占比約26.7%，客戶結(jié)構(gòu)分散，第一大客戶申洲訂單穩(wěn)健增長，對公司收入貢獻度持續(xù)提升。（3）產(chǎn)能持續(xù)提升：2018 年公司總產(chǎn)能達140 萬錠，國內(nèi)、越南分別為70、70 萬錠，未來2 年產(chǎn)能增速約10%-15%。色紡紗產(chǎn)品交期平均25 天，望更好的滿足下游客戶快速、小批量生產(chǎn)需求。（4）棉價、匯率彈性高：公司原材料庫存約7-8 個月，未來望受益棉價上漲帶來的剪刀差收益。2018 下半年人民幣貶值明顯，外幣資產(chǎn)敞口為正的情況下利好盈利提升。
行業(yè)：色紡紗滲透率待提升，中高端市場競爭穩(wěn)定
（1）行業(yè)小分散：國內(nèi)色紡紗產(chǎn)能規(guī)模約700 錠，占整體棉紡產(chǎn)能僅5%。（2）國內(nèi)產(chǎn)能集中在江浙區(qū)域：國內(nèi)色紡紗產(chǎn)能占全球產(chǎn)能約7 成以上，大多集中于江蘇和浙江地區(qū)。（3）中高端市場格局穩(wěn)定：華孚、百隆產(chǎn)能合計占色紡紗行業(yè)約40%，占中高端色紡紗產(chǎn)能約70%。（4）棉價走勢：短期看棉價承壓下跌，棉價供給缺口致長期趨勢向上。（5）下游市場穩(wěn)健增長：運動與快時尚市場穩(wěn)健增長，色紡紗行業(yè)望維持景氣。（6）東南亞布局大勢所趨：越南稅收優(yōu)惠明顯，人工成本低廉，百隆、華孚、申洲等紡織龍頭東南亞產(chǎn)能加速拓展。
同業(yè)比較：百隆盈利能力居首，海外布局規(guī)模領(lǐng)先
（1）量：天虹經(jīng)營規(guī)模遠超同業(yè)，百隆盈利能力領(lǐng)先。①經(jīng)營規(guī)模：色紡紗產(chǎn)量、產(chǎn)能位居行業(yè)前列。②成長性：華孚時尚營收最高，公司營收增速穩(wěn)健。③盈利：百隆東方毛利率、凈利率行業(yè)居首。④營運效率： 百隆東方應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)處于健康水平，備貨因素導(dǎo)致存貨周轉(zhuǎn)、整體營運天數(shù)慢于同行。（2）質(zhì)：百隆東方產(chǎn)品附加值高，研發(fā)投入行業(yè)領(lǐng)先。①產(chǎn)品研發(fā)：百隆東方、華孚色紡、天虹紡織產(chǎn)品聚焦高附加值紗線產(chǎn)品，百隆研發(fā)費用率、費用絕對值居前。②客戶：終端客戶多為國內(nèi)外知名運動休閑品牌，百隆東方客戶集中度高，天虹延伸下游產(chǎn)業(yè)后訂單協(xié)同性增強。③產(chǎn)能：天虹紡織產(chǎn)能居首，百隆東方海外產(chǎn)能占比最高，產(chǎn)能利用率、產(chǎn)銷率均位居行業(yè)前列。④人效：新野紡織人效最高，百隆東方人均產(chǎn)出位居行業(yè)前列。
投資建議
預(yù)計2018/2019/2020年公司歸母凈利潤分別為5.79/7.22/8.40億元，同比增速達18.68%/24.73%/16.29%，對應(yīng)EPS為0.39 /0.48 /0.56元/股，對應(yīng)P/E為12.90/10.35/8.90，首次覆蓋，給予"推薦"評級。
風(fēng)險提示
（1）匯率大幅波動；（2）大客戶訂單波動；（3）產(chǎn)能建設(shè)進度不及預(yù)期；（4）棉價大幅波動；（5）中外貿(mào)易摩擦加劇；（6）國內(nèi)外消費增速持續(xù)放緩。
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