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馬上消費(fèi)團(tuán)隊(duì)優(yōu)秀，強(qiáng)于風(fēng)控，持續(xù)增長可期。
        ▍重慶多業(yè)態(tài)商業(yè)龍頭，自有物業(yè)豐富。截至2018年末，公司旗下門店310家，包括55家百貨、177家超市、48家電器和30家汽貿(mào)；2018年分別貢獻(xiàn)營業(yè)收入132億/73億/33億/63億元，合計(jì)340.8億元（+3.6%）；核心商圈自有物業(yè)77.4萬平米，主城區(qū)自有倉庫9.5萬平米，公司RNAV173億元。
        ▍馬上消費(fèi)：團(tuán)隊(duì)優(yōu)秀，強(qiáng)于風(fēng)控，可持續(xù)增長可期。公司持股31.06%的馬上消費(fèi)核心產(chǎn)品為消費(fèi)分期和現(xiàn)金貸，收費(fèi)模式主要為利息和服務(wù)費(fèi)；2018年末注冊用戶數(shù)超6000萬。2018年，馬上消費(fèi)營業(yè)收入/凈利潤82.4億/8.0億元，同比+76.5%/+38.7%，凈利率9.7%，ROE19.1%?？紤]到監(jiān)管收緊、政策趨嚴(yán)而競爭依然較為激烈，保守預(yù)計(jì)2019-21年馬上消費(fèi)凈利潤C(jī)AGR+26%。
        ▍商社集團(tuán)混改穩(wěn)步推進(jìn)，上市公司激勵有望改善推動凈利率回歸或超越行業(yè)平均水平。2018年10月，重慶商社增資引入兩名戰(zhàn)投已在重慶聯(lián)交所掛牌；混改后重慶國資委/戰(zhàn)投A/戰(zhàn)投B將分別持股45%/45%/10%，無任何股東可單獨(dú)實(shí)現(xiàn)對商社集團(tuán)和重慶百貨的實(shí)際控制；參照云南白藥國改歷程，上市公司層面或?qū)⑼瞥黾罘桨?；參照鄂武商國改歷程，公司商業(yè)主營凈利率有望從2018年的1.7%回歸至行業(yè)平均波動區(qū)間3.1%~4.2%或更高水平（鄂武商：由3.6%提升至6.8%）。
        ▍風(fēng)險(xiǎn)因素：競爭加??；國改進(jìn)展低于預(yù)期；馬上消費(fèi)遇到政策收緊或壞賬風(fēng)險(xiǎn)。  
        ▍投資建議：控股股東商社集團(tuán)混合所有制改革穩(wěn)步推進(jìn)，上市公司有望隨之推出激勵方案（如限制性股票或員工持股等）；馬上消費(fèi)金融公司管理團(tuán)隊(duì)優(yōu)秀，精于線上引流、場景挖掘和風(fēng)險(xiǎn)管控，有望可持續(xù)增長。鑒于消費(fèi)形勢低迷，下調(diào)2019-2020年?duì)I業(yè)收入預(yù)測為349.6億/363.3億元（原為362.1億/378.7億元）；激勵落地可期，上調(diào)2019-2020年歸屬凈利潤預(yù)測為10.5億/13.2億元（原為9.6億/12.0億元），新增2021年?duì)I業(yè)收入/歸屬凈利潤預(yù)測為379.3億/16.3億元，對應(yīng)2019-2021年EPS分別為2.59/3.24/4.00元，給予目標(biāo)價(jià)42元，維持"買入"評級。