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公司計(jì)提信用減值22  億，風(fēng)險(xiǎn)釋放較為充分。
        ◆經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)保持領(lǐng)先，傭金率逆市提升：2018  年公司經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)手續(xù)費(fèi)凈收入同比下降8%至74  億，好于行業(yè)平均（下降24%）。公司股基交易市場(chǎng)份額同比提升0.4ppts  至6.09%，排名保持行業(yè)第二。我們測(cè)算公司經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)凈傭金率逆市提升至0.049%，預(yù)計(jì)主要是機(jī)構(gòu)客戶占比提升，結(jié)構(gòu)優(yōu)化所致。公司經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)勁，客戶基礎(chǔ)穩(wěn)固，有望充分受益于市場(chǎng)成交量回升。2018  年公司代銷金融產(chǎn)品同比增長(zhǎng)25%至8,755  億，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)向財(cái)富管理轉(zhuǎn)型卓有成效。
        ◆自營(yíng)收入下滑，資管穩(wěn)健發(fā)展：2018  年公司自營(yíng)業(yè)務(wù)收入同比下降31%，表現(xiàn)遜于行業(yè)（下降7%），預(yù)計(jì)主要是市場(chǎng)波動(dòng)及新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則實(shí)施導(dǎo)致業(yè)績(jī)波動(dòng)加大。截至2018  年公司年底，公司資產(chǎn)管理規(guī)模1.34  萬億，市場(chǎng)份額小幅提升至10.40%，維持行業(yè)第一。其中主動(dòng)管理占比提升5.8ppts  至41.2%，為2019  年打下良好基礎(chǔ)。
        ◆投行市占率提升，競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)顯著：2018  年公司投行業(yè)務(wù)收入同比下降17%至36  億，好于行業(yè)平均（下降27%）。公司股權(quán)融資市場(chǎng)份額同比提升2.46ppts  至14.75%，債券融資市場(chǎng)份額同比提升0.82ppts  至5.11%，均維持同業(yè)第一。公司投行業(yè)務(wù)實(shí)力雄厚，有望受益于科創(chuàng)板機(jī)遇。
        ◆收購(gòu)廣州證券，提升華南地區(qū)競(jìng)爭(zhēng)力：公司擬向越秀金控及其全資子公司發(fā)行股份購(gòu)買廣州證券100%股權(quán)?？們r(jià)134.6  億，對(duì)應(yīng)1.2x  2018  年P(guān)B。收購(gòu)廣州證券有助于公司拓展廣東省及周邊的客戶基礎(chǔ)，利用廣州證券已有網(wǎng)點(diǎn)布局及客戶資源提升在華南地區(qū)的競(jìng)爭(zhēng)力及影響力。
        ◆首次覆蓋給予“增持”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)27.93  元：預(yù)計(jì)2019-2021  年公司收入分別為446、492、531  億，凈利潤(rùn)分別為136、154、169  億。公司當(dāng)前估值1.8x  2019  年P(guān)B。我們認(rèn)為，隨著金融供給側(cè)改革持續(xù)推進(jìn)，行業(yè)集中度有望繼續(xù)提升，公司作為行業(yè)龍頭，估值有望提升。給予公司2.0x  2019  年P(guān)B，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)27.93  元，首次覆蓋給予“增持”評(píng)級(jí)。
        ◆風(fēng)險(xiǎn)提示：證券市場(chǎng)大幅波動(dòng)，信用風(fēng)險(xiǎn)，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)