>> 中泰證券-裕同科技（002831）收入結(jié)構(gòu)顯著改善，國際化布局成長可期-190322
| 上傳日期： |
2019/3/24 |
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| 611KB |
| 格式： |
pdf 共3頁 |
來源： |
中泰證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
蔣正山，徐稚涵 |
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事件 2：公司公告擬公開發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券募集資金總額不超過人民幣 14 億元，用于建設(shè)宜賓裕同環(huán)保紙塑產(chǎn)業(yè)基地建設(shè)項目、許昌裕同包裝產(chǎn)業(yè)基地建設(shè)項目、越南裕同包裝產(chǎn)業(yè)基地建設(shè)項目、印尼裕同包裝產(chǎn)業(yè)基地建設(shè)項目、以及補充流動資金。
紙價下跌匯率利好，四季度毛利率顯著改善：公司 Q4 毛利率為 30.7%（Q1/Q2/Q3/Q4 單季度毛利率分別為 25.2%/24%/31.2%/30.7%），Q3/Q4 毛利率較上半年顯著改善。1）上游紙價自 10 月初開始逐步回調(diào)，截至 12月 31 日銅版紙/白卡紙/雙膠紙/瓦楞紙價格分別下降 15.7%/12%/9.6%/14.7%，利好成本壓力釋放。2）美元強勢格局改善匯兌利空。公司 2017/2018H1 匯兌損失分別為 1.07 億元/2311 萬元，2018 年全年降至 844 萬元，表明 Q3/Q4 實現(xiàn)匯兌收益 1467 萬元。3）人效提升。公司 2017 年人均產(chǎn)出僅 40.7 萬元（合興包裝/勁嘉股份/美盈森人均產(chǎn)出分別為 217.4/110.5/81.9 萬元），2018 年提升至 54.2 萬元。
綜合毛利率同比下滑，費用率略有好轉(zhuǎn)：分產(chǎn)品看，公司精品盒業(yè)務(wù)實現(xiàn)營收 61.7 億元，同比增長 19.2%；說明書業(yè)務(wù)實現(xiàn)營收 6.9 億元，同比增長 5.3%；紙箱業(yè)務(wù)實現(xiàn)營收 8.4 億元，同比增長 26.7%；不干膠業(yè)務(wù)實現(xiàn)營收 2 億元，同比增長 61.3%；精品盒/說明書/紙箱/不干膠業(yè)務(wù)綜合毛利率 29.6%/39.3%/17.6%/26.6%，同比-3.1pct/-1.5pct/+1.1pct/-8.5pct。分地區(qū)看，公司國內(nèi)業(yè)務(wù)營收 36.9 億元，同比增長 59.1%，毛利率 18.2%，同比下滑 0.7pct；國外業(yè)務(wù)營收 48.9 億元，同比增長 5.7%，毛利率 36.3%，同比下滑 1.6pct。公司 2018 年綜合毛利率 28.5%，同比下降 3pct。費用方面，2018 年公司銷售費用率 4.4%，同比微增 0.1pct；管理費用（含研發(fā)費用）率 9.5%，同比上漲 0.3pct。財務(wù)費用則因匯兌損失減少大幅好轉(zhuǎn)，財務(wù)費用率 1.4%，同比下降 1pct。2018 年公司凈利率 11%，同比下降 2.4pct。
大客戶占比減少，收入結(jié)構(gòu)趨于合理：2018 年，公司前五大客戶收入占比40.6%，同比減少 13.4pct；前五大客戶營收合計 34.8 億，同比下降 7.3%。據(jù)此計算，非前五大客戶營收同比增長 59.6%，表明公司收入結(jié)構(gòu)趨于合理。此外，公司第一大客戶 2018 年實現(xiàn)營收 18 億元，同比減少 9.1%，占總營收比重由 28.6%降至 21%。
產(chǎn)能加速擴張，全球化成長未來可期：從公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債項目募集資金投向看，除基于未來業(yè)務(wù)擴張的產(chǎn)能布局外，還有全球化擴張的產(chǎn)線規(guī)劃。擬設(shè)立越南、印尼等東南亞包裝生產(chǎn)基地，有望從人力、資源成本角度實現(xiàn)降本增效，同時為公司的客戶資源體系擴張?zhí)峁┲Α?br> 投資建議：我們預計公司 2019-2021 年實現(xiàn)歸母凈利潤 12.7，15.9，19.2 億元，同比增長 34.7%，25%，20.4%；對應 EPS 3.18，3.98，4.79元，維持“買入”評級。
風險提示：貿(mào)易摩擦升級風險、匯率波動風險、原材料價格大幅上漲風險
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