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        壽險(xiǎn)長(zhǎng)期保障型業(yè)務(wù)占比提升促進(jìn)新業(yè)務(wù)價(jià)值率提升，新業(yè)務(wù)價(jià)值實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)，好于此前預(yù)期。公司  2018  年壽險(xiǎn)代理人渠道新單保費(fèi)收入為  467  億元，同比下降  5.6%，主要原因是  134  號(hào)文對(duì)一季度的開(kāi)門(mén)紅年金產(chǎn)品的銷量產(chǎn)生了較大的負(fù)面影響，但后三季度邊際逐漸改善。在長(zhǎng)期保障型業(yè)務(wù)帶動(dòng)下，公司新業(yè)務(wù)價(jià)值率由  2017  年的  39.4%增長(zhǎng)至  2018  年的  43.7%，從而實(shí)現(xiàn)了新業(yè)務(wù)價(jià)值  1.5%的正增長(zhǎng)，好于此前預(yù)期。另外，續(xù)期保費(fèi)帶動(dòng)總保費(fèi)保持  15.3%的較高的增速，保費(fèi)結(jié)構(gòu)亦相對(duì)穩(wěn)定。公司壽險(xiǎn)代理人核心隊(duì)伍持續(xù)增長(zhǎng)，月均健康人力和績(jī)優(yōu)人力同比分別增長(zhǎng)  25.8%和  14.6%，為公司提出的轉(zhuǎn)型  2.0  奠定基石。
        產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)務(wù)收入端在非車險(xiǎn)帶動(dòng)下穩(wěn)健增長(zhǎng)，綜合成本率略有下降，利潤(rùn)端有望在2019  年回升。公司  2018  年產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)務(wù)保費(fèi)收入為  1178  億元，同比增長(zhǎng)  12.6%，增速略高于行業(yè)平均，非車險(xiǎn)的保費(fèi)增速遠(yuǎn)高于車險(xiǎn)，與整個(gè)行業(yè)的趨勢(shì)一致。我們認(rèn)為，在商車費(fèi)改導(dǎo)致的價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)和新車銷量增速下降的背景下，車險(xiǎn)保費(fèi)的增速短期內(nèi)會(huì)相對(duì)較慢，非車險(xiǎn)將是未來(lái)較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)產(chǎn)險(xiǎn)保費(fèi)增長(zhǎng)的主要推動(dòng)力。公司  2018  年產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)務(wù)的綜合成本率為  98.4%，較  2017  年下降了  0.4  個(gè)百分點(diǎn)，其中費(fèi)用率有所上升，賠付率有所下降。公司產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)務(wù)的利潤(rùn)出現(xiàn)  6.9%的負(fù)增長(zhǎng)，主要原因是手續(xù)費(fèi)上升導(dǎo)致的所得稅增加，但該情況在第四季度已有所改善。數(shù)據(jù)看上，2018  年的太保產(chǎn)險(xiǎn)的手續(xù)費(fèi)支出占已賺保費(fèi)比和有效稅率分別為  23.7%和  46.3%，較  2017  年分別增加了  2.3  個(gè)百分點(diǎn)和  8.9  個(gè)百分點(diǎn)。2019  年在行業(yè)協(xié)會(huì)“報(bào)行合一”自律公約及監(jiān)管部門(mén)加大處罰力度下，手續(xù)費(fèi)的占比仍會(huì)繼續(xù)下降，我們認(rèn)為產(chǎn)險(xiǎn)公司的利潤(rùn)會(huì)有所回升。  
        資產(chǎn)配置保持相對(duì)保守，總投資收益率受二級(jí)市場(chǎng)表現(xiàn)不佳影響略有下滑。公司2018  年主要增加了定期存款和國(guó)債等固定收益類資產(chǎn)的配置，減少了股票和基金的配置，固定收益類資產(chǎn)占比達(dá)  83.1%，高于同業(yè)，資產(chǎn)配置保持相對(duì)保守。公司  2018  年的投資收益率受二級(jí)市場(chǎng)表現(xiàn)不佳影響略有下滑，凈投資收益率和總投資收益率分別為  4.9%和  4.6%，較  2017  年略有下滑。  
        我們小幅調(diào)整公司  2019  年、2020  年和  2021  年的  EVPS  分別為  43.29  元，50.58  元和  58.70  元，EPS  分別為  2.45  元，2.96  元和  3.61  元，以  2019.3.22收盤(pán)價(jià)計(jì)算，對(duì)應(yīng)的  PEV  分別為  0.77,0.66  和  0.56，對(duì)應(yīng)的  PE  分別為13.52,11.19  和  9.18，我們給予審慎增持評(píng)級(jí)。  
        風(fēng)險(xiǎn)提示：利率下行，保費(fèi)收入不及預(yù)期，投資收益下降。