>> 長江證券-上海機場(600009)解析長跑冠軍的基因“密碼”-190423
| 上傳日期： |
2019/4/24 |
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| 1028KB |
| 格式： |
pdf 共26頁 |
來源： |
長江證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
韓軼超 |
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“能賺錢”且“能持續(xù)賺錢”的組合意味著上海機場這門“好生意”具備不可復(fù)制的壟斷資源優(yōu)勢，依托強護城河構(gòu)筑起堅固進入壁壘，行業(yè)特征更似高端白酒。更進一步，在盈利能力與成長屬性的組合路徑上，上海機場較高端白酒龍頭上升路徑更清晰，即其未來盈利提升更具確定性。
何以成就常勝將軍？
上海機場何以保持高盈利和高增長的特征？從財務(wù)數(shù)據(jù)看，消費回流帶動的非航彈性釋放、流量規(guī)模效應(yīng)攤薄固定成本，是盈利提升的兩條路徑；從主營業(yè)務(wù)看，非航核心業(yè)務(wù)免稅是一個高盈利、高增長的行業(yè)，是驅(qū)動公司業(yè)績釋放的主要動力。與其它國際樞紐機場相比，上海機場立足于中國人口總量最大、經(jīng)濟最發(fā)達的長三角區(qū)域，“一市兩場”政策下，公司近似獨占長三角地區(qū)高端消費力，國際旅客占比遠超首都機場和白云機場，具備無可復(fù)制的區(qū)位護城河優(yōu)勢，是上海機場長期致勝的關(guān)鍵基因。
隱性資產(chǎn)為“助跑器”
主業(yè)之外上海機場還擁有獨特的隱性資產(chǎn)，為業(yè)績提升貢獻額外助力：1）國內(nèi)上市機場中僅有上海機場持有自身油料公司浦東航油40%的股權(quán)，浦東航油具備強盈利能力，2004-2018 年投資回報率達到2.9 倍，高油價下還起到業(yè)績“穩(wěn)定器”的作用；2）上海機場采用獨特的輕資產(chǎn)運營模式，租賃成本低于折舊成本與財務(wù)費用的加總，獲益于輕資產(chǎn)運營模式下的隱性“紅利”。因此，持有上海機場除了分享公司高盈利高增長的主業(yè)收益之外，還意味著投資其獨特的投資收益和運營模式。
未來輝煌能否延續(xù)？
全球上市的國際機場主要有三種發(fā)展路徑：自身流量高增長、單客非航收入快速提升、外延式流量擴張?？紤]上海機場的中期規(guī)劃容量，預(yù)計流量平穩(wěn)增長將成為新常態(tài)；隨著商業(yè)面積擴大、新免稅合同開始實施，中遠期單客非航收入的快速增長將成為市值提升的關(guān)鍵，預(yù)計截至2025 年上海機場的市值有望突破2800 億，較2018 年底仍有約3 倍空間，長期持有價值顯著。
風(fēng)險提示： 1. 免稅政策風(fēng)險；宏觀經(jīng)濟下行風(fēng)險；市內(nèi)免稅店加劇競爭
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