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合并報(bào)表收入雖然同比略降，但母公司收入同比增長(zhǎng)  5.1%，表明胰島素的收入同比仍然是增長(zhǎng)，可能是地產(chǎn)確認(rèn)收入減少。每股經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金  0.19  元，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于EPS，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流量/經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈收益高達(dá)  126%，是近  5  年高峰，表明公司已經(jīng)完全恢復(fù)回款考核，沒(méi)有任何壓貨現(xiàn)象。
        母公司  1  季度收入同比增長(zhǎng)  5.1%，扣除投資收益之后凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)  2.3%。母公司毛利率同比下降  1  個(gè)百分點(diǎn)，我們估計(jì)與部分省份招標(biāo)價(jià)調(diào)整到全國(guó)最低價(jià)有關(guān)；銷(xiāo)售費(fèi)率同比略增  0.1  個(gè)百分點(diǎn)，控制較好，管理費(fèi)率同比下降0.8  個(gè)百分點(diǎn)，研發(fā)費(fèi)率同比下降  0.3  個(gè)百分點(diǎn)，不過(guò)財(cái)務(wù)費(fèi)率同比上升  1  個(gè)百分點(diǎn)，主要是  1  季度末短期貸款達(dá)到  7  億元，而去年  1  季度沒(méi)有短期貸款。
        我們估計(jì)胰島素銷(xiāo)量同比增長(zhǎng)  10%左右。胰島素收入增速參考母公司，估計(jì)在  4%~5%。胰島素收入增速低于銷(xiāo)量增速的原因，主要是給經(jīng)銷(xiāo)商返利所致。甘精胰島素正等待生產(chǎn)核查，我們估計(jì)將很快啟動(dòng)生產(chǎn)核查，一個(gè)月左右完成  3  批生產(chǎn)，2  個(gè)月左右完成中檢所檢驗(yàn)，因此甘精胰島素有望  3  季度獲批。
        我們維持預(yù)計(jì)  2019  年胰島素制劑的銷(xiāo)量增速將逐漸恢復(fù)正常：我們預(yù)計(jì)19Q1  胰島素制劑銷(xiāo)量增長(zhǎng)  10%左右，19Q2  可能增速較低（18Q2  是壓貨最多的季度，基數(shù)較高），19Q3  銷(xiāo)量有望增長(zhǎng)  30%（18Q3  少發(fā)貨一個(gè)月，基數(shù)較低），19Q4  則恢復(fù)到正常的  13~15%的銷(xiāo)量增速。整體而言，19  年銷(xiāo)量有望實(shí)現(xiàn)  10%以上增速。
        維持盈利預(yù)測(cè)與評(píng)級(jí)。我們維持預(yù)測(cè)  2019~2021  年凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)分別為15%/23%/20%，EPS  分別為  0.47/0.59/0.70  元；公司處于非常好的糖尿病賽道，三代胰島素正在獲批前夕，雖然速度晚于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，但銷(xiāo)售模式遠(yuǎn)遠(yuǎn)好于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。
        風(fēng)險(xiǎn)提示：甘精胰島素獲批時(shí)間低于預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；業(yè)績(jī)低于預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)