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        ▍禮贈(zèng)品收入增長(zhǎng)，驅(qū)動(dòng)營(yíng)收業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)略超預(yù)期。19Q1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3.07億元，同比+50.9%。受益于公司的資金與客戶資源支持，謙瑪網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)加速擴(kuò)張，19Q1實(shí)現(xiàn)收入0.41億元。剔除謙瑪并表影響，公司內(nèi)生收入實(shí)現(xiàn)2.66億元，同比+30.7%，收入貢獻(xiàn)主要來(lái)自前三大客戶(惠氏、伊利及華為)與新開(kāi)發(fā)客戶(上海農(nóng)墾、菲仕蘭、拜耳、阿里等)的禮贈(zèng)品業(yè)務(wù)增長(zhǎng)。分業(yè)務(wù)看，預(yù)計(jì)19Q1禮贈(zèng)品/促銷服務(wù)/特許商品零售業(yè)務(wù)收入2.17億/3985萬(wàn)/930萬(wàn)元，分別占主營(yíng)的81.5%/15%/3.5%。19Q1公司歸母凈利潤(rùn)為2525萬(wàn)元，同比+26.6%?？鄢t瑪375萬(wàn)元凈利潤(rùn)并表，內(nèi)生歸母凈利潤(rùn)2145萬(wàn)元，同比+7.8%，業(yè)績(jī)超預(yù)期。  
        ▍毛利率微幅下行，費(fèi)用控制良好，其他收益減少令凈利率-0.8pct。19Q1綜合毛利率為23.75%，同比-0.5pct，主要受業(yè)務(wù)性質(zhì)變化影響。19Q1收入增長(zhǎng)主要來(lái)自于禮贈(zèng)品業(yè)務(wù)，由于公司所供應(yīng)的禮贈(zèng)品主要為加價(jià)率較低的3C產(chǎn)品，壓縮了利潤(rùn)空間，致使毛利率有所下滑。得益于費(fèi)用精細(xì)化管控，19Q1期間費(fèi)用率同比-0.53pct至12.9%，其中銷售/管理/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為5.8%/6.5%/0.6%，同比-3.0/+2.0/+0.4pcts。然而19Q1公司理財(cái)收益和政府補(bǔ)助整體減少181萬(wàn)元，令投資收益/其他收益同比-89%/-34%，19Q1凈利率下降0.8pct至9.13%。  
        ▍經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流仍承壓，風(fēng)險(xiǎn)可控。19Q1公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額為-1077萬(wàn)元，  絕對(duì)額環(huán)比減少503萬(wàn)元，同比減少6468萬(wàn)元，主要受三方面拖累：1）公司19Q1業(yè)務(wù)擴(kuò)張較快，公司支付給供應(yīng)商貨款增加，使得購(gòu)買(mǎi)商品、接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金同比+60%至4.23億元；2）園博會(huì)臨近，公司特許產(chǎn)品等項(xiàng)目備貨增加，同時(shí)預(yù)付了冬奧會(huì)特許權(quán)費(fèi)，使得存貨/預(yù)付款項(xiàng)分別+43%/+59%；3）受園博會(huì)與謙瑪合并影響，公司支付員工工資、獎(jiǎng)金同比+32%至2540萬(wàn)。然而公司授信額度充足，Q1新增7906萬(wàn)元短期借款，且賬面現(xiàn)金較為充裕達(dá)1.46億，短期流動(dòng)性料無(wú)虞。此外，公司18年底5.02億應(yīng)收賬款主要將在今年4月份完成回款，預(yù)計(jì)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流后續(xù)有望改善。
        ▍風(fēng)險(xiǎn)因素：大客戶業(yè)務(wù)波動(dòng)；謙瑪網(wǎng)絡(luò)業(yè)績(jī)不達(dá)預(yù)期；股東短期集中減持。  
        ▍盈利預(yù)測(cè)與評(píng)級(jí)。公司內(nèi)生增長(zhǎng)穩(wěn)健，客戶矩陣不斷豐富，金融類大客戶收入貢獻(xiàn)有望在下半年落地，新媒體與特許紀(jì)念品業(yè)務(wù)有望貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)彈性。維持2019-2021年盈利預(yù)測(cè)1.44億/1.84億/2.22億元，對(duì)應(yīng)EPS為1.11/1.41/1.70元，維持"買(mǎi)入"評(píng)級(jí)。