>> 招商證券-五糧液（000858）強(qiáng)勢(shì)開局奠基，唯待改革添力-190428
| 上傳日期： |
2019/4/29 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
招商證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
強(qiáng)烈推薦 |
作者： |
楊勇勝，歐陽予 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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暫維持19-20 年EPS預(yù)測(cè)4.24、5.08 元，在公司改革持續(xù)深化背景下，估值折價(jià)有望改善，給予20年23 倍PE，上調(diào)目標(biāo)價(jià)至117 元，重申“強(qiáng)烈推薦-A”投資評(píng)級(jí)。
一季度收入利潤符合樂觀預(yù)期，開門紅順利達(dá)成，現(xiàn)金流靚麗，備足余量。公司19Q1 收入175.9 億元，歸母凈利潤64.8 億元，分別同比增長26.6%和30.3%，符合市場樂觀預(yù)期，開門紅順利達(dá)成?，F(xiàn)金流情況靚麗，一季度銷售回款177.0 億元，同比高增69.9%，應(yīng)收票據(jù)158.9 億元，同比基本持平。預(yù)收賬款48.5 億元，同比下降15.9%，草根調(diào)研反饋，與去年按照全年計(jì)劃打款政策不同，公司今年年初要求經(jīng)銷商僅按照1-5 月份計(jì)劃打款，6 月份以后的新品五糧液由于尚未分配好各家額度，經(jīng)銷商尚未開始打款，即使如此，預(yù)收賬款仍維持高位，為年內(nèi)新品推出、改革推進(jìn)備足余量。一季度經(jīng)營性凈現(xiàn)金流/凈利潤高達(dá)122.4%，現(xiàn)金流質(zhì)量較高。
高端產(chǎn)品放量驅(qū)動(dòng)毛利率提升，費(fèi)用率維持平穩(wěn)。19Q1 毛利率75.8%，同比提升2.6pcts，由于收藏版一季度仍未發(fā)貨（提價(jià)至859 元），預(yù)計(jì)仍系五糧液系列放量驅(qū)動(dòng)為主。銷售費(fèi)用12.7 億元，同比增長27%，銷售費(fèi)用率13.9%，同比基本持平，預(yù)計(jì)后續(xù)營銷改革深化，銷售團(tuán)隊(duì)人員到位后，銷售費(fèi)用率將穩(wěn)中略升，管理費(fèi)用率4.5%（還原研發(fā)費(fèi)用科目調(diào)整口徑），同比略升0.2pct，凈利率升至36.8%。
營銷改革厲行推進(jìn)，新品有望實(shí)現(xiàn)順價(jià)銷售，靜待改革紅利持續(xù)釋放。糖酒會(huì)后，公司營銷改革連續(xù)強(qiáng)力推進(jìn)，（1）系列政策配套出臺(tái)，厲行推進(jìn)普五批價(jià)回升，有望推動(dòng)新品順價(jià)銷售。在控制發(fā)貨背景下，4 月以來五糧液批價(jià)加速上升至850 元左右，我們認(rèn)為以五糧液品牌實(shí)力，在千元之內(nèi)提價(jià)能否順利，更多是取決于渠道而非消費(fèi)者，公司年初提出的控盤分利方案切中改革要點(diǎn)，經(jīng)銷商返利的全面取消將有助于減少低價(jià)甩貨的現(xiàn)象，提價(jià)后的順價(jià)銷售概率明顯提升。（2）系列酒年內(nèi)分類分批清理系列酒方案出臺(tái)。年內(nèi)分類分步推進(jìn)整改和清退工作已給出時(shí)間表，圍繞“4+4”徹底重塑清晰的品牌和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。（3）全國公開招聘市場業(yè)務(wù)人員，團(tuán)隊(duì)搭建加速營銷改革落地。公司近期下發(fā)全國公開招聘市場營銷業(yè)務(wù)人員公告，擬對(duì)標(biāo)一線高薪酒企標(biāo)準(zhǔn)招聘戰(zhàn)區(qū)及基層團(tuán)隊(duì)人員。當(dāng)前改革進(jìn)入落地關(guān)鍵期，管理層推進(jìn)雷厲風(fēng)行，順利落地值得期待，為后續(xù)新品順價(jià)、量價(jià)均衡提供保障。
投資建議：開門紅奠基全年，改革有望再添力，上調(diào)目標(biāo)價(jià)至117 元，重申強(qiáng)烈推薦。我們3 月以來連續(xù)發(fā)布報(bào)告分析并強(qiáng)調(diào)五糧液改革推進(jìn)加速，及業(yè)績預(yù)期有望上調(diào)的潛力，在近期改革政策落地及一季報(bào)均得到驗(yàn)證，唯期待改革紅利能夠持續(xù)釋放，實(shí)現(xiàn)新品順價(jià)、量價(jià)均衡。我們暫維持19-20 年EPS 預(yù)測(cè)4.24、5.08 元，在公司改革持續(xù)深化背景下，估值折價(jià)有望改善，給予20 年23 倍PE，給予20 年23 倍PE，上調(diào)目標(biāo)價(jià)至117 元，重申強(qiáng)烈推薦。
風(fēng)險(xiǎn)提示：競品放量影響、提價(jià)不達(dá)預(yù)期、整體需求不達(dá)預(yù)期。
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