>> 中金公司-通22轉(zhuǎn)債投資價值分析-220225
| 上傳日期： |
2022/2/25 |
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| 83KB |
| 格式： |
pdf 共1頁 |
來源： |
中金公司 |
| 評級： |
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作者： |
房鐸,羅凡,楊冰,陳健恒 |
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概要
通威股份公告轉(zhuǎn)債發(fā)行，規(guī)模120 億元，設(shè)股東配售及網(wǎng)上申購，T 日定在2 月24 日（周四），我們認(rèn)為其上市定位可能在135 元附近，中簽率大約0.033%。
關(guān)鍵申購信息
1、發(fā)行規(guī)模120 億元，設(shè)股東配售及網(wǎng)上申購，T 日定在2 月24 日（周四）；2、原股東按照每股2.665 元的額度配售轉(zhuǎn)債，代碼704438，通22 配債；3、網(wǎng)上申購無定金，上限100 萬元，代碼733438，通22 發(fā)債。
正股分析
公司為"光伏+農(nóng)業(yè)"雙主業(yè)布局，二者營收穩(wěn)定占比95%以上：光伏板塊近五年營收CAGR 達(dá)40%，公司業(yè)務(wù)主要集中在光伏產(chǎn)業(yè)鏈中上游電池和硅料的生產(chǎn)；農(nóng)業(yè)板塊以飼料為核心，延伸水產(chǎn)及畜禽產(chǎn)業(yè)鏈。
分業(yè)務(wù)來看，1）21 年高純晶硅得益于產(chǎn)品價格不斷上漲、成本優(yōu)勢、產(chǎn)量擴大實現(xiàn)量利齊增，公司積極布局N 型硅料迎合下一代TOPCon 電池量產(chǎn)趨勢：公司目前高純度硅晶產(chǎn)能達(dá)8 萬噸，產(chǎn)能利用率126.5%，21 年H1 公司生產(chǎn)成本降至36.5 元/kg（領(lǐng)先二線10 元/kg），平均毛利率69.4%。據(jù)公司已宣布的投資發(fā)展計劃，2022 年底高純晶硅產(chǎn)能將達(dá) 33萬噸，并實現(xiàn)高比例N 型硅料（TOPCon 電池的對應(yīng)原料）供應(yīng)，迎合未來TOPCon 電池高市場滲透率的趨勢；2）擴產(chǎn)性能更高的大尺寸產(chǎn)品，緊追更高效轉(zhuǎn)換效率的TOPCon、HJT 新興技術(shù)：公司在電池業(yè)務(wù)的主要優(yōu)勢在于非硅成本優(yōu)勢（20 年0.2 元/w，低于行業(yè)平均38%）和上游硅片的穩(wěn)定供應(yīng)，公司與天合光能合作的單晶拉棒和切片項目，可保障大尺寸硅片供給，并實現(xiàn)硅料自供滿產(chǎn)滿銷；21 年相繼投產(chǎn)1GW 異質(zhì)結(jié)中試線和1GWTOPcon 中試線；3）農(nóng)業(yè)方面：2020 年公司年產(chǎn)量超1000 噸，全國市占率超20%，但毛利率較低10~15%，公司近年來增加高附加值產(chǎn)品占比，同時建設(shè)“上可發(fā)電、下可養(yǎng)魚”的漁光一體項目。
本次可轉(zhuǎn)債募投項目有助于公司增加高純晶硅、電池業(yè)務(wù)的產(chǎn)能，優(yōu)化產(chǎn)業(yè)鏈布局，在光伏市場的長景氣周期中全面受益。
正股當(dāng)前估值不高，市值大，彈性較好，機構(gòu)持倉量處于相對低位，趨勢有所改善。正股當(dāng)前PE（TTM）23.58x，P/B（LF） 5.08x，略低于同類企業(yè)水平。正股總市值1,882.10 億元，自由流通市值1,086.08 億元，180 日歷史波動率53.2%，2021 年四季報基金持倉量8%，處于近三年較低水平。正股此前成交量回落至2020 年1 月水平，近期跟隨成長板塊回彈。
條款及定價
轉(zhuǎn)債規(guī)模較大，債底保護(hù)較強。本期轉(zhuǎn)債規(guī)模120 億元，初始轉(zhuǎn)股價39.27 元，最新平價約109.42 元。轉(zhuǎn)債評級AA+，期限6 年，票面利率分別為0.20%、0.40%、0.60%、1.50%、1.80%、2.00%，到期贖回價格109 元，面值對應(yīng)的YTM 為2.16%，債底約為91.79 元，債底保護(hù)性強。三大條款保持主流形式。
定價層面，公司是高純度晶硅和電池的龍頭企業(yè)，具備技術(shù)研發(fā)能力和規(guī)模成本優(yōu)勢，下游依托高景氣光伏產(chǎn)業(yè)未來市場空間廣闊。正股當(dāng)前估值不高，彈性較好，此前調(diào)整較為充分，形態(tài)上具備一定安全性。我們認(rèn)為其按當(dāng)前平價的上市定價可能在135 元左右，假設(shè)股東配售比例70%，網(wǎng)上申購金額11 萬億元，則中簽率可能在0.033%。 |
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