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8月底以來，隨著美聯儲重回偏鷹派立場，美元指數沖高至114以上，隨后有所回撤。但本周五（10月7日）晚非農數據公布之后，美元指數再次回升。在本報告中，我們延續(xù)以前的分析框架，在當前時點更新影響美元走勢的關鍵變量分析以及對美聯儲政策的展望。分析結論是，短期美元上升的趨勢仍有沖高的動力，而美聯儲重回中性立場的時間可能比市場預期更晚。
　　一、為何近期美元與美債利率再度上升？
　　近期認為美聯儲收緊過快的聲音再度出現，也燃起市場對美聯儲放緩緊縮步伐的希望。更重要的是，10月美聯儲沒有FOMC議息會議，市場可能又進入一個整理階段。
　　我們認為美元和美債利率上升背后的關鍵推動因素是美聯儲超預期鷹派，短期內暫時看不到轉向跡象。雖然9月美聯儲如期加息75個基點，但將本輪加息“終值”（terminal rate）的預期再度上調，且對加息前景的表述從6月更“中性”轉回“主看通脹”，較市場預期更為鷹派（參見《聯儲加息75基點、指引超預期鷹派》，2022/9/22）。
　　同時，9月后美元流動性將進入加速收緊階段，也推升短期美元及美債利率上漲壓力。如我們在《為什么短期“美元荒”會加??？》（2022/9/6）中所述，9月后美聯儲縮表速度或將按照既定的日程翻倍；美國貿易逆差可能收窄，由此全球美元流動性進一步收緊且分布不均、流通不暢的現象可能持續(xù)。
　　二、增長前景堪憂，但聯儲為何加碼鷹派？ 
　　通脹粘性超預期決定美聯儲重回治通脹的主要矛盾，而對經濟陷入衰退的擔憂在短期內不能緩解美聯儲加息的步伐。目前美國通脹絕對水平以及通脹預期均明顯高于聯儲目標區(qū)間，尤其是核心通脹、以及以租金和工資為代表的“粘性通脹”高于預期。而在6月美聯儲FOMC會議表態(tài)較為中性以后，市場開始預期加息臨近尾聲，金融條件邊際自然寬松，抵消了加息的作用，更不利于早日穩(wěn)住通脹預期。
　　三、聯儲何時可能再回中性？
　　鑒于治通脹是美聯儲的當務之急，美聯儲停止加息可能需要滿足通脹回落、以及勞工市場緊張程度緩解兩個核心條件：
　　1）通脹、尤其是扣除一次性因素的“趨勢通脹”在可預見的將來需要出現下行至3%以下的趨勢，同時通脹預期明顯下行。就扣除部分價格漲幅最大以及跌幅最深分項后的CPI截尾均值（Trimmed-Mean CPI）而言，我們預計可能要待6個月以后（即明年年中）才能看到其出現降到3%或以下的趨勢；同時，以密歇根大學5年通脹預期、以及聯儲的專業(yè)預測值調查（SPF）為代表的通脹預期可能也需要明顯下行；
　　2）勞動力市場供需出現明顯的松動，即職位空缺數與待求職總人口的比例明顯下降、以及工資不再上漲。目前美國勞工市場仍處于嚴重“供不應求”的狀態(tài)，我們認為勞工市場需要重新回到供需平衡的狀態(tài)，即職位空缺數與待求職總人口的比例降至1.2倍左右的疫情前水平，勞動力價格才可能不再上升，可能還需要6個月以上的時間。
　　即使市場提前預期美聯儲立場變化，美聯儲重回中性可能至少在6個月以后。目前認為美元、美債利率以及美聯儲鷹派立場見頂可能都為時過早。
　　風險提示：美國通脹粘性超預期，美國經濟增長快速下行。