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事項(xiàng)
　　9月CPI同比2.8%，前值2.5%；PPI同比0.9%，前值2.3%。
　　主要觀點(diǎn)
　　核心通脹疲軟，CPI同比上行不及預(yù)期
　　9月CPI同比從2.5%上行至2.8%，核心CPI同比從0.8%回落至0.6%。受服務(wù)價格拖累，核心通脹依然疲軟，CPI同比上行不及市場預(yù)期的3%。
　　9月CPI環(huán)比由下跌0.1%轉(zhuǎn)為上漲0.3%，完全由節(jié)日需求和高溫少雨天氣引致的食品價格上漲拉動（拉動CPI上漲約0.35個百分點(diǎn)），成品油和服務(wù)價格則是拖累項(xiàng)。受高溫天氣以及節(jié)日需求增加影響，各分項(xiàng)食品價格均有所上漲，高溫少雨天氣帶動鮮菜價格上漲6.8%；豬肉消費(fèi)需求季節(jié)性回升，疊加看漲預(yù)期下部分養(yǎng)殖戶壓欄惜售，豬肉價格上漲5.4%。
　　非食品價格環(huán)比由上月下降0.3%轉(zhuǎn)為持平，雖然衣著、藥品等非耐用品價格有所上漲，但成品油價格和服務(wù)價格下跌仍然拖累核心通脹表現(xiàn)。就核心價格而言，一方面，受暑期結(jié)束及疫情散發(fā)影響，跨區(qū)域出行減少，飛機(jī)票、賓館住宿和旅行社收費(fèi)價格分別下降9.9%、2.9%和1.3%。另一方面，經(jīng)濟(jì)下行和就業(yè)壓力影響下，租金下跌0.2%，明顯弱于季節(jié)性，2015-19年同期是0.25%，2020-21年同期是0%。
　　原油和黑色系跌幅收窄，PPI同比繼續(xù)回落
　　9月PPI同比從2.3%回落至0.9%，市場預(yù)期1.1%。PPI環(huán)比下跌0.1%，跌幅較上月收窄1.1個百分點(diǎn)。國際油價下行繼續(xù)帶動國內(nèi)相關(guān)行業(yè)價格下跌但跌幅明顯收窄；基建投資項(xiàng)目逐步實(shí)施，金屬、水泥等相關(guān)行業(yè)需求回升，黑色和有色系價格降幅也有所收窄；受天氣、補(bǔ)庫需求、疫情和安全生產(chǎn)檢查等因素影響，國內(nèi)定價的煤炭價格則由跌轉(zhuǎn)漲。
　　從四個變量看中短期CPI通脹形勢？
　　核心通脹的疲軟基本為國內(nèi)消費(fèi)通脹上行壓力畫上了句號，但未來中短期CPI通脹形勢具體如何，我們從四個變量進(jìn)行簡析：
　　1）豬肉價格：產(chǎn)能變化預(yù)期已經(jīng)反映得較為充分，豬肉價格上漲動力趨弱，春節(jié)過后或趨于下跌，風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)在于：冬季疫情和環(huán)保政策邊際加碼（上行風(fēng)險(xiǎn)）。
　　2）油價：供給擾動下四季度油價或有反彈風(fēng)險(xiǎn)，但明年應(yīng)傾向于需求定價邏輯，油價中樞邊際下行。風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)在于：供給側(cè)的俄烏沖突、OPEC+減產(chǎn)（上行風(fēng)險(xiǎn)）和伊朗原油問題（下行風(fēng)險(xiǎn)）；需求側(cè)歐美經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)（下行風(fēng)險(xiǎn)）。
　　3）房租：核心通脹關(guān)鍵的變量在房租，經(jīng)濟(jì)下行和就業(yè)壓力若不緩解，房租價格難有上行。預(yù)計(jì)至明年上半年，核心CPI同比依然在1%以下運(yùn)行。風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)在于：疫情形勢改善、經(jīng)濟(jì)下行和就業(yè)壓力緩解（上行風(fēng)險(xiǎn)）。
　　4）醫(yī)療服務(wù)價格：醫(yī)保局在今年7月出臺文件再次強(qiáng)調(diào)醫(yī)療服務(wù)價格改革，但預(yù)計(jì)影響應(yīng)該偏弱，因其在2017年醫(yī)改時已經(jīng)調(diào)整過一輪。風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)在于，醫(yī)療價格改革效應(yīng)在未來一年內(nèi)加速體現(xiàn)，如2017年（上行風(fēng)險(xiǎn)）。
　　我們預(yù)計(jì)，核心通脹維持低位，疊加供給因素帶來的通脹壓力也將有所緩釋，兩者均會壓低未來一年維度內(nèi)的CPI同比中樞和高點(diǎn)?；鶞?zhǔn)情形下，預(yù)計(jì)今年四季度CPI同比中樞在2.3%左右，全年在2.1%左右；明年一、二季度中樞在2.6%、1.7%左右。
　　預(yù)計(jì)我國中短期內(nèi)并未通脹風(fēng)險(xiǎn)，后續(xù)通脹形勢基本不會對貨幣政策形成掣肘。在“高基建+低地產(chǎn)”背景下，經(jīng)濟(jì)彈性偏弱，疊加出口回落，貨幣政策易松難緊。再次重申，在這一可能持續(xù)的宏觀環(huán)境下，利好股債長久期策略。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：農(nóng)產(chǎn)品和大宗商品價格走勢超預(yù)期；疫情形勢和經(jīng)濟(jì)修復(fù)超預(yù)期