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事件：10月16日，公司發(fā)布三季報(bào)，2022Q1-3分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入/歸母凈利潤897.86/444.00億元，同比分別+16.52%/+19.14%。2022Q3，公司分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入/歸母凈利潤303.42/146.06億元，同比分別+15.23%/+15.81%，Q3銷售收現(xiàn)同比+19.58%，期末合同負(fù)債同比+29.55%，回款充裕良好，收入業(yè)績略低于預(yù)期，主要系發(fā)貨確認(rèn)節(jié)奏偏差、稅金及附加確認(rèn)較多所致。
　　系列酒提速增長，直銷渠道維持高增。分產(chǎn)品，2022Q3茅臺(tái)酒/系列酒分別實(shí)現(xiàn)收入244.35/49.42億元，同比+10.85%/+42.04%，分別占比83%/17%，系列酒提速增長，推測系1935投放量較大。分渠道，2022Q3批發(fā)代理/直銷分別實(shí)現(xiàn)收入184.45/109.32億元，同比-9.32%/+111.03%，直銷維持高增，占比達(dá)37%，其中i茅臺(tái)貢獻(xiàn)不含稅收入40.45億元。期末國內(nèi)外經(jīng)銷商分別有2084/104家，Q3經(jīng)銷商數(shù)量維持不變。
　　毛利率、費(fèi)用率穩(wěn)中向好，稅金增加拖累凈利率。2022Q3，公司毛利率/凈利率分別為91.64%/48.14%，同比分別+0.54/+0.24pct，毛利率穩(wěn)定小幅提升，凈利率主要受稅金增加、系列酒增速更快拖累。費(fèi)用率方面，2022Q3公司期間費(fèi)用率為8.41%，同比-0.45pct，其中銷售/管理費(fèi)用率分別+0.56/-0.94pct，銷售費(fèi)用率提高主要系1935等新品增加廣宣投放所致。
　　全年目標(biāo)逐季錨定，營銷體制改革收獲階段性紅利。公司前三季度業(yè)績逐漸錨定全年目標(biāo)，直銷維持高增、i茅臺(tái)穩(wěn)定貢獻(xiàn)收入，產(chǎn)品矩陣不斷豐富，線下專賣店完善布局，Q4預(yù)計(jì)將有更多線下店接入i茅臺(tái)，進(jìn)一步深化營銷體制改革，為直銷渠道繼續(xù)增添動(dòng)力。公司預(yù)收款良好，稅金拖累凈利率，Q4收入業(yè)績均有望環(huán)比提速，我們預(yù)計(jì)2022-2024年公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤619.49/731.07/859.39億元，同比+18.1%/+18.0%/+17.6%，對(duì)應(yīng)EPS49.31/58.20/68.41元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)下行壓力，消費(fèi)稅改革落地