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隨著抗體藥物的火熱和新一代生物制藥技術的興起，培養(yǎng)基作為重要的原材料，市場空間近年來快速擴容。根據(jù)我們的測算，用于抗體/蛋白和CGT生產(chǎn)的高端無血清培養(yǎng)基市場將在2025年超過35億元，市場空間廣闊。此前高端培養(yǎng)基市場被進口廠商相對壟斷，我們認為隨著國產(chǎn)培養(yǎng)基競爭力的不斷提升，加上海外疫情帶來的對本地化供應鏈需求快速提升，國內(nèi)廠商將迎來快速替代的放量契機。綜上，我們給予培養(yǎng)基行業(yè)“強于大市”評級。
　　▍細胞培養(yǎng)基是生物制藥核心原材料，受益于下游蓬勃發(fā)展，市場規(guī)模有望持續(xù)擴容。細胞培養(yǎng)基為細胞生長提供營養(yǎng)來源，是生物藥生產(chǎn)的核心原材料之一，在樣本藥企原材料的采購中占據(jù)超過15%的比例；歷經(jīng)多年發(fā)展，無血清和化學成分確定的培養(yǎng)基已經(jīng)成為主流產(chǎn)品。伴隨著生物藥分子迭代（疫苗→抗體/蛋白→細胞基因治療），我們測算培養(yǎng)基成本占終端銷售額比例持續(xù)提升（~0.5%→~1.0%→~2%）?？紤]到全球生物制藥市場規(guī)模和占比快速提升，作為核心原材料之一，培養(yǎng)基行業(yè)將有望明顯受益。
　　▍國內(nèi)抗體加速進入商業(yè)化階段，有望快速推動高端無血清培養(yǎng)基市場放量增長。根據(jù)Frost&Sullivan數(shù)據(jù)（轉引自澳斯康招股書），2020-2025年國內(nèi)抗體藥的市場規(guī)模將以36%的復合增速增長至1945億元；而國內(nèi)整體培養(yǎng)基市場規(guī)模在2021年為26.3億元，其中無血清培養(yǎng)基17.1億元；得益于抗體的商業(yè)化加速和CGT藥物的研發(fā)火熱，無血清培養(yǎng)基市場預計將在2026年超過50億元，2021-2026的CAGR高達25%。而我們分別根據(jù)國內(nèi)單升培養(yǎng)基和藥企/CDMO銷售額比例關系，以及產(chǎn)能規(guī)劃數(shù)據(jù)進行推算，國內(nèi)蛋白/抗體/細胞基因治療的高端無血清培養(yǎng)基2025年市場規(guī)模，有望達到35億元以上，對應CAGR超過20%。
　　▍國產(chǎn)培養(yǎng)基競爭力不斷提升，迎來快速替代放量契機。培養(yǎng)基的配方開發(fā)、客戶品牌以及規(guī)?；瞧髽I(yè)的核心競爭要素，并且培養(yǎng)基主要成分和來源的變更屬于重大變更，有著較強粘性。根據(jù)Frost&Sullivan（轉引自澳斯康招股書）數(shù)據(jù)，三大外資企業(yè)憑借先發(fā)優(yōu)勢，長期相對壟斷國內(nèi)市場，2020年合計占據(jù)64.7%的國內(nèi)市場份額。經(jīng)過多年深耕，國產(chǎn)培養(yǎng)基品牌在產(chǎn)品性能已經(jīng)能和外資媲美；而在終端降價和疫情導致海外供應鏈不穩(wěn)定的催化下，驅(qū)動著國產(chǎn)替代需求顯著加速。根據(jù)Frost&Sullivan（轉引自澳斯康招股書）數(shù)據(jù)，整體培養(yǎng)基市場國產(chǎn)比例從2017年的19.2%提升至2021年的33.7%，無血清培養(yǎng)基市場則從2017年的6.7%提升至2021年的29.6%。
　　▍風險因素：全球生物藥研發(fā)投入和商業(yè)化放量不及預期；培養(yǎng)基產(chǎn)品開發(fā)不及預期；市場競爭加劇致毛利率大幅下滑；培養(yǎng)基國產(chǎn)替代不及預期。
　　▍投資策略。隨著抗體藥物的火熱和新一代生物制藥技術的興起，培養(yǎng)基作為重要的原材料，市場空間近年來快速擴容。根據(jù)我們的測算，用于抗體/蛋白和CGT生產(chǎn)的高端無血清培養(yǎng)基市場將在2025年超過35億元，市場空間廣闊。此前高端培養(yǎng)基市場被進口廠商壟斷，我們認為隨著國產(chǎn)培養(yǎng)基競爭力的不斷提升，加上局部疫情帶來的本地化供應鏈需求快速提升，國內(nèi)廠商將迎來快速替代的放量契機。綜上，我們首次覆蓋并給予培養(yǎng)基行業(yè)“強于大市”評級。