>> 長江證券-招商輪船(601872)油運(yùn)盈利扭正，經(jīng)營韌性盡顯-221020
| 上傳日期： |
2022/10/21 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
長江證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
韓軼超,張宜泊 |
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事件描述
公司2022年第三季度實現(xiàn)營業(yè)收入78.52億元，同比增長25.62%，實現(xiàn)歸母凈利潤9.76億元，同比增長5.62%，實現(xiàn)扣非后歸母凈利潤9.41億元，同比增長80.98%。
事件評論
Q3油運(yùn)盈利扭正，集運(yùn)散運(yùn)下滑。Q3看，公司盈利仍然由集運(yùn)和散運(yùn)業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)，單Q3集運(yùn)/散運(yùn)/滾轉(zhuǎn)船業(yè)務(wù)凈利潤為5.8億、5.8億、0.3億，油運(yùn)業(yè)務(wù)單季度盈利轉(zhuǎn)正但未有明顯貢獻(xiàn)。相較Q2，集、散運(yùn)業(yè)務(wù)盈利環(huán)比下滑導(dǎo)致本季度公司盈利環(huán)比下行。
油運(yùn)表現(xiàn)貼合行業(yè)復(fù)蘇，資產(chǎn)質(zhì)量支撐盈利轉(zhuǎn)正。Q3油運(yùn)行業(yè)邁入復(fù)蘇通道，以VLCC市場而言，無論BDTI的VLCC-TCE運(yùn)價還是TD3C航線（中東-中國）的TCE運(yùn)價均由此前的負(fù)數(shù)區(qū)間轉(zhuǎn)正，季度均值分別錄得9747和25576美元/天。公司VLCC船隊資產(chǎn)質(zhì)量優(yōu)勢在當(dāng)季度得以體現(xiàn)，公司VLCC船隊中已安裝脫硫塔比例為25.5%/共13艘，環(huán)保型船舶占比68.6%/共35艘，考慮Q3低硫燃油價格偏高，安裝脫硫塔或環(huán)保型船舶具有明顯的成本優(yōu)勢，體現(xiàn)在TCE運(yùn)價層面，加裝脫硫塔VLCC的平均運(yùn)價在6-8月較未安裝脫硫塔的高出1.5萬美元/天以上。考慮一般油運(yùn)公司收入計算滯后運(yùn)價1月左右，因此Q3實際考慮運(yùn)價仍然落后于盈虧平衡點，資產(chǎn)質(zhì)量支撐公司油運(yùn)盈利轉(zhuǎn)正。
集、散運(yùn)行業(yè)顯著下行，公司盈利體現(xiàn)經(jīng)營韌性。Q3看，無論集運(yùn)還是散運(yùn)行業(yè)，均在海外加息和通脹背景下遭遇明顯的需求下滑，帶動運(yùn)價快速下跌，其中集運(yùn)行業(yè)，CCFI綜合指數(shù)環(huán)比下跌6.6%，CCFI東南亞指數(shù)環(huán)比下跌18.4%；散運(yùn)行業(yè)BDI指數(shù)環(huán)比下跌34.6%，分項指數(shù)環(huán)比跌幅均超過30%。在行業(yè)顯著下行階段，公司盈利更加體現(xiàn)兩項業(yè)務(wù)的經(jīng)營韌性，1）公司集運(yùn)業(yè)務(wù)布局于亞洲區(qū)內(nèi)，Q3運(yùn)價基本保持穩(wěn)定，區(qū)域運(yùn)營特性使得公司表現(xiàn)優(yōu)于行業(yè)，但箱量下滑和東南亞航線運(yùn)價下滑使得盈利環(huán)比下降19.4%；2）散運(yùn)業(yè)務(wù)在前三季度實現(xiàn)平均TCE同比增長25%，而Cape、Pana及Handy等各類干散貨船型均不同程度跑贏市場指數(shù)，單三季度看在行業(yè)指數(shù)跌幅均超過30%的背景下公司盈利環(huán)比下降25.3%，因此公司散運(yùn)業(yè)務(wù)通過合理經(jīng)營策略體現(xiàn)其經(jīng)營韌性。
美元加息及業(yè)務(wù)開展等因素致費(fèi)用端有所增加。一方面受美元加息影響，公司利息支出環(huán)比增長47.8%至2.5億，使得財務(wù)費(fèi)用環(huán)比Q2增加1.3億；另一方面，公司所得稅費(fèi)用計提下，所得稅費(fèi)用環(huán)比Q2增長76.1%至3.7億，考慮到目前最大稅項貢獻(xiàn)的集運(yùn)業(yè)務(wù)盈利環(huán)比下滑19.4%，實際所得稅費(fèi)用計提增加大于環(huán)比增長絕對值（1.6億）。
投資建議：把握油運(yùn)上行趨勢，看好公司經(jīng)營優(yōu)勢。盡管油運(yùn)運(yùn)價上漲雖有波折，但趨勢已定，在歐洲對俄油制裁（12月5日）生效前后運(yùn)價有望維持上行。在油運(yùn)上行周期中，公司能夠憑借出眾的經(jīng)營策略和資產(chǎn)優(yōu)勢將其轉(zhuǎn)為強(qiáng)盈利。長期看全球政治互信下降帶來貿(mào)易成本上升、船廠產(chǎn)能受限確保行業(yè)景氣持續(xù)。由于油運(yùn)已進(jìn)入景氣階段，運(yùn)價成為投資估值錨。此外Q4若國內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇疊加大宗商品景氣回暖，帶動BDI上行也將改善公司散運(yùn)業(yè)務(wù)預(yù)期，對該部分資產(chǎn)的估值修復(fù)也將帶來額外催化。預(yù)計公司2022-2024年歸母凈利潤為50.7、59.1和68.3億，對應(yīng)PE為14、12、10倍，維持“買入”評級。
風(fēng)險提示
1、地緣政治風(fēng)險；2、戰(zhàn)爭等黑天鵝事件；3、全球經(jīng)濟(jì)大幅度下滑。
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