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產(chǎn)業(yè)處于低點(diǎn)，未來(lái)仍有信心。本周我們走訪了不少長(zhǎng)沙核心經(jīng)銷商及產(chǎn)業(yè)專家，感受到近期產(chǎn)業(yè)可能處于低點(diǎn)，各地的散發(fā)疫情不利于價(jià)格、動(dòng)銷等指標(biāo)，但食品飲料的需求在各行業(yè)中相對(duì)穩(wěn)健，我們對(duì)未來(lái)仍有信心。
　　白酒周觀點(diǎn)：無(wú)需過(guò)度擔(dān)憂高端酒批價(jià)，關(guān)注費(fèi)用助銷。1）高端酒批價(jià)有底：國(guó)慶假期后多地疫情散發(fā)，同時(shí)進(jìn)入淡季，造成需求場(chǎng)景部分受損。茅臺(tái)十月配額上周發(fā)貨，造成批價(jià)短暫波動(dòng)。我們與批發(fā)市場(chǎng)經(jīng)銷商交流后感受到對(duì)飛天價(jià)格的信心依然較足，12月初將進(jìn)入飛天備貨旺季，因此渠道甩貨壓力也不大。預(yù)計(jì)飛天價(jià)格底已近，無(wú)需過(guò)度擔(dān)憂。我們上周調(diào)研了湖南高橋批發(fā)市場(chǎng)，渠道反饋五糧液和老窖批價(jià)也基本穩(wěn)定，此前市場(chǎng)擔(dān)憂的超低價(jià)格較為少見(jiàn)，實(shí)際八代五糧液在河南和湖南市場(chǎng)均表現(xiàn)良好，我們預(yù)計(jì)下探空間也比較有限。2）關(guān)注費(fèi)用助銷：四季度起茅臺(tái)、老窖都已開始通過(guò)密集品鑒會(huì)幫助渠道動(dòng)銷，金沙等醬酒品牌也在投入費(fèi)用助銷，3）開門紅優(yōu)選高端：渠道反饋茅臺(tái)五糧液明年開門紅回款信心較足，老窖強(qiáng)勢(shì)區(qū)域也反饋較次高端有相對(duì)優(yōu)勢(shì)。此外汾酒庫(kù)存和批價(jià)穩(wěn)健，嚴(yán)格執(zhí)行配額制，預(yù)計(jì)開門紅也有保障。建議關(guān)注近兩個(gè)月需求場(chǎng)景修復(fù)、渠道費(fèi)用投入、價(jià)格體系和庫(kù)存的變化。
　　高端酒周跟蹤：1）貴州茅臺(tái)：10月配額已回款且發(fā)貨，占全年比例約5-7%。庫(kù)存降至10-15天。節(jié)后高端酒需求稍緩，根據(jù)今日酒價(jià)，整箱/散瓶飛天批價(jià)均下滑30元，分別為3000/2700元。整箱茅臺(tái)1935批價(jià)下滑30元至1200元，散瓶已非常貼近指導(dǎo)價(jià)。精品、珍品茅臺(tái)批價(jià)環(huán)周趨于穩(wěn)定，生肖下滑40元至3350元，十五年下滑40元至6330元。三季度茅臺(tái)1935投放量有收縮，預(yù)計(jì)四季度將繼續(xù)縮量。2）五糧液：10月配額發(fā)貨中，庫(kù)存約1個(gè)月，預(yù)計(jì)11月將完成全年發(fā)貨。批價(jià)保持穩(wěn)健，河南因疫情影響批價(jià)下滑5元至960元，其他區(qū)域大多在970-975元區(qū)間。我們預(yù)計(jì)五糧液四季度批價(jià)將維持穩(wěn)健。3）瀘州老窖：老窖10月打款已完成，高度國(guó)窖批價(jià)略有松動(dòng)，下滑5-10元至900-910元區(qū)間。高度國(guó)窖庫(kù)存約1.5個(gè)月。
　　貴州茅臺(tái)：現(xiàn)金流表現(xiàn)優(yōu)異，報(bào)表留有余力。貴州茅臺(tái)發(fā)布三季報(bào)公告，22Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入295.43億元，同增15.61%，歸母凈利潤(rùn)146.06億元，同增15.81%。1）現(xiàn)金流優(yōu)異，報(bào)表留有余力。合同負(fù)債同比和環(huán)比都明顯增加。22Q3末合同負(fù)債為118.37億元，環(huán)比22Q2末增加21.68億元，同比21Q3末增加27億。22Q3收入+Δ合同負(fù)債同比增加24.0%。從銷售收現(xiàn)角度看，22Q3銷售收現(xiàn)同比增加19.58%。
　　反映增長(zhǎng)質(zhì)量較高的同時(shí)，報(bào)表為四季度留有余力，在去年Q4基數(shù)較高依然有望實(shí)現(xiàn)與前三季度相近增速。2）茅臺(tái)1935持續(xù)貢獻(xiàn)，i茅臺(tái)投放絕對(duì)額較穩(wěn)定。根據(jù)公司披露數(shù)據(jù)，22Q2i茅臺(tái)貢獻(xiàn)收入約44億，22Q3貢獻(xiàn)收入約40億，其中需扣除虎年生肖等產(chǎn)品從線下到線上銷售的渠道轉(zhuǎn)移，余下部分主要由茅臺(tái)1935、珍品、100ml飛天等新品貢獻(xiàn)。3）稅金短期擾動(dòng)，少數(shù)股東權(quán)益占比下降。受益于直營(yíng)占比提升和非標(biāo)產(chǎn)品間接提價(jià)，公司22Q3毛利率同比提升0.54pct至91.64%。稅金及附加占比同比提升2.38pct至16.24%，我們認(rèn)為主要源于生產(chǎn)和發(fā)貨節(jié)奏的錯(cuò)配，同時(shí)10月發(fā)貨節(jié)奏也較晚。銷售費(fèi)用率同比提升0.56pct至2.96%，主要由于旺季加大品鑒會(huì)等投入。管理費(fèi)用率同比下降0.94pct至6.38%，規(guī)模效應(yīng)持續(xù)體現(xiàn)。少數(shù)股東損益占比延續(xù)二季度的趨勢(shì)，同比下降0.88pct至1.99%，主要系銷售公司結(jié)算價(jià)格調(diào)整，預(yù)計(jì)將有持續(xù)性。最終Q3歸母凈利潤(rùn)率同比基本維持穩(wěn)定，我們認(rèn)為隨著后續(xù)生產(chǎn)發(fā)貨節(jié)奏回歸正常，利潤(rùn)彈性將更足。
　　安井食品：主業(yè)穩(wěn)、新業(yè)務(wù)突出，利潤(rùn)持續(xù)釋放。公司發(fā)布2022年三季報(bào)快報(bào)，預(yù)計(jì)2022Q1-3實(shí)現(xiàn)收入81.56億元，同比+33.8%；歸母凈利潤(rùn)6.89億元，同比+39.6%；扣非凈利潤(rùn)6.04億元，同比+58.4%。1）業(yè)績(jī)持續(xù)亮眼表現(xiàn)，主業(yè)收入利潤(rùn)預(yù)期雙修復(fù)。根據(jù)業(yè)績(jī)快報(bào)，預(yù)計(jì)公司單Q3實(shí)現(xiàn)收入28.81億元，同比+30.8%；歸母凈利潤(rùn)2.36億元，同比+61.7%；扣非凈利潤(rùn)2.24億元，同比+189.2%。公司速凍火鍋料、面米制品等主業(yè)穩(wěn)步增長(zhǎng)；重點(diǎn)布局的預(yù)制菜肴板塊業(yè)務(wù)快速發(fā)展，第二增長(zhǎng)曲線初見(jiàn)成效。其中，2021年8月納入公司合并報(bào)表范圍的洪湖市新宏業(yè)食品有限公司速凍調(diào)味小龍蝦等產(chǎn)品帶來(lái)增量；凍品先生菜肴產(chǎn)品亦有較快增長(zhǎng)。公司通過(guò)渠道下沉、增加經(jīng)銷商數(shù)量、拓展多元化銷售及增加菜肴品類等措施保持經(jīng)銷渠道穩(wěn)定增長(zhǎng)。2）費(fèi)用管控執(zhí)行力強(qiáng)，疊加并表，進(jìn)入利潤(rùn)釋放階段。我們認(rèn)為安井通過(guò)管理提升和降本增效等措施（控制促銷費(fèi)、廣告費(fèi)等投入），另報(bào)告期內(nèi)公司非公開發(fā)行股票募集資金利息收入增加帶來(lái)利潤(rùn)增加，綜合來(lái)看主業(yè)盈利能力同比明顯提升，我們預(yù)期主業(yè)凈利率延續(xù)Q2修復(fù)趨勢(shì)。同時(shí)凍品先生今年因規(guī)模效應(yīng)改善，凈利率從去年的3%到今年上半年6.5%+提升明顯。收購(gòu)新宏業(yè)、新柳伍后對(duì)公司盈利能力提升亦有貢獻(xiàn)。3）預(yù)制菜“三箭齊發(fā)”，凍品先生+安井小廚+小龍蝦業(yè)務(wù)并行快速發(fā)展。公司預(yù)制菜分為三塊，凍品先生（代工）+安井小廚（自產(chǎn)）+小