>> 招商證券-船舶行業(yè)專題Ⅱ：上一輪船舶大周期深度復盤，有何異同？有何啟示？-221025
| 上傳日期： |
2022/10/26 |
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| 2380KB |
| 格式： |
pdf 共27頁 |
來源： |
招商證券 |
| 評級： |
推薦 |
作者： |
胡小禹,劉榮 |
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船舶行業(yè)歷史上存在多輪周期，主要分為新增需求驅(qū)動和船隊更新驅(qū)動。2002~2008年間，新增需求驅(qū)動占主流，船價、產(chǎn)能、訂單齊增，這也使得波峰更陡峭，且在高點存在市場普遍的“非理性”，即誤判增長趨勢和低估調(diào)整時間。對比本輪到來的船舶周期，我們認為龍頭擴產(chǎn)會更受限，且船隊更新驅(qū)動下的需求增長相對緩和，因此收入增長不會一簇而就，但龍頭公司的利潤率會更有保證。繼續(xù)對船舶板塊保持“推薦”評級。
1960年代到2010年代，全球船舶市場實際經(jīng)歷了三輪周期，其中包括兩輪新增需求驅(qū)動為主的船市繁榮，以及一輪由替代需求驅(qū)動為主的船市“次繁榮”。新增需求驅(qū)動下的船市繁榮，頂點往往有大量投機行為，致使后續(xù)簽單和船價雙降，而替代需求驅(qū)動的船市景氣度變化相對平緩。
2002~2008年間的船市繁榮并非從頭到尾保持高景氣，新簽訂單和船價均會呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性的上升與回落。導致船價和訂單呈現(xiàn)波動的原因在于不同細分船型的景氣節(jié)奏不同：油船的景氣主要來自于雙殼船對單殼船的替代更新；集裝箱船的景氣主要來自于集裝箱化率的提升和全球商品貿(mào)易的快速發(fā)展；散貨船的景氣主要來自06、07年大宗原材料運價大幅上漲，且貿(mào)易格局、船隊行程發(fā)生巨大變化。盡管都有各自的因素驅(qū)動，但三大主流船型均能大放異彩的關鍵在于一些共性因素：全球美元走弱+中國經(jīng)濟崛起+全球海運量增長持續(xù)領先船隊增長+經(jīng)濟全球化逐步深化。此外，中國海軍規(guī)模的擴大也助力了國內(nèi)船企的發(fā)展壯大。
我們對上一輪船舶周期的泡沫成因做了梳理，發(fā)現(xiàn)05年以前的市場相對理性，06、07年在高運價和租金價格的驅(qū)使下，船東誤判后續(xù)增長趨勢、或低估了后續(xù)船市底部調(diào)整的時間，因此大量下單，然而此時新造船價和船舶交期的增長并不明顯，表明船廠產(chǎn)能實際上已經(jīng)過剩。最終在08年次貸危機的沖擊下，船東同時面臨運價下行+信貸收縮的雙重壓力，船廠訂單延期率和撤單率大幅增長。
細觀本輪船舶周期，我們認為船舶龍頭公司更值得關注。首先上輪船舶上行周期伴隨我國船舶行業(yè)粗放式增長，龍頭發(fā)力不足；其次2002~2008的市場景氣由新增需求驅(qū)動，船隊保有量大幅增長，而本輪周期多為船隊更新驅(qū)動，會相對平滑，龍頭公司風險較低；最后，船舶企業(yè)當下產(chǎn)能擴張途徑有限，龍頭面臨外部產(chǎn)能擴張的競爭壓力較小，且后續(xù)若有類比06、07年供需格局變動的催化，船價有望持續(xù)上漲。
對船舶板塊繼續(xù)維持“推薦”評級。市場的預期常常存在慣性，1980年前后是如此，2010年前后也是如此，從較為樂觀的狀態(tài)下落到過分悲觀的狀態(tài)，最后再回歸平衡。當前仍處于船舶大周期的初始階段，而較多的市場預期依然維持了過去十多年的悲觀態(tài)度。當下船企產(chǎn)能利用率（CCI）重新回歸榮枯線、訂單生產(chǎn)保障系數(shù)提高、船價穩(wěn)步增長，預期差有望在未來轉(zhuǎn)化為超額收益。推薦關注業(yè)內(nèi)龍頭中國船舶，以及在大周期下彈性明顯的振華重工、亞星錨鏈、中船防務、中船科技。
風險提示：原材料、匯率波動；貿(mào)易環(huán)境惡化；環(huán)保新規(guī)、替代燃料、海上風電的推進不及預期
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