>> 廣發(fā)證券-此消彼長”系列報告(十)，PPI-CPI收斂：成因、復盤與布局-221026
| 上傳日期： |
2022/10/27 |
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| 2346KB |
| 格式： |
pdf 共19頁 |
來源： |
廣發(fā)證券 |
| 評級： |
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作者： |
戴康,李學偉,鄭愷 |
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當前PPI-CPI剪刀差收斂正在加速演繹。海外經(jīng)濟下行疊加去年高基數(shù)使得PPI逐月回落，而豬價上漲使得CPI持續(xù)上行，PPI-CPI剪刀差近期開始加速收斂，并于8月首度轉負。由此，8月工業(yè)企業(yè)利潤數(shù)據(jù)可以開始觀測到上游回哺中下游的端倪。
PPI-CPI剪刀差收斂：歷史復盤。歷史上共五輪PPI下、CPI上、PPICPI剪刀差收斂區(qū)間：06-07年、10年、15年、17年、19年。經(jīng)驗來看：（1）PPI-CPI的直接影響是中下游行業(yè)的毛利率修復。五輪來看，PPI向CPI傳導之下農業(yè)、醫(yī)藥、食飲等子行業(yè)的毛利率在中短期內會受益抬升；（2）PPI-CPI亦可映射至部分消費/制造行業(yè)股價的超額收益。歷史來看白電、食飲（調味品/白酒）、醫(yī)藥（化藥）、動物保健等消費行業(yè)，及化纖、水泥、工程機械等制造業(yè)多可跑贏市場。同時反向驗證來看，PPI-CPI剪刀差擴張區(qū)間，上述行業(yè)超額收益多逆轉或顯著收斂，因此PPI-CPI確實是此類行業(yè)的敏感變量；（3）PPI-CPI剪刀差收斂之際，公用事業(yè)及部分資源品股價弱勢。公用事業(yè)（電力/燃氣）、資源品（石油石化/有色金屬/煤炭等）等股價多會跑輸市場。
聚焦本輪，PPI-CPI收斂成因更像15年和19年。本輪PPI-CPI剪刀差的驅動特征為：①PPI已下行至相對低位；②食品項驅動CPI上行；③核心CPI穩(wěn)定；④油價下行。對標歷史，15年和19年與本輪最相似。復盤來看，股價占優(yōu)行業(yè)基本集中在白電、調味品、醫(yī)藥、養(yǎng)殖業(yè)、動物保健等消費品，或源于PPI已下降至低位、成本緩和下制造受益的邏輯已演繹較充分，因此市場開始布局消費利潤率修復的機遇。節(jié)奏來看，消費板塊行情呈現(xiàn)“交易豬周期上行→交易PPI成本回落→行情擴散交易CPI”的特點。22年的CPI通脹交易已經(jīng)率先在農業(yè)（畜禽養(yǎng)殖）行業(yè)體現(xiàn)，后續(xù)PPI-CPI邏輯有望擴散演繹。
PPI-CPI剪刀差收斂：本輪展望。海外衰退疊加高基數(shù)將帶動PPI繼續(xù)回落，豬價上漲驅動CPI上行。隨著PPI-CPI邏輯持續(xù)演繹，消費行情將沿“成本緩解”與“終端提價”兩條線索展開。（1）短期聚焦PPI項下的成本緩解，觀察三季報業(yè)績驗證（家電/食品/汽車零部件/家具/造紙）。食飲、家電、輕工、汽車、紡服等對于農產(chǎn)品及工業(yè)金屬的成本依賴度較高，其中主要敞口原材料價格下降最顯著的方向，或更快對應到利潤率的修復。（2）中期觀察CPI項提升下的終端提價（啤酒/家電/零售）。啤酒：22Q2保持提價節(jié)奏，長期看高端化是趨勢。家電：上半年延續(xù)20Q4以來的提價趨勢，是成本緩解與終端提價的雙重受益；零售：終端提價多最終傳導至商超、百貨等的利潤率增厚之上。
風險提示：疫情控制反復，全球經(jīng)濟下行超預期，地緣不確定性等
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