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事件：公司披露2022年三季報(bào)，實(shí)現(xiàn)歸母營運(yùn)利潤（OPAT）1,232.88億元，同比+3.8%（對應(yīng)3Q22單季同比+2.8%）；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤764.63億元，同比-6.3%（對應(yīng)3Q22單季同比-31.5%）。凈利潤與OPAT差異系短期投資波動（-341.61億元）和折現(xiàn)率變動（-113.25億元，會計(jì)估計(jì)變更拖累稅前利潤176.74億元）。壽險(xiǎn)、財(cái)險(xiǎn)、銀行、資管、科技分部營運(yùn)利潤同比增速為17.0%、-21.3%、25.8%、-53%和-23.9%，占比為60.7%、7.3%、25.7%、4.8%和4.5%。業(yè)績表現(xiàn)符合較低市場預(yù)期。
　　壽險(xiǎn)新業(yè)務(wù)價(jià)值（NBV）降幅略有收窄，疫情散發(fā)拖累價(jià)值復(fù)蘇進(jìn)程。前三季度公司實(shí)現(xiàn)NBV同比下降26.6%（可比口徑同比降幅18.9%，系2021年末調(diào)整更為謹(jǐn)慎的精算假設(shè)），歸因來看NBV-FYP同比下降11.9%，NBVMargin同比下降4.9個(gè)pct.至25.80%，可比口徑下前三季度單季NBV降幅分別為25.0%、10.0%和14.3%，3Q22單季擴(kuò)大系受疫情散發(fā)沖擊，新單降幅擴(kuò)大所致。公司堅(jiān)定推動代理人隊(duì)伍高質(zhì)量轉(zhuǎn)型，持續(xù)深化與平安銀行的合作，積極探索小區(qū)網(wǎng)格化及下沉渠道。期末個(gè)險(xiǎn)隊(duì)伍環(huán)比中期僅下滑6%至48.8萬人，新增人力中優(yōu)+占比同比提升10.3個(gè)pct.，增額同比翻番，數(shù)字化營業(yè)部改革年底面向全國營業(yè)部改革推廣。當(dāng)前存量隊(duì)伍質(zhì)態(tài)提升延續(xù)，儲蓄型業(yè)務(wù)和資深代理人逐步成為新單和價(jià)值的重要貢獻(xiàn)，關(guān)注在低利率環(huán)境下2023年開門紅潛在超預(yù)期催化。
　　保證保險(xiǎn)業(yè)務(wù)賠付率上升拖累綜合成本率，投資收益拖累產(chǎn)險(xiǎn)營運(yùn)利潤。平安產(chǎn)險(xiǎn)實(shí)現(xiàn)原保費(fèi)2,220.24億元，同比增長11.4%，其中車險(xiǎn)和非車增速分別為7.5%和19.5%。前三季度綜合成本率為97.9%，同比上升0.6個(gè)pct.，財(cái)險(xiǎn)營運(yùn)利潤下滑21.3%（1H22：-22.3%），主要系權(quán)益市場大幅波動拖累投資收益以及受疫情拖累保證保險(xiǎn)業(yè)務(wù)賠款支出同比上升。考慮到當(dāng)前車輛出行率處于低位疊加4Q21同期利潤基數(shù)較低，我們預(yù)計(jì)公司財(cái)險(xiǎn)營運(yùn)利潤2022年全年降幅有望收窄至-15%。
　　權(quán)益市場大幅波動拖累投資收益率水平，凈資產(chǎn)環(huán)比中報(bào)出現(xiàn)下降。2022年前三季度，公司年化凈/總投資收益率為4.2%/2.7%，同期為4.2%/3.7%。不動產(chǎn)投資余額為2,065.07億元，在總投資資產(chǎn)中占比4.8%（1H22:5.2%）。期末公司歸母凈資產(chǎn)較年初增長3.2%，但環(huán)比中報(bào)下降1.2%，主要受資本市場大幅波動拖累。
　　盈利預(yù)測與投資評級：權(quán)益市場大幅波動拖累，我們下調(diào)盈利預(yù)測，但營運(yùn)利潤增速依舊彰顯韌性，開門紅節(jié)奏仍是當(dāng)前股價(jià)核心催化因素。我們預(yù)計(jì)2022-2024年歸母營運(yùn)利潤1529、1575和1704億元（前值為1669、1633和1750億元），我們預(yù)計(jì)OPAT同比增速3.4%、3.0%和8.2%（前值為6.9%、1.6%和7.8%）。截止10月26日股價(jià)對應(yīng)2022-2024年P(guān)/EV僅為0.47、0.43和0.40倍，嚴(yán)重低于內(nèi)含價(jià)值，維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：壽險(xiǎn)改革成效低于預(yù)期，疫情和地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)壓制公司估值。