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事件：公司2022Q1-3實(shí)現(xiàn)收入190.94億元，同比增長(zhǎng)6.11%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)46.67億元，同比增長(zhǎng)-0.86%；實(shí)現(xiàn)扣非后歸母凈利潤(rùn)44.97億元，同比增長(zhǎng)-1.83%。其中2022Q3實(shí)現(xiàn)收入55.62億元，同比增長(zhǎng)-1.77%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)12.74億元，同比增長(zhǎng)-5.99%；實(shí)現(xiàn)扣非后歸母凈利潤(rùn)12.04億元，同比增長(zhǎng)-9.52%。
　　疫情影響短期需求，餐飲端受沖擊明顯。2022Q3公司實(shí)現(xiàn)調(diào)味品收入51.07億元，同比增長(zhǎng)-3.85%，下滑主要系：（1）疫情反復(fù)影響，預(yù)計(jì)8-9月全國(guó)疫情散發(fā)對(duì)餐飲渠道沖擊較大；（2）半年度沖刺任務(wù)銷售端適當(dāng)壓貨，造成季度初庫(kù)存較高。分品類看，2022Q3醬油、調(diào)味醬、蠔油、其他調(diào)味品分別實(shí)現(xiàn)收入29.10、5.57、10.02、6.39億元，同比分別增長(zhǎng)-8.13%、4.37%、-5.64%、16.23%。醬油和蠔油收入下滑，主要系兩個(gè)品類中餐飲渠道占比較高，Q3受疫情影響較大；調(diào)味醬以家庭渠道消費(fèi)為主，受影響較小，實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)；其他調(diào)味品增長(zhǎng)良好，主要系醋和料酒表現(xiàn)相對(duì)較強(qiáng)，以及收購(gòu)企業(yè)并表貢獻(xiàn)增量。分地區(qū)看，2022Q3東部、南部、中部、北部、西部分別實(shí)現(xiàn)收入10.05、9.76、11.75、12.59、6.92億元，同比分別增長(zhǎng)-7.60%、-6.66%、0.65%、-4.78%、0.47%，局部市場(chǎng)受疫情影響明顯。三季度公司經(jīng)銷商凈增加6家至7153家，公司重點(diǎn)在于提升經(jīng)銷商質(zhì)量。
　　成本壓力仍大，期待后續(xù)改善。2022Q3公司毛利率同比下降2.62個(gè)pct至35.29%，環(huán)比Q2略微回升0.42個(gè)pct，整體成本仍在高位，預(yù)計(jì)少數(shù)原材料價(jià)格環(huán)比略有趨緩。2022Q3公司銷售、管理、研發(fā)、財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比分別-0.84、+0.45、-0.63、-0.11個(gè)pct至5.87%、2.25%、2.83%、-2.61%，整體期間費(fèi)用率呈同比下降，有效緩和了毛利率的壓力。綜合來(lái)看，2022Q3公司銷售凈利率同比下降0.95個(gè)pct至22.97%。
　　盈利預(yù)測(cè)：2022Q3疫情出現(xiàn)反復(fù)，導(dǎo)致餐飲端需求波動(dòng)，影響公司收入增長(zhǎng)。同時(shí)成本仍處于高位，對(duì)毛利率形成明顯拖累。期待后續(xù)疫情得到有效控制后，餐飲端需求回暖；同時(shí)成本經(jīng)歷高位后有望回落，從而釋放利潤(rùn)彈性。根據(jù)公司三季報(bào)，考慮到疫情反復(fù)對(duì)需求的沖擊，以及成本持續(xù)在高位震蕩，我們調(diào)整盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2022-2024年收入分別為264.46、302.61、342.88億元，歸母凈利潤(rùn)分別為65.36、80.72、95.13億元（原值為71.72、88.96、105.75億元），EPS分別為1.41、1.74、2.05元，對(duì)應(yīng)PE為48倍、39倍、33倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示事件：疫情擴(kuò)散風(fēng)險(xiǎn)，食品安全風(fēng)險(xiǎn)，提價(jià)傳導(dǎo)不及預(yù)期，原材料價(jià)格上漲