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■事件：公司發(fā)布2022年三季度報(bào)，2022年前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收121.83億元，同比+8.91%；歸母凈利潤(rùn)11.82億元，同比+13.27%；扣非歸母凈利潤(rùn)11.61億元，同比+13.17%；其中22Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收42.47億元，同比+4.93%；歸母凈利潤(rùn)4.55億元，同比+7.88%；扣非歸母凈利潤(rùn)4.45億元，同比+7.33%。
　　■疫情反復(fù)下，烏蘇增速放緩。22Q3銷量87.81萬(wàn)噸，同比+1.3%，其中烏蘇1-9月疆外銷量同比+3.4%，增速減緩主因疆外疫情反復(fù)影響。分產(chǎn)品看，公司高檔/主流/經(jīng)濟(jì)營(yíng)收分別同比+0.5/8.9/1.7%，西北區(qū)/中區(qū)/南區(qū)營(yíng)收分別同比-6.9/8.2/14.0%。噸價(jià)4837元/噸，同比+3.6%，環(huán)比+0.7%。
　　■成本壓力有所緩解，凈利率上升。成本端，22Q3成本總體處于上升周期，營(yíng)業(yè)成本同比+5.87%，噸成本2239.09元/噸，同比+4.5%，增速環(huán)比22Q2的4.8%下降0.3pct，Q3噸成本環(huán)比Q2-3.3%。預(yù)計(jì)明年隨著包材價(jià)格下行，明年成本壓力將有所緩解。Q3毛利率51.62%，同比-0.43pct。銷售費(fèi)用率/管理費(fèi)用率/研發(fā)費(fèi)用率為15.24%/3.48%/0.69%，同比-1.37/-0.62/-0.38pct。Q3凈利率10.71%，同比+0.29pct。
　　■緊跟大眾消費(fèi)習(xí)慣轉(zhuǎn)變，加強(qiáng)非現(xiàn)飲渠道建設(shè)。三季度華東區(qū)域、重慶、成都地區(qū)受疫情影響比較大，現(xiàn)飲消費(fèi)場(chǎng)景有一定缺失，未來(lái)大眾消費(fèi)習(xí)慣逐步向線上轉(zhuǎn)變。故公司加強(qiáng)了非現(xiàn)飲渠道的投入，通過(guò)專職負(fù)責(zé)電商銷售的部門，進(jìn)行電商投放、O2O、與社區(qū)團(tuán)購(gòu)平臺(tái)合作，以及與天貓、拼多多簽署線上銷售的合作戰(zhàn)略協(xié)議，來(lái)彌補(bǔ)現(xiàn)飲的銷售缺口。
　　■投資建議：揚(yáng)帆27計(jì)劃即將起航，預(yù)計(jì)公司未來(lái)會(huì)重點(diǎn)發(fā)展中高端價(jià)格帶產(chǎn)品，打造烏蘇大單品之外會(huì)加強(qiáng)高端產(chǎn)品組合，看好公司未來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)潛力。繼續(xù)維持買入-B評(píng)級(jí)，由于公司當(dāng)前經(jīng)營(yíng)狀況，下調(diào)2022-2024年的凈利潤(rùn)12%/13%/11%至12.0/15.3/18.1億元，預(yù)計(jì)公司2022-2024年的每股收益為2.48/3.17/3.74元，12個(gè)月目標(biāo)價(jià)為111元，相當(dāng)于2023年35x市盈率。
　　■風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情影響超預(yù)期；高端化進(jìn)程不及預(yù)期；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇。