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事件描述
　　10月27日，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布數(shù)據(jù)：1-9月規(guī)上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)總額同比下降2.3%。
　　事件評(píng)論
　　營(yíng)收增速回穩(wěn)，帶動(dòng)盈利降幅收窄。9月規(guī)上工業(yè)企業(yè)營(yíng)收增速反彈至6.8%，利潤(rùn)總額降幅收窄至3.8%，營(yíng)收利潤(rùn)率回升至5.86%。其中制造業(yè)營(yíng)收增速6.3%、利潤(rùn)總額增速-11.7%、營(yíng)收利潤(rùn)率5.08%，也都同步回升，反映9月工業(yè)經(jīng)濟(jì)景氣有所好轉(zhuǎn)。
　　盈利結(jié)構(gòu)再平衡，中下游相對(duì)受益。從利潤(rùn)增速的拉動(dòng)力來看，電力熱力貢獻(xiàn)居首，以電氣機(jī)械、汽車、通用設(shè)備為代表的裝備制造業(yè)表現(xiàn)同樣亮眼，工業(yè)產(chǎn)銷整體轉(zhuǎn)好帶動(dòng)了本月利潤(rùn)增速積極回升。而從上下游來看，盈利再平衡進(jìn)程持續(xù)演繹，中下游盈利相對(duì)受益。9月采礦業(yè)營(yíng)收利潤(rùn)率回落2.53pct，而制造業(yè)營(yíng)收利潤(rùn)率回升0.41pct。制造業(yè)當(dāng)中，下游消費(fèi)品、中游裝備制造營(yíng)收利潤(rùn)率分別回升至6.43%、6.3%，而上游原材料行業(yè)利潤(rùn)率僅小幅回升至2.66%。
　　庫(kù)存進(jìn)程坎坷，實(shí)際庫(kù)存不降反升。9月工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品庫(kù)存增速續(xù)降至13.8%，庫(kù)銷比也同步回落至48.6%，而產(chǎn)成品周轉(zhuǎn)天數(shù)則回落至18天。伴隨產(chǎn)銷轉(zhuǎn)好，工業(yè)企業(yè)庫(kù)存去化似乎看似轉(zhuǎn)向順暢。在我們看來，盡管庫(kù)存增速下降、營(yíng)收增速短期反彈，但當(dāng)前仍處于主動(dòng)去庫(kù)存階段，主要有三方面依據(jù)。一是庫(kù)銷比雖季節(jié)性回落，但仍高于近6年同期，反映企業(yè)去庫(kù)壓力仍大；二是剔除價(jià)格因素后，我們估算的實(shí)際庫(kù)存增速不降反升至12.8%高位，意味著真實(shí)庫(kù)存壓力有增無(wú)減；三是庫(kù)存壓力壓制盈利的現(xiàn)象仍較明顯，例如前期庫(kù)存較高的計(jì)算機(jī)通信電子行業(yè)9月利潤(rùn)增速由正轉(zhuǎn)負(fù)，營(yíng)收利潤(rùn)率同步下滑。
　　仍需警惕供需轉(zhuǎn)弱，企業(yè)經(jīng)營(yíng)壓力仍在。9月經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)好主要有三方面利好因素：一是基建投資帶動(dòng)生產(chǎn)，推動(dòng)工業(yè)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)銷回升；二是氣溫回落，用電約束放開，工業(yè)生產(chǎn)強(qiáng)度回升；三是海外大宗價(jià)格震蕩走弱，為盈利結(jié)構(gòu)再平衡塑造了有利環(huán)境。但需要注意的是，9月工業(yè)經(jīng)濟(jì)韌性復(fù)蘇并未顯著緩解庫(kù)存壓力。從歷史經(jīng)驗(yàn)來看，四季度基建建設(shè)強(qiáng)度大多逐步轉(zhuǎn)弱，而當(dāng)前外需支撐力度也在逐月下降，私人部門需求仍舊偏弱。屆時(shí)，主動(dòng)去庫(kù)存或再度成為主要矛盾，工業(yè)企業(yè)或再度承壓。寬貨幣進(jìn)程有望持續(xù)發(fā)力承托寬信用，驅(qū)動(dòng)長(zhǎng)端利率再度下行。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　國(guó)內(nèi)散發(fā)疫情惡化，沖擊生產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)韌性。