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公司發(fā)布2022年三季報：1）2022前三季度營收420.9億，同比-26.7%，較19年下降59.2%，虧損281.0億（21年同期虧損103.2億），扣非后虧損282.8億。2）22Q3：營收181.4億，同比-8.4%，較19年下降52.0%；Q3虧損86.7億（21年同期虧損35.4億），扣非虧損87.9億。Q1-Q3扣非凈利分別為-89.6億、-105.3億和-87.9億。3）匯兌損益：Q3人民幣貶值5.8%，測算匯兌損失24.6億。4）其他收益：Q3其他收益7.6億，同比+5.2%。
　　經(jīng)營數(shù)據(jù)：1）22Q1-Q3：ASK、RPK同比分別下降36.8%、43.0%；較19年分別下降64.7%、72.8%，客座率62.8%，同比-6.8%，較19年-18.6%。2）22Q3：ASK、RPK同比分別下降15.9%、17.6%；較19年分別下降57.2%、65.6%，客座率66.0%，同比-1.3%，較19年-16.1%。
　　收益水平：a）測算前三季度客公里收益（含燃油附加費）0.583元，同比+4.3%，較19年同期增加8.1%，座公里收益0.366元，同比-5.9%，較19年下降16.7%。b）測算Q3客公里收益0.607元，同比-2.7%，較19Q3增加6.6%，座公里收益0.401元，同比-4.7%，較19年Q3下降14.3%。
　　成本費用：1）前三季度營業(yè)成本614億，同比-2.8%。測算航油成本183億，同比增長19.8%，期內(nèi)國內(nèi)油價綜采成本同比增長82.1%?？塾统杀?31億，同比-10.0%。座公里成本0.808元，同比增長53.8%，較19年增長108.9%；座公里扣油成本0.567元，同比增長42.5%，較19年增長116.3%。2）Q3營業(yè)成本231億，同比+7.5%，測算航油成本80億，同比+48.4%，座公里成本0.729元，同比增長27.9%，較19Q3增長89.8%，座公里扣油成本0.478元，同比增長11.7%，較19Q3增長83.8%。3）費用：前三季度扣匯三費合計106.1億，同比+0.6%，扣匯三費率25.2%，同比提升6.9pts；Q3扣匯三費合計36.9億，同比-2.7%，扣匯三費率20.3%，同比提升1.2pts。（注：不含研發(fā)費用）
　　投資建議：1）盈利預測：基于前篇報告后，國內(nèi)疫情擴散以及匯率、油價波動，綜合考慮后我們調(diào)整2022年盈利預測至預期虧損337億（原預測為虧損265億），維持2023-2024年實現(xiàn)盈利40、166億的預測，對應23-24年EPS分別為0.28和1.14元，對應23-24年P(guān)E分別為37、9倍。2）投資建議：我們認為，市場在供給確信收緊的前提下，會逐步關(guān)注需求端表現(xiàn)，而國際航線是其中重要環(huán)節(jié)。a）近期國際航線優(yōu)化持續(xù)推進，我們認為國際線恢復的節(jié)奏，將圍繞“航班恢復先行—>預期旅客出行恢復—>實際旅客恢復”三階段展開，實際旅客出行恢復階段是對業(yè)績實質(zhì)性修復的階段，而對于周期性行業(yè)，投資節(jié)奏會領(lǐng)先于業(yè)績表現(xiàn)。b）假設國際航線逐步恢復，如何傳導投資節(jié)奏？我們分析對航空公司影響路徑中最樸實的認知：國際航線占比高、受損大，則彈性大。國航是未來國際航線放開預期受益最顯著的公司?；谇捌趯︼w機資產(chǎn)的約束研究，結(jié)合近期行業(yè)變化，我們維持23年起行業(yè)有望實現(xiàn)供需缺口，并認為或延續(xù)至24年，在此基礎(chǔ)上，國航有望實現(xiàn)強彈性。c）估值方式：對于經(jīng)典困境反轉(zhuǎn)投資框架下，具備周期屬性的航空股，我們此前報告提出其市值空間與高峰利潤預期相關(guān)。此前我們測算本輪國航高峰業(yè)績或有望實現(xiàn)200億+（預計有望在2023-24年率先實現(xiàn)季度年化達到該水平），參考公司歷史平均估值水平，給予12倍PE，對應目標市值2400億，考慮定增不超過150億，對應目標價15.5元，預期較當前52%空間，強調(diào)“推薦”評級。
　　風險提示：疫情影響不確定性的風險；價格彈性測算的前提及實現(xiàn)時間存在不確定性；油價大幅上升及人民幣大幅貶值或?qū)麧欁罱K表現(xiàn)產(chǎn)生影響。