>> 中信證券-水井坊(600779)2022年三季報(bào)點(diǎn)評(píng)：次高端承壓，期待渠道庫(kù)存消化-221101
| 上傳日期： |
2022/11/2 |
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| 622KB |
| 格式： |
pdf 共5頁(yè) |
來(lái)源： |
中信證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
買(mǎi)入 |
作者： |
姜婭,李鑫,薛緣 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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2022Q3公司營(yíng)收/凈利潤(rùn)同比+7%/+10%，銷量/噸價(jià)同比+1.5%/+4.8%。消費(fèi)升級(jí)放緩致使次高端價(jià)格帶增長(zhǎng)承壓，中檔酒維持較快增長(zhǎng)，且公司在官網(wǎng)表示將于Q4上線全新天號(hào)陳酒，有望把握經(jīng)濟(jì)承壓和局部疫情沖擊下中檔提速的消費(fèi)趨勢(shì)。公司當(dāng)前渠道庫(kù)存近3個(gè)月，消化能力為Q4關(guān)鍵，短期期待公司營(yíng)銷活動(dòng)帶動(dòng)動(dòng)銷恢復(fù)，長(zhǎng)期仍看好高端化戰(zhàn)略推進(jìn)和圈層深耕帶動(dòng)下業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)。維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
▍Q3營(yíng)收/凈利潤(rùn)同比+7%/+10%，業(yè)績(jī)符合此前公告。公司公告2022年三季報(bào)，2022Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收37.7億元，同比+10.2%，實(shí)現(xiàn)歸屬凈利潤(rùn)10.6億元，同比+5.5%，歸屬凈利率28.0%，同比-1.2pcts；對(duì)應(yīng)2022Q3營(yíng)收/歸屬凈利潤(rùn)分別為17.0億/6.9億元，同比+7.0%/+10.0%，歸屬凈利率40.4%，同比+1.1pcts業(yè)績(jī)符合此前公告。Q3末合同負(fù)債9.8億元，同比/環(huán)比分別+1.1億/+1.2億元。Q3銷售回款20.2億元，同比+0.3%。
▍高檔酒增速放緩，噸價(jià)提升貢獻(xiàn)為主。分產(chǎn)品看，2022前3Q高檔/中檔酒營(yíng)收分別為36.4億/0.9億元，同比+8.9%/+16.3%，Q3單季度高檔/中檔酒營(yíng)收分別為16.6億/0.3億元，同比+6.1%/+21.2%，高檔酒收入增速減緩，我們判斷主要系宏觀經(jīng)濟(jì)承壓及局部疫情影響下消費(fèi)升級(jí)放緩，次高端價(jià)格帶需求承壓。分量?jī)r(jià)看，2022年前3Q銷量/噸價(jià)同比+3.8%/+5.1%，2022Q3銷量/噸價(jià)同比+1.5%/+4.8%，新一代井臺(tái)批價(jià)提升至510元，高于老井臺(tái)批價(jià)60元左右。分渠道看，公司聚焦高端圈層、深挖團(tuán)購(gòu)客戶的成效初顯，Q3新渠道及團(tuán)購(gòu)?fù)?714%至0.8億元，批發(fā)代理渠道同比+1.9%至16.1億元。
▍中檔酒毛利率提升，其他收益增加助凈利率改善。Q3公司酒類毛利率同比-0.9pct至84.9%，其中高檔酒/中檔酒毛利率分別-0.9/+3.3pcts至85.2%/67.2%。費(fèi)用端，銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比分別+0.3/-1.1/+0.3/+0.1pcts至13.3%/3.3%/0.5%/-0.4%，銷售端仍維持較高的營(yíng)銷費(fèi)用投入，管理控費(fèi)效果顯現(xiàn)，期間費(fèi)用率整體略有提升。因收到的產(chǎn)業(yè)扶持資金增加，Q3其他收益增至0.3億元，帶動(dòng)凈利率同比+1.1pcts至40.4%，盈利能力有所改善。
▍展望Q4：堅(jiān)持三大策略推進(jìn)，庫(kù)存消化為關(guān)鍵。在“產(chǎn)品創(chuàng)新升級(jí)、品牌高端化、營(yíng)銷突破”三大策略指導(dǎo)下，上半年公司相繼完成典藏和井臺(tái)兩大單品的升級(jí)煥新，根據(jù)公司官網(wǎng)，Q4公司即將推出全新天號(hào)陳酒——帝黃瓶天號(hào)陳，打造100-300元價(jià)格帶面向大眾市場(chǎng)的高性價(jià)比單品。我們判斷新天號(hào)陳的推出利于公司把握經(jīng)濟(jì)承壓和局部疫情沖擊下中檔提速的消費(fèi)趨勢(shì)。當(dāng)前公司渠道庫(kù)存偏高（約3個(gè)月），考慮到2023年春節(jié)較早，短期來(lái)看庫(kù)存消化能力為關(guān)鍵。10月以來(lái)，公司持續(xù)加強(qiáng)營(yíng)銷端動(dòng)作，圍繞世乒賽進(jìn)行一系列體育賽事?tīng)I(yíng)銷，增加品牌露出，舉辦“城市品鑒官”等活動(dòng)，加強(qiáng)圈層培育，期待Q4帶來(lái)動(dòng)銷端恢復(fù)。中長(zhǎng)期來(lái)看，邛崍全產(chǎn)業(yè)生產(chǎn)基地項(xiàng)目在順利推進(jìn)，公司預(yù)計(jì)一期項(xiàng)目于2023年上半年正式達(dá)產(chǎn)，形成2萬(wàn)噸/年的原酒生產(chǎn)能力，二期項(xiàng)目投資協(xié)議書(shū)也已簽署，公司預(yù)計(jì)總投資約40.48億，將形成曲藥生產(chǎn)能力3.5萬(wàn)噸/年、釀酒生產(chǎn)能力1.3萬(wàn)噸/年，支撐公司中長(zhǎng)期成長(zhǎng)。
▍風(fēng)險(xiǎn)因素：宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期；部分地區(qū)疫情反復(fù)超預(yù)期；食品安全問(wèn)題；公司戰(zhàn)略執(zhí)行不及預(yù)期。
▍投資建議：鑒于公司2022Q3高檔酒收入增速低于預(yù)期，我們下調(diào)2022-24年收入預(yù)測(cè)至51.6億/60.4億/71.9億元（原預(yù)測(cè)53.5億/64.9億/77.0億元），同比+11.3%/+17.1%/+19.0%；下調(diào)歸屬凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)13.0億/15.7億/19.2億元（原預(yù)測(cè)13.9億/17.5億/21.4億元），同比+8.5%/+20.6%/+22.4%，對(duì)應(yīng)2022-24年EPS預(yù)測(cè)為2.66/3.21/3.93元。參考全國(guó)化次高端可比公司2023年P(guān)E估值水平（酒鬼酒18x、洋河股份17x、舍得酒業(yè)22x、山西汾酒27x，基于中信證券研究部預(yù)測(cè)），考慮到行業(yè)層面伴隨局部疫情反復(fù)影響減弱及消費(fèi)回暖估值有望回升，給予公司2023年25倍PE，下調(diào)目標(biāo)價(jià)至80元（原：96元），維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
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