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事件：公司發(fā)布2022年三季報(bào)，前三季度整體實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入20.5億元，同比+4.6%；歸母凈利潤(rùn)1.0億元，同比-49.1%；扣非歸母凈利潤(rùn)0.9億元，同比-60.0%，剔除股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用后，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)1.5億元，同比-22.8%。單三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入7.3億元，同比+2.5%；歸母凈利潤(rùn)0.3億元，同比-50.5%；扣非歸母凈利潤(rùn)0.3億元，同比-55.4%，剔除股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用后，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)0.5億元，同比-26.8%。
　　Q3營(yíng)收環(huán)比穩(wěn)健，餐飲及新零售渠道持續(xù)發(fā)力。22Q1/Q2/Q3分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收6.3/6.9/7.3億元，同比+8.8%/3.1%/2.5%。分產(chǎn)品看，1）冷凍烘焙產(chǎn)品：?jiǎn)蜵3營(yíng)收同比+4.5%，占比+1.2pcts至63.7%，其中商超渠道由于去年高基數(shù)疊加產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整，同比下降略超10%，占比約35%；流通餅房渠道同比增長(zhǎng)11-12%，環(huán)比Q2有所恢復(fù)，占比約45%，公司持續(xù)深挖客戶有效克服下游平均生意規(guī)模下滑；餐飲及新零售渠道同比增長(zhǎng)近60%，環(huán)比提速明顯，系公司實(shí)現(xiàn)對(duì)美團(tuán)、樸樸生鮮的有效覆蓋及餐飲新客戶的開(kāi)拓。2）烘焙食品原材料：?jiǎn)蜵3營(yíng)收收入同比+0.85%，占比變動(dòng)-1.2pcts至36.3%。
　　原材料價(jià)格下行有望帶動(dòng)利潤(rùn)復(fù)蘇。單Q3毛利率同比-1.5pcts至32.1%，環(huán)比Q2有所恢復(fù)。成本端，油脂等大宗原材料現(xiàn)貨價(jià)格變動(dòng)滯后疊加公司提前備貨，期貨價(jià)格回落尚未完全傳導(dǎo)至報(bào)表端；此外華北基地尚處于產(chǎn)能釋放階段，固定成本分?jǐn)傁鄬?duì)較高。目前公司有效把握價(jià)格波動(dòng)窗口期，適當(dāng)規(guī)模鎖價(jià)采購(gòu)有望帶動(dòng)毛利上行。費(fèi)用端，單Q3公司銷(xiāo)售/管理/研發(fā)費(fèi)用率分別變動(dòng)0.4pcts/+2.7pcts/+1.5pcts至12%/8.4%/5.1%，公司計(jì)提股份支付款并加大研發(fā)投入，剔除股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用后管理費(fèi)用率為5.7%，同比增長(zhǎng)約1pcts。綜上，剔除股份支付影響后，公司單Q3扣非歸母凈利率為7.0%，同比-2.7pcts。
　　立足長(zhǎng)遠(yuǎn)，推動(dòng)內(nèi)外部經(jīng)營(yíng)改革。1）完善供應(yīng)鏈體系：以地域?yàn)榛締卧?，組建新的供應(yīng)鏈中心架構(gòu)；2）渠道深耕：推動(dòng)銷(xiāo)售團(tuán)隊(duì)融合，組建集團(tuán)層面營(yíng)銷(xiāo)中心，目前已在多地開(kāi)展試點(diǎn)工作；3）聚焦研發(fā)：以研發(fā)技術(shù)人員為基礎(chǔ)，組建集團(tuán)層面產(chǎn)品中心，產(chǎn)品中心將細(xì)化產(chǎn)品研發(fā)的最小責(zé)任單元，施行項(xiàng)目組研發(fā)、產(chǎn)品委員會(huì)選品機(jī)制，以提升新品研發(fā)的響應(yīng)速度和質(zhì)量。
　　投資建議：疫情反復(fù)、成本上升、需求波動(dòng)背景下，公司立足長(zhǎng)遠(yuǎn)積極進(jìn)行經(jīng)營(yíng)改革，長(zhǎng)期來(lái)看有利于提升公司發(fā)展動(dòng)能，公司冷凍烘焙仍處快速成長(zhǎng)期。基于前三季度業(yè)績(jī)，預(yù)計(jì)公司2022~2024年?duì)I收分別為30.5/39.4/49.9億元，歸母凈利潤(rùn)分別為1.9/3.1/4.3億元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)P/E分別為75/46/33X，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格波動(dòng)；需求持續(xù)疲軟；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇