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紡織服裝行業(yè)2022年三季報(bào)綜述
　　2022前三季度，A股紡服板塊營(yíng)收、歸母同比0.8%、-14.9%、-13.2%；單Q3 + 2.1%、-8.2%。
　　品牌：疫情減緩及消費(fèi)邊際釋放致Q3收入環(huán)比提速，利潤(rùn)則在費(fèi)用管控強(qiáng)化、折扣環(huán)比收窄帶動(dòng)下降幅收窄明顯。Q3疫情減緩及消費(fèi)釋放驅(qū)動(dòng)全渠道客流環(huán)比回升，收入降幅環(huán)比收窄11pct，但消費(fèi)弱市下同比仍低個(gè)位數(shù)下滑。利潤(rùn)弱于收入主因：①折扣率下降拖累毛利率1.1pct；②家紡、鞋帽部分企業(yè)因加大費(fèi)用投放、負(fù)經(jīng)營(yíng)杠桿拖累致銷(xiāo)售費(fèi)用率+1.4pct。但在折扣率環(huán)比收緊、大眾&中高端等板塊強(qiáng)化對(duì)銷(xiāo)售費(fèi)用管控的帶動(dòng)下，利潤(rùn)降幅環(huán)比收窄46pct。
　　制造：匯率因素下價(jià)格驅(qū)動(dòng)Q3制造板塊收入表現(xiàn)仍?xún)?yōu)，開(kāi)工率回落拖累利潤(rùn)表現(xiàn)。收入端，Q3外需景氣回落疊加2021Q3南越疫情下部分訂單回流造成的高基數(shù)，企業(yè)接單承壓，但單價(jià)受益于匯率貶值幅度擴(kuò)大進(jìn)一步提速。受益于此Q3板塊收入正增，但環(huán)比回落1.8pct。利潤(rùn)端，部分企業(yè)開(kāi)工率下降疊加原材料價(jià)格回落下跌價(jià)損失擴(kuò)大拖累凈利潤(rùn)表現(xiàn)，但受益于匯兌收益增加明顯，凈利率下滑幅度窄于毛利率。分不同細(xì)分子板塊來(lái)看：
　　收入端，Q2/Q3：紡織制造（+11.0%/+9.2%）、中高端（-16.3%/-0.3%）、大眾服裝（-17.9%/-4.4%）、家紡（-8.1%/-6.4%）、鞋帽（-11.2%/-8.3%）。運(yùn)動(dòng)高基數(shù)及疫情緩解下，流水恢復(fù)且增速優(yōu)于其余子板塊；中高端消費(fèi)場(chǎng)景恢復(fù)下收入彈性釋放且環(huán)比修復(fù)最為顯著，板塊內(nèi)延續(xù)分化；大眾受益于海瀾男裝韌性強(qiáng)且延續(xù)開(kāi)店帶動(dòng)，表現(xiàn)相對(duì)較優(yōu)；家紡消費(fèi)較為承壓，線(xiàn)上渠道增速較優(yōu)。
　　利潤(rùn)端，紡織制造（+25.0%/+2.6%）、中高端（-48.4%/+8.4%）、大眾（-70.5%/-19.3%）、家紡（-50.0%/-19.9%）、鞋帽（-208.1%/虧損擴(kuò)大）。中高端毛利率韌性較強(qiáng)，財(cái)務(wù)費(fèi)用下降驅(qū)動(dòng)利潤(rùn)正增；大眾加大折扣去庫(kù)致使毛利率下滑顯著，但企業(yè)加強(qiáng)費(fèi)用管控帶動(dòng)銷(xiāo)管費(fèi)用率下降，板塊凈利率下滑幅度窄于毛利率，利潤(rùn)環(huán)比提速明顯；家紡受益于產(chǎn)品生命周期較長(zhǎng)與Q3部分直營(yíng)門(mén)店恢復(fù)營(yíng)業(yè)，板塊毛利率與存貨跌價(jià)損失表現(xiàn)顯著優(yōu)于同業(yè)，但受部分品牌加大宣發(fā)費(fèi)用投放拖累，利潤(rùn)表現(xiàn)較弱。
　　行業(yè)觀(guān)點(diǎn)
　　品牌端，展望Q4，預(yù)計(jì)零售端最差的時(shí)間已經(jīng)過(guò)去，后續(xù)零售或有望邊際改善。Q4行業(yè)主線(xiàn)仍為庫(kù)存去化，考慮企業(yè)庫(kù)存累積有限疊加更為靈活的供應(yīng)鏈政策，年底前庫(kù)存水平有望恢復(fù)正常，2023輕裝上陣相對(duì)可期。目前龍頭估值性?xún)r(jià)比高，多數(shù)公司估值已處2018年以來(lái)15%以下分位數(shù)水平，而A股品牌服裝板塊股息率已超過(guò)5%，防御屬性明顯。建議重點(diǎn)關(guān)注景氣度較高的運(yùn)動(dòng)板塊李寧/安踏體育/特步國(guó)際的左側(cè)布局機(jī)會(huì)，其次關(guān)注估值低、業(yè)績(jī)確定高、高股息率的比音勒芬/報(bào)喜鳥(niǎo)/波司登/富安娜等。
　　制造端，庫(kù)存疊加消費(fèi)羸弱，外需Q3景氣回落，尋底黎明前黑暗。從接單來(lái)看，6月后企業(yè)接單趨緩，9月后放緩明顯，預(yù)計(jì)2022Q4-2023Q1相對(duì)承壓。股價(jià)層面，受接單承壓、部分海外品牌業(yè)績(jī)指引下調(diào)、港股流動(dòng)性影響，制造雖仍在尋底，但安全邊際漸強(qiáng)，板塊PE_TTM處5年以來(lái)10.5%分位點(diǎn)，建議重點(diǎn)關(guān)注長(zhǎng)期景氣較優(yōu)的運(yùn)動(dòng)產(chǎn)業(yè)鏈龍頭申洲國(guó)際/華利集團(tuán)/健盛集團(tuán)的底部布局機(jī)會(huì)，其次關(guān)注格局優(yōu)化或產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)的偉星股份/臺(tái)華新材/興業(yè)科技。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　1、零售及制造環(huán)境惡化；2、原材料及匯率大幅波動(dòng)；3、疫情反復(fù)影響開(kāi)工與原材料運(yùn)輸。