>> 中信證券-國投電力(600886)2022年三季報點評：水電進入業(yè)績成長階段，估值安全邊際突出-221107
| 上傳日期： |
2022/11/7 |
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| 格式： |
pdf 共7頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
李想 |
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Q3水電發(fā)電量仍有7%增長，新機組投產(chǎn)貢獻初步體現(xiàn)以及彰顯龍頭水電調(diào)節(jié)能力突出。我們估計雅礱江公司前三季度業(yè)績已接近2021全年，新機組投產(chǎn)以及部分送出電量價格上漲等持續(xù)催化公司核心水電業(yè)務表現(xiàn)，并相應為公司帶來業(yè)績彈性。公司當前估值對應2022~2024年P(guān)E分別為14/11/9倍，估值安全邊際突出且水電成長明顯，維持公司“買入”評級，目標價13.80元。
▍三季度凈利17.8億元，符合預期。公司前三季度實現(xiàn)營收382億元，同比增長18.0%，實現(xiàn)歸母凈利潤41.3億元，同比增長18.7%，業(yè)績折算EPS0.53元；分季度看，單三季度實現(xiàn)營收155億元，同比增長18.7%，實現(xiàn)歸母凈利潤17.8億元，同比增長56.8%，業(yè)績折算EPS0.23元。公司前三季度業(yè)績符合預期，水電量價齊升及火電虧損收窄為業(yè)績增長主因。
▍偏枯環(huán)境下水電量價齊增，核心資產(chǎn)雅礱江公司前三季表現(xiàn)優(yōu)異。雅礱江在電量（+19%）及電價（+3%）增長助推下，我們估計其前三季度凈利潤規(guī)模和2021全年利潤（63億元）已基本持平，雖Q3來水偏枯嚴重，但雅礱江公司量價均仍延續(xù)增長態(tài)勢，庫容調(diào)節(jié)能力突出使得雅礱江抵御極端天氣波動能力格外突出。全年雅礱江公司業(yè)績增長明確，未來隨著來水正?；⒀胖须娬疽言?022Q1全面投產(chǎn)的催化、送江蘇電量自今年8月起分享落地端市場電價上漲紅利等催化，雅礱江公司業(yè)績已經(jīng)進入成長釋放周期，相應帶動公司業(yè)績成長彈性。
▍火電業(yè)務仍有小幅虧損，但綜合毛利率同比改善揭示火電盈利正在修復。公司Q3火電上網(wǎng)電量同比增幅（-8%）顯著落后于全國Q3約10%的火電發(fā)電量增長，推測與公司電廠普遍未處于居民需求受極端高溫影響而顯著增加的區(qū)域有關(guān)。考慮目前國內(nèi)動力煤價依然高企，我們預計公司Q3火電業(yè)務仍有小幅虧損，但同比已經(jīng)減虧明顯，火電業(yè)務改善帶動公司Q3綜合毛利率提升至36.3%，同比改善3.6個百分點。我們預計隨著長協(xié)比例上升以及市場供需環(huán)境好轉(zhuǎn)，公司火電業(yè)務盈利有望在明年迎來一定轉(zhuǎn)機。
▍風險因素：燃料成本大幅上漲；市場電價不及預期；雅中新電站定價偏低；來水偏枯；新能源裝機不及預期。
▍盈利預測、估值與評級：雅中新機組投產(chǎn)貢獻已經(jīng)在前三季度業(yè)績得到初步驗證且送江蘇電量價格上漲后續(xù)催化明顯，我們調(diào)整水電業(yè)務電價假設(shè)并相應將公司2022~2024年凈利潤預測上調(diào)0%~7%至53.4/69.5/80.1億元。公司當前股價對應2022~2024年P(guān)E分別為14/11/9倍，PB分別為1.4/1.3/1.2倍。考慮公司核心水電業(yè)務進入業(yè)績擴張周期，我們按照公司5年歷史平均PB加1倍標準差為公司估值，對應2023目標PB為1.75倍，對應目標價為13.80元，維持“買入”評級。
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