>> 招商證券-鋰科轉(zhuǎn)債投資簡析：擴產(chǎn)鐵鋰的三元龍頭，預(yù)計上市價格在125~130元之間-221106
| 上傳日期： |
2022/11/7 |
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pdf 共10頁 |
來源： |
招商證券 |
| 評級： |
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作者： |
尹睿哲,李玲 |
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長遠鋰科本期轉(zhuǎn)債募集資金為32.5億元，扣除發(fā)行費用后將用于湖南長遠鋰科新能源有限公司車用鋰電池正極材料擴產(chǎn)二期項目、湖南長遠鋰科新能源有限公司年產(chǎn)6萬噸磷酸鐵鋰項目以及流動資金的補充，上市日期為11月7日。
鋰電正極材料領(lǐng)先企業(yè)。公司是中國五礦集團直管企業(yè)，目前超90%收入來自三元正極材料，其他還包括3C鈷酸鋰正極材料，磷酸鐵鋰目前在建中，21年三元正極材料市占率9%、位于國內(nèi)第四，22年底預(yù)計具備12萬噸三元正極材料及6萬噸磷酸鐵鋰產(chǎn)能、均位于長沙。下游客戶為主流鋰電池生產(chǎn)企業(yè)，客戶CR5超80%，其中寧德時代占比超50%。盈利能力方面，公司三元前驅(qū)體目前自供比例接近50%、業(yè)內(nèi)領(lǐng)先，同時在原材料方面可以與集團公司進行協(xié)同，因此毛利率為17%、顯著高于行業(yè)可比公司，但整體上三元正極的原材料占比高、毛利率僅有15%左右。營運能力方面，由于下游集中度高、導(dǎo)致應(yīng)收款規(guī)模大、周轉(zhuǎn)較差，同時由于21年以來原材料價格大漲，導(dǎo)致公司現(xiàn)金流明顯轉(zhuǎn)差；費用率方面，隨著公司銷售收入的增長、管理費用與銷售費用率被大幅攤薄，期間費率已經(jīng)降低至5%以下。整體來看，隨著銷售收入的增長公司資產(chǎn)周轉(zhuǎn)顯著加快，ROE也提升至15%以上。
發(fā)行轉(zhuǎn)債鞏固三元、開拓磷酸鐵鋰，推進正極材料多元布局。需求端來看，下游新能車市場持續(xù)景氣，推高正極材料需求，且從結(jié)構(gòu)來看隨著儲能的爆發(fā)增長、磷酸鐵鋰將會迎來更快增長。而供給層面，正極材料頭部企業(yè)市場份額相差較小、競爭激烈，各企業(yè)均加大擴產(chǎn)力度以爭奪份額，未來三元、磷酸鐵鋰正極材料的在建規(guī)模均不小，過剩將成為必然，未來擁有從前驅(qū)體到材料的一體化企業(yè)將會享有顯著優(yōu)勢、取得長足發(fā)展。公司本期轉(zhuǎn)債擴產(chǎn)4萬噸三元正極材料項目、新增6萬噸磷酸鐵鋰項目，應(yīng)用在新能源商用車、中低端新能源乘用車領(lǐng)域以及儲能領(lǐng)域的磷酸鐵鋰正極材料與定位在中高端乘用車領(lǐng)域三元正極材料能夠?qū)崿F(xiàn)良好協(xié)同與優(yōu)勢互補，提升公司抗風(fēng)險能力，進一步鞏固公司在正極材料領(lǐng)域的市場地位，同時為未來公司增長提供動能。根據(jù)Wind一致預(yù)期，公司22/23年預(yù)期歸母凈利潤分別為15.22億/19.75億，對應(yīng)PE分別為20.37X/15.66X。
估值處于上市以來低位，股價彈性、機構(gòu)關(guān)注度較低。從估值來看，公司最新收盤價對應(yīng)PE（TTM）為23.30X，處于上市以來低位，可比公司容百科技/當(dāng)升科技當(dāng)前PE（TTM）分別為31.7X/17.9X，公司處于中等位置。公司當(dāng)前A股市值為315億元，股價彈性一般，三季報重倉機構(gòu)13家、機構(gòu)關(guān)注度較低。
平價、債底保護較好。鋰科轉(zhuǎn)債利率條款略高于平均水平，附加條款中規(guī)中矩。以對應(yīng)公司11月4日收盤價測算，轉(zhuǎn)債平價為103.49元，平價保護較好；在本文假設(shè)下純債價值為92.64元、YTM為2.41%，債底保護較好。
預(yù)計上市價格在125~130元之間。鋰科轉(zhuǎn)債評級AA、最新平價103.49元，轉(zhuǎn)債市場可參考標(biāo)的宙邦（最新收盤價128.40元，轉(zhuǎn)股溢價率34.04%）、天賜（最新收盤價129.70元，轉(zhuǎn)股溢價率33.00%），預(yù)計鋰科轉(zhuǎn)債上市首日轉(zhuǎn)股溢價率在20-25%之間，上市價格125元以上，若價格低于120則可適當(dāng)參與。
風(fēng)險提示：客戶集中度偏高；下游需求下滑；客戶回款不達預(yù)期
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