>> 華安證券-利率周度觀點(diǎn)：海外四國防疫調(diào)整啟示錄-221115
| 上傳日期： |
2022/11/15 |
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| 格式： |
pdf 共29頁 |
來源： |
華安證券 |
| 評級： |
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作者： |
顏?zhàn)隅?/a> |
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主要觀點(diǎn)：
海外疫情管控放松，經(jīng)濟(jì)基本面如何演繹？
2022年11月11日，國務(wù)院公布了進(jìn)一步優(yōu)化防控工作的二十條措施?？傮w原則上，在貫徹“動態(tài)清零”總方針基礎(chǔ)上，部分疫情防控措施優(yōu)化調(diào)整。
借鑒海外經(jīng)驗(yàn)，防疫政策放松后基本面出現(xiàn)幾點(diǎn)變化：
美國：疫情初期美國管控力度較嚴(yán)格，至20年10月疫苗相繼獲EUA、經(jīng)濟(jì)刺激計劃相繼落地，部分州放松管控，至22年3月防疫全面放開，面對奧密克戎也未明顯收緊政策。從消費(fèi)端來看，防疫政策的放松在短期內(nèi)提振消費(fèi)者信心指數(shù)，但對于實(shí)際的個人消費(fèi)支出影響有限；從出行上看，防疫政策的放松利好航班飛行，美國2022年全面放開后航班數(shù)回升至20萬架次/周，基本修復(fù)至疫情前水平；勞動力市場上看，22年10月勞動力參與率較疫情前下滑1.1%，而失業(yè)率受防疫放松的短期提振幅度較小，基本恢復(fù)至疫情前水平；通脹率來看，22年10月通脹率為7.7%，高于疫情前的2.3%。
英國：2021年1月前英國疫情嚴(yán)格封鎖，2月以后疫苗逐步普及，英國防疫政策逐步放松，至2022年2月英國宣布實(shí)施“與新冠共存”計劃。消費(fèi)與服務(wù)業(yè)方面，英國居民消費(fèi)支出受短期疫情放松影響較小，但每輪政策放松下服務(wù)業(yè)PMI均有小幅回升；從出行上看，防疫放松對國際航班修復(fù)顯著，2月英國宣布解除防控后國際航班數(shù)量回升；就業(yè)來看，截至8月英國失業(yè)率僅為3.5%，已低于19年水平，但勞動參與率不及疫情前；通脹來看，截至22年CPI、RPI分別為10.1%、12.6%，而居民端杠桿率基本修復(fù)至疫情前水平。
德國：2021年4月前德國采取較為嚴(yán)格的疫情管控措施，至22年2月疫苗接種率提升后封控措施才逐級取消，3月德國宣布取消大部分防疫措施，但仍保留強(qiáng)制隔離措施。從消費(fèi)端來看，德國私人消費(fèi)支出恢復(fù)緩慢，但22Q2期間支出已超過疫情前水平，而防疫放松對德國服務(wù)業(yè)信心指數(shù)提振顯著；出行方面，21年5月、22年3月防疫放松下德國航班數(shù)量修復(fù)顯著；就業(yè)方面，截至2022年10月德國失業(yè)率仍為5.4%，高于疫情前4.9%水平，但產(chǎn)能利用率回升顯著，已明顯高于疫情前水平；通脹方面，疫情以來CPI逐級走高，至2022年9月已達(dá)到10.4%。
新加坡：2022年2月以前新加坡防疫政策與實(shí)際疫情掛鉤，至3月進(jìn)一步放寬防疫安全管理措施。消費(fèi)端來看，防疫政策放松下服務(wù)業(yè)就業(yè)人數(shù)提升，但仍少于疫前，而私人消費(fèi)支出基本恢復(fù)至疫情前水平；出行方面，新加坡疫情管控較好，國際航班數(shù)在政策放松后快速回升；就業(yè)方面，失業(yè)率下降至2%，低于疫情前水平；通脹方面，新加坡在防疫政策放松后仍面臨較大通脹壓力，9月CPI達(dá)到7.5%。
債市策略：政策面前都是右側(cè)，回調(diào)途中沒有贏家，流動性是當(dāng)下最重要擇券維度
從市場反映來看，優(yōu)化防控工作措施、民營企業(yè)融資“第二支箭”出臺后，股債兩市反應(yīng)迅速，11月11日上證綜指上漲51.16點(diǎn)，10年期國債上行3.26bp，11月14日各期限國債回調(diào)10-15bp左右。利率債劇烈回調(diào)，三大利空還須關(guān)注：
①資金面利空尚未出盡，但即將得到校驗(yàn)：資金利率仍處高位，市場不缺資金，缺少的是低價資金，即使本月MLF降準(zhǔn)續(xù)作，也并未改變資金利率的價格預(yù)期。
?、趥蓄A(yù)期改寫，但短期調(diào)整或較充分：地產(chǎn)和疫情被市場認(rèn)為是影響債市預(yù)期的底層邏輯，當(dāng)前10Y國債快速調(diào)整至2.83%，回到2021年12月、今年4月和7月水平，位于疫情以來的43%分位，短期來看調(diào)整較為充分，中長期來看難言觸頂。
?、墼陬A(yù)期主導(dǎo)行情的階段，股債蹺蹺板的影響不容忽視：當(dāng)前市場定價圍繞預(yù)期展開，隨著后續(xù)落地效果逐步顯現(xiàn)，“寬信用”和“弱復(fù)蘇”還將逐步回歸市場焦點(diǎn)。在定價邏輯切換的過程中，尚處低位的權(quán)益市場或?qū)⑴c債市爭奪流動性，應(yīng)警惕大類資產(chǎn)再配置的風(fēng)險。
綜上所述，在政策調(diào)整面前，所有投資者都在右側(cè)；在債市快熊行情中，市場沒有贏家；四季度以來，我們持續(xù)建議投資者控制杠桿，從當(dāng)前點(diǎn)位來看，建議擁抱流動性、優(yōu)先選擇流動性與安全邊際俱佳的短端+關(guān)鍵期限；從歷史行情回顧來看，利率急跌后信用債估值或滯后上行，短期不建議增配信用債。
風(fēng)險提示
疫情存在不確定性。
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