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投資要點(diǎn)
　　事件：10月26日公司發(fā)布2022年3季報(bào)，報(bào)告期內(nèi)公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入27.1億，YoY-16.0%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利2.4億，YoY-35.8%，扣非凈利2.1億，YoY-39.2%。Q3單季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入、歸母凈利、扣非凈利分別為9.7、0.7、0.6億，YoY-18.6%、-52.7%、-61.2%，環(huán)比分別-6.6%、-14.9%、-31.8%。
　　需求疲軟下，減水劑和功能性材料銷量有所承壓。22Q3公司減水劑業(yè)務(wù)（含高性能減水劑+高效減水劑）實(shí)現(xiàn)收入6.6億，同比-21.1%，環(huán)比-3.6%；實(shí)現(xiàn)銷量31.7萬噸，同比-24.7%，環(huán)比-4.2%，我們判斷主要受下游地產(chǎn)需求減弱影響，根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，1-10月房屋新開工面積累計(jì)同比-37.8%；實(shí)現(xiàn)均價(jià)2087元/噸，YoY+4.9%，環(huán)比提升14元/噸（+0.6%），價(jià)格體系仍保持相對(duì)穩(wěn)定，趨勢(shì)有望延續(xù)。22Q3功能性材料實(shí)現(xiàn)收入1.2億，同比-30.2%，環(huán)比-9.7%；實(shí)現(xiàn)銷量7.1萬噸，同比-27.7%，環(huán)比-3.2%；均價(jià)1769元/噸，環(huán)比下降6.8%，我們判斷主要受產(chǎn)品結(jié)構(gòu)波動(dòng)影響。隨著檢測(cè)業(yè)務(wù)擴(kuò)領(lǐng)域+擴(kuò)地域發(fā)展，并與外加劑業(yè)務(wù)保持良好的協(xié)同，我們預(yù)計(jì)報(bào)告期內(nèi)公司檢測(cè)業(yè)務(wù)有望保持相對(duì)穩(wěn)健增長(zhǎng)。
　　盈利能力有所下降，現(xiàn)金流仍有承壓。22Q3毛利率、凈利率分別為30.7%、8.9%，環(huán)比-3.2pct、-0.8pct，在產(chǎn)品價(jià)格保持相對(duì)穩(wěn)定，以及原材料均價(jià)有所降低下（根據(jù)wind數(shù)據(jù)，22Q3環(huán)氧乙烷均價(jià)6861元/噸，環(huán)比-13.9%），我們判斷盈利能力有所下降主要由于單季度銷量下滑，導(dǎo)致固定成本攤薄效應(yīng)減弱。22Q3期間費(fèi)用率22.1%，同比提升5.1pct，其中銷售、管理、研發(fā)費(fèi)用率分別同比提升3.3、1.8、0.3pct，我們判斷主要由于收入同比下滑導(dǎo)致費(fèi)用攤銷增加。報(bào)告期內(nèi)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額-0.6億，較21年同期下降1.7億，現(xiàn)金流凈額下降較多，主要由于付現(xiàn)比較去年同期有所提升。
　　產(chǎn)能穩(wěn)步建設(shè)，看好公司業(yè)務(wù)多元化協(xié)同發(fā)展。對(duì)于減水劑板塊，根據(jù)上證e互動(dòng)，廣東江門基地已進(jìn)入試生產(chǎn)階段，公司有望逐步完善華南地區(qū)布局，市占率有望進(jìn)一步提升。對(duì)于功能性材料板塊，預(yù)計(jì)鎮(zhèn)江基地有望在年底前完成主體建設(shè)，并有望在2023年4-5月份投產(chǎn)，功能性材料收入占比有望持續(xù)提升，公司有望加速成長(zhǎng)為平臺(tái)型企業(yè)。對(duì)于檢測(cè)業(yè)務(wù)，通過擴(kuò)領(lǐng)域+擴(kuò)地域，有望持續(xù)發(fā)力。公司也積極布局防水卷材，推動(dòng)公司“剛性防水”向“柔性防水”延伸，實(shí)現(xiàn)多元化業(yè)務(wù)協(xié)同發(fā)展。
　　投資建議：我們下調(diào)22-24年歸母凈利潤(rùn)至3.5/4.5/6.0億（原22-24年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為5.5/6.5/7.6億），主要考慮到地產(chǎn)需求減弱，公司銷量增速有所放緩，調(diào)減銷量假設(shè)。調(diào)整后盈利預(yù)測(cè)對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE為20、16、12倍。考慮到公司產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)張，不斷完善全國(guó)性布局，加速成長(zhǎng)為平臺(tái)型企業(yè)，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：需求不及預(yù)期；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇導(dǎo)致價(jià)格下滑；原材料價(jià)格大幅上漲。