FY2023Q1公司單季Non-IFRS凈利潤超市場及我們預(yù)期（10%），創(chuàng)歷史新高，達(dá)15.1%，同時(shí)公司綜合毛利率達(dá)35.7%，創(chuàng)歷史新高，主要是因?yàn)楹Ｍ鈽I(yè)務(wù)占比提升、國內(nèi)品牌戰(zhàn)略升級(jí)計(jì)劃持續(xù)見效、公司通過強(qiáng)大供應(yīng)鏈管理能力進(jìn)一步壓縮特定商品的成本等。公司海外業(yè)務(wù)營收占比連續(xù)2個(gè)季度企穩(wěn)在33%以上，我們認(rèn)為中短期較國內(nèi)業(yè)務(wù)具有更好的成長性，未來將為公司利潤端帶來更高的確定性。給予公司美股FY202319xPE，對(duì)應(yīng)美股目標(biāo)價(jià)11美元/ADS，給予公司港股FY202320xPE，對(duì)應(yīng)港股目標(biāo)價(jià)23港元，均維持“買入”評(píng)級(jí)。 ▍收入略超預(yù)期，毛利率/凈利潤率創(chuàng)歷史新高。FY2023Q1，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入27.7億元（市場及我們預(yù)期均為27億元），國內(nèi)/海外分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入18.5億/9.2億元，同比-8.8%/+47.7%，環(huán)比+20.8%/+17.2%；Non-IFRS凈利潤4.2億元（市場預(yù)期為2.5-2.6億元，我們預(yù)期為2.7億元），同比+126.6%，對(duì)應(yīng)調(diào)整后凈利潤率15.1%（創(chuàng)下歷史單季新高），同比+8.2pcts，環(huán)比+5.5pcts，主要是因?yàn)楣揪C合毛利率大幅提升，同時(shí)公司海外市場大部分銷售通過美元結(jié)算，美元走強(qiáng)使得本季度匯兌收益為5200萬元（去年同期為400萬元）。FY2023Q1，公司綜合毛利率為35.7%（創(chuàng)下歷史單季新高，市場預(yù)期為32%-33%，我們預(yù)期為33%），同比+8.1pcts，環(huán)比+2.4pcts，主要得益于：海外業(yè)務(wù)收入占比提升至33%（去年同期為24%）、國內(nèi)品牌戰(zhàn)略升級(jí)計(jì)劃下，推出了更高毛利率的商品、通過強(qiáng)大的供應(yīng)鏈管理能力降低特定產(chǎn)品的成本等。 ▍國內(nèi)展店向好，海外持續(xù)展店。FY2023Q1，主品牌名創(chuàng)優(yōu)品凈新增門店97家，其中國內(nèi)/海外市場分別凈新增43/54家（過往2個(gè)季度分別為29/57家和29/39家，去年同期為96/26家），國內(nèi)展店速度逐季恢復(fù)，海外穩(wěn)步展店。截至2022/9/30，公司經(jīng)營門店數(shù)達(dá)到5296家（VSFY2022Q1：4871家）。當(dāng)前CY2022Q1-Q3國內(nèi)海外累計(jì)凈增101家/150家，我們預(yù)計(jì)CY2022國內(nèi)/海外有望分別凈增150/250家。 ▍FY2023Q1國內(nèi)稍受局部疫情反復(fù)影響，但環(huán)比顯著恢復(fù)。FY2023Q1，公司國內(nèi)營業(yè)收入18.5億元，同比-8.8%，環(huán)比+20.8%。FY2023Q1，國內(nèi)總GMV為去年同期的95%，其中：7/8/9月暫停營業(yè)的門店占比為2%/5%/7%，7/8/9月國內(nèi)門店（同店）平均GMV為去年同期的85%/90%/80%。我們認(rèn)為，公司國內(nèi)業(yè)務(wù)的增長仍受局部疫情反復(fù)的限制，同時(shí)即便疫情防控越發(fā)精準(zhǔn)，疫情發(fā)展的不確定性料仍將對(duì)國內(nèi)業(yè)務(wù)的存量造成影響。 ▍海外持續(xù)增長。FY2023Q1，公司海外營業(yè)收入9.2億元，同比+47.7%，環(huán)比+17.2%。FY2023Q1，海外總GMV同比+41%，為2019年同季度的95%以上，其中北美約為2019年同季度的100%、歐洲200%、拉美120%、中東及北非150%、亞洲65%、大洋洲80%。我們認(rèn)為，當(dāng)前海外絕大部分國家已經(jīng)不同程度地放松疫情管制，北美/歐洲/拉美/中東及北非將相對(duì)順利追求增長，而亞洲（如公司門店較多的印尼、菲律賓、泰國）由于旅游業(yè)恢復(fù)緩慢，短期內(nèi)需依靠內(nèi)生增長。 ▍風(fēng)險(xiǎn)因素：居民消費(fèi)能力承壓，可選消費(fèi)品銷售受負(fù)面沖擊超預(yù)期；品牌戰(zhàn)略升級(jí)計(jì)劃使商品均價(jià)上升，或?qū)︿N售額產(chǎn)生負(fù)面影響；電商沖擊、局部疫情反復(fù)影響線下客流及加盟商展店意愿的風(fēng)險(xiǎn)；TOPTOY的運(yùn)營難度存在超出預(yù)期的可能；東南亞國家旅游業(yè)恢復(fù)進(jìn)度或低于預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。 ▍投資建議：收入端：我們認(rèn)為當(dāng)下及中短期的未來名創(chuàng)優(yōu)品的國內(nèi)業(yè)務(wù)仍受制于局部散點(diǎn)疫情，海外業(yè)務(wù)延續(xù)疫情前的增長趨勢，下調(diào)FY2023-2025年?duì)I業(yè)收入預(yù)測分別至117.8億/140.0億/166.4億元(原預(yù)測為118.5/144.6/171.8億元)；利潤端：國內(nèi)品牌升級(jí)計(jì)劃下國內(nèi)商品毛利率上升快于預(yù)期，海外收入占比持續(xù)提高，拉升公司整體毛利率，上調(diào)Non-IFRS凈利潤預(yù)測分別至13.2億/16.4億/20.5億元(原預(yù)測為11.3/15.1/20.4億元)?？紤]同行業(yè)可比公司估值（Bloomberg一致預(yù)期：Dollar Tree FY202323x PE / Five Below FY202336xPE ），給予公司美股FY202319xPE，對(duì)應(yīng)美股目標(biāo)價(jià)11美元/ADS，給予公司港股FY202320xPE，對(duì)應(yīng)港股目標(biāo)價(jià)23港元，均維持“買入”評(píng)級(jí)。
