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火電政策頻出，華電國際或?qū)⑹芤?。上周?1.14-11.20）：1、廣東“固定+聯(lián)動(dòng)+浮動(dòng)”的新電價(jià)制度，允許電價(jià)上下浮動(dòng)20%，且可以聯(lián)動(dòng)部分電價(jià)指數(shù)，我們認(rèn)為顯示了政府對電力企業(yè)的關(guān)心。2、山東發(fā)布容量電價(jià)峰谷系數(shù)，我們認(rèn)為有利儲(chǔ)能和電力市場化。3、根據(jù)全國煤炭交易中心，2023年長協(xié)下水煤合同基準(zhǔn)價(jià)按5500大卡動(dòng)力煤675元/噸執(zhí)行。京唐港5500kc煤價(jià)從10月25日-11月17日逐漸下跌，從1633元/噸到1442元/噸。我們認(rèn)為公司上半年業(yè)績大幅下滑已基本被消化，未來電改政策和中長期煤炭合同談判都將成為公司盈利改善的催化劑。
　　火電裝機(jī)為主，電價(jià)上漲和投資收益增加導(dǎo)致公司前3季盈利明顯好轉(zhuǎn)。截至1H22，公司控股裝機(jī)容量5341萬千瓦，其中煤電/燃?xì)?水電等可再生能源發(fā)電裝機(jī)分別為4236/858.91/245.9萬千瓦，燃?xì)獍l(fā)電、水力發(fā)電等清潔能源發(fā)電裝機(jī)占比約20.69%。1H22累計(jì)完成發(fā)電量998.87億千瓦時(shí)，上網(wǎng)電量935.24億千瓦時(shí)，按可比口徑分別較上年同期降低4.82%和5.02%。煤炭價(jià)格高企，上半年公司燃料成本378億元，YOY+28%；平均上網(wǎng)電價(jià)518元/兆瓦時(shí)，YOY+23%。
　　第三季度毛利率環(huán)比改善，我們認(rèn)為未來或仍將改善。2022年Q1-3公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入797億元，YOY+1.9%；歸母凈利潤23億元，YOY+46%。單三季度公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入301億元，YOY+27%，歸母凈利潤6.8億元，YOY+138%，毛利率3.56%，環(huán)比Q2提升2.3pct。我們認(rèn)為第三季度電價(jià)下降，毛利上升，或因電量環(huán)比Q2大增，導(dǎo)致固定成本攤薄所致。
　　參股新能源企業(yè)，與公司協(xié)同發(fā)展。21年剝離新能源，新能源業(yè)務(wù)以投資收益形式計(jì)入公司利潤。我們認(rèn)為新能源聯(lián)營企業(yè)和公司主營業(yè)務(wù)雙邊協(xié)同推進(jìn)，有望實(shí)現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)。
　　盈利預(yù)測及投資建議：我們預(yù)計(jì)公司22-24年凈利潤分別為32/50/73億元，同比增速164%/57%/47%。我們認(rèn)為公司23-24年將明顯受益煤價(jià)成本改善，且參股的新能源聯(lián)營企業(yè)提供持續(xù)成長性。此外，公司分紅比例高，有較好的股息率收益。參照可比公司估值（2023年15倍PE、1.0倍PB），我們給予公司2023年13-15倍PE估值，對應(yīng)合理價(jià)值區(qū)間為6.5-7.5元/股(對應(yīng)2023年0.9-1.1倍PB)，維持“優(yōu)于大市”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：煤價(jià)長期居于高位拖累公司盈利，電力需求增長不及預(yù)期，上網(wǎng)電價(jià)低于預(yù)期，參股華電新能的投資收益低于預(yù)期等。