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核心觀點(diǎn)
　　估值分化收窄，四季度低估值板塊有望逐步修復(fù)。行情來看，自2022年初以來截止到11月4日，滬深300指數(shù)下跌23.75%，其中醫(yī)藥生物（申萬）指數(shù)下跌19.62%，較滬深300的相對收益為4.13%，整體漲跌幅在行業(yè)中排名17位。分子板塊來看，自年初以來，整體醫(yī)藥板塊呈現(xiàn)波動(dòng)下降趨勢，子行業(yè)漲幅大多為負(fù)值，僅SW線下藥店板塊實(shí)現(xiàn)3.28%漲幅，另外SW醫(yī)藥流通跌幅較少，為4.20%，SW醫(yī)療研發(fā)外包跌幅最大，為-31.86%。估值方面，截至11月4日，醫(yī)藥生物板塊的PE（TTM）估值達(dá)到23.75X，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于近五年平均值35.84X。2021年以來醫(yī)藥生物板塊估值有所壓制處于不斷下降的過程，于2022年9月底達(dá)到歷史階段性低點(diǎn)為20.3X，進(jìn)入2022年四季度后估值有所修復(fù)，有望逐步回歸。持倉方面，截至9月30日，醫(yī)藥生物板主動(dòng)型股票基金中醫(yī)藥生物持倉占比為5.54%，環(huán)比有所下降，處于歷史低位水平。醫(yī)藥板塊目前整體為低配狀態(tài)（標(biāo)配7.84%）。
　　集采規(guī)則邊際變化，醫(yī)藥行業(yè)從“相對不確定”向“確定性”轉(zhuǎn)變。18年集采的出現(xiàn)，使得市場對產(chǎn)品類醫(yī)藥公司情緒悲觀，導(dǎo)致藥品以及器械相關(guān)公司的估值均不斷下降。究其原因，主要系集采帶來的巨大不確定性，一方面是產(chǎn)品持續(xù)降價(jià)的不確定性，另一方面是行業(yè)可能崩掉的不確定性。站在當(dāng)下，我們分析發(fā)現(xiàn)集采規(guī)則已經(jīng)發(fā)生邊際變化，行業(yè)逐漸從集采早期的“相對不確定性”向“確定性”轉(zhuǎn)變：器械方面，脊柱集采的“游戲規(guī)則”發(fā)生改變，從“唯低價(jià)中標(biāo)”規(guī)則向“國家設(shè)立最低中標(biāo)價(jià)”的方向轉(zhuǎn)變。藥品方面，被集采的品種銷量已經(jīng)重回穩(wěn)定增長軌道，企業(yè)逐漸走出陰霾，經(jīng)營層面逐漸從下滑回歸到穩(wěn)定增長，集采的影響正在逐步弱化。
　　集采決定估值下限，創(chuàng)新決定估值上限，創(chuàng)新需要圍繞臨床需求布局。隨著政策的持續(xù)緩和，集采對企業(yè)影響的下限會(huì)相對有限。長期來看，創(chuàng)新能力決定了公司的估值上限，因?yàn)閯?chuàng)新產(chǎn)品越快推出，盈利也就越快恢復(fù)，企業(yè)也就享受更高估值。當(dāng)然，只有真正的創(chuàng)新才更有意義，解決臨床需求是真創(chuàng)新的核心，也是未來醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)進(jìn)步升級的方向。在器械方面，如結(jié)構(gòu)性心臟病、骨科、電生理、血管介入等領(lǐng)域有許多問題未被解決，創(chuàng)新大有可為。在藥品方面，依然展現(xiàn)出很多的創(chuàng)新機(jī)會(huì)，新藥獲批的數(shù)量不斷增多，尤其是生物藥創(chuàng)新機(jī)會(huì)不斷。從企業(yè)角度看，中小型仿制藥企業(yè)積極調(diào)整，大力布局創(chuàng)新藥管線，正在快速實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)型，估值有望重塑。
　　投資建議與投資標(biāo)的
　　未來創(chuàng)新領(lǐng)航，重點(diǎn)關(guān)注產(chǎn)品端的需求機(jī)會(huì)：長期來看，醫(yī)?？刭M(fèi)和常態(tài)化集采將會(huì)持續(xù)，企業(yè)需要選擇新的品種、充分抓住臨床需求，因此我們看好具有真正創(chuàng)新能力的企業(yè)，醫(yī)療器械方面建議關(guān)注邁瑞醫(yī)療、佰仁醫(yī)療、三友醫(yī)療、威高骨科、微電生理、南微醫(yī)學(xué)、心脈醫(yī)療等；創(chuàng)新藥方面建議關(guān)注恒瑞醫(yī)藥、京新藥業(yè)、君實(shí)生物-U、鍵凱科技等；醫(yī)療服務(wù)方面建議關(guān)注愛爾眼科、通策醫(yī)療等；藥店方面建議關(guān)注益豐藥房、大參林、老百姓等；原料藥方面建議關(guān)注仙琚制藥、富士萊、華海藥業(yè)等；CXO方面建議關(guān)注陽光諾和、藥明生物、藥明康德等；疫苗方面建議關(guān)注智飛生物、康泰生物、康希諾、萬泰生物、百克生物等；科研服務(wù)方面建議關(guān)注萊伯泰科、聚光科技、禾信儀器等。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　集采政策實(shí)施力度超預(yù)期、疫情反復(fù)、企業(yè)研發(fā)不及預(yù)期、與投資相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)、產(chǎn)品銷售不及預(yù)期、假設(shè)條件變化影響測算結(jié)果等的風(fēng)險(xiǎn)