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賽道空間和單客價(jià)值向好，市占率向龍頭集中，互聯(lián)網(wǎng)券商成長(zhǎng)性明顯
　　（1）中長(zhǎng)期看，我國(guó)股民滲透率和證券化率均有較大提升空間，居民財(cái)富向金融資產(chǎn)遷移將帶來證券零售業(yè)務(wù)的持續(xù)增長(zhǎng)，Z世代崛起為互聯(lián)網(wǎng)券商帶來機(jī)遇，互聯(lián)網(wǎng)券商賽道空間廣闊；近兩年行業(yè)傭金率呈現(xiàn)觸底跡象，而財(cái)富管理等多元化需求逐漸提升零售證券用戶的單客價(jià)值。（2）龍頭公司在研發(fā)、流量、運(yùn)營(yíng)和成本端占優(yōu)，市占率持續(xù)向頭部集中；輕資本模式、互聯(lián)網(wǎng)2C業(yè)務(wù)的規(guī)模效應(yīng)使得互聯(lián)網(wǎng)券商業(yè)務(wù)具有較好成長(zhǎng)性，可享受較高估值。（3）互聯(lián)網(wǎng)券商在2022年逆境下業(yè)績(jī)保持較好成長(zhǎng)性，東方財(cái)富2022H1經(jīng)紀(jì)凈收入同比+28%，同花順廣告及互聯(lián)網(wǎng)推廣業(yè)務(wù)同比+18%，指南針完成證券牌照收購(gòu)成為互聯(lián)網(wǎng)券商新貴。（4）互聯(lián)網(wǎng)券商賽道兼具成長(zhǎng)性和beta彈性，推薦互聯(lián)網(wǎng)券商+財(cái)富管理綜合優(yōu)勢(shì)突出的東方財(cái)富，推薦證券用戶有望高增長(zhǎng)的指南針，受益標(biāo)的同花順。傳統(tǒng)券商推薦華泰證券、國(guó)金證券，受益標(biāo)的招商證券、華林證券、湘財(cái)股份。
　　股民空間與畫像：戶均資產(chǎn)較高，增長(zhǎng)空間廣闊
　?。?）截至2022年6月末，我國(guó)自然人投資者數(shù)量超2億，預(yù)計(jì)存量入金有效戶數(shù)約5019萬戶，有效戶戶均持股AUM 31萬元，根據(jù)深交所披露，2020年投資者證券賬戶平均資產(chǎn)量59.7萬。（2）我國(guó)股民滲透率14.5%，考慮中概股后證券化率95%，與亞洲和美國(guó)市場(chǎng)相比仍有較大提升空間，我國(guó)證券稅制較低同時(shí)資本市場(chǎng)持續(xù)擴(kuò)容利于股民長(zhǎng)期穩(wěn)定增長(zhǎng)。（3）股民畫像來看，我國(guó)股民以消費(fèi)能力強(qiáng)、發(fā)達(dá)省市的中青年男性為主，互聯(lián)網(wǎng)股民相較更加年輕，地域和消費(fèi)水平更加下沉?；ヂ?lián)網(wǎng)股民近6年CAGR達(dá)25%，未來增長(zhǎng)潛力仍然較大，同花順、東方財(cái)富為主要流量渠道，月活數(shù)均超2000萬。
　　行業(yè)復(fù)盤：興起于政策寬松周期，角逐于后疫情時(shí)代與Z世代機(jī)遇
　　2012-2015年監(jiān)管寬松周期與互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代交匯，資本市場(chǎng)相對(duì)繁榮，互聯(lián)網(wǎng)券商快速發(fā)展。目前互聯(lián)網(wǎng)券商的業(yè)務(wù)鏈條由持牌證券公司、垂直信息服務(wù)商及互聯(lián)網(wǎng)流量平臺(tái)構(gòu)成。互聯(lián)網(wǎng)券商依靠“產(chǎn)品、流量、牌照”優(yōu)勢(shì)切入賽道，頭部券商自主研發(fā)引流積極“觸網(wǎng)”，中小券商以戰(zhàn)略合作模式緊跟步伐。隨著后疫情時(shí)代下居民金融理財(cái)意識(shí)逐漸覺醒，與互聯(lián)網(wǎng)共同成長(zhǎng)的Z世代已成為數(shù)量龐大的潛在增量客戶，線上獲客具有優(yōu)勢(shì)的互聯(lián)網(wǎng)券商迎來發(fā)展機(jī)遇。
　　行業(yè)格局與競(jìng)爭(zhēng)要素：市占率向頭部集中，戰(zhàn)略和基因是決定因素
　　（1）互聯(lián)網(wǎng)券商通過流量運(yùn)營(yíng)、優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品服務(wù)和低價(jià)策略實(shí)現(xiàn)獲客和留存，依靠金融牌照實(shí)現(xiàn)多元化收入變現(xiàn)，規(guī)模效應(yīng)下成本率持續(xù)下降，用戶高粘性和低成本構(gòu)建護(hù)城河。5大競(jìng)爭(zhēng)要素為：價(jià)格、產(chǎn)品和服務(wù)、流量、運(yùn)營(yíng)能力、牌照。
　?。?）2016年以來，東方財(cái)富市占率快速攀升，傳統(tǒng)券商中華泰證券、招商證券和中信證券市占率小幅提升。目前互聯(lián)網(wǎng)券商與傳統(tǒng)券商傭金率水平相近，而在研發(fā)投入、流量積累、運(yùn)營(yíng)能力和經(jīng)營(yíng)成本方面更加占優(yōu)，傳統(tǒng)券商在客均資產(chǎn)、單客兩融業(yè)務(wù)收入略勝一籌。（3）互聯(lián)網(wǎng)券商核心優(yōu)勢(shì)是其互聯(lián)網(wǎng)基因和戰(zhàn)略定力，頭部公司護(hù)城河優(yōu)勢(shì)明顯，新晉公司依靠互聯(lián)網(wǎng)運(yùn)營(yíng)優(yōu)勢(shì)有望打開空間。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：股市波動(dòng)帶來交易量不確定性；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，核心業(yè)務(wù)費(fèi)率下降超預(yù)期。