>> 招商證券-信用策略研究：債市“震后重建”-221127
| 上傳日期： |
2022/11/28 |
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| 1284KB |
| 格式： |
pdf 共10頁 |
來源： |
招商證券 |
| 評級： |
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作者： |
尹睿哲,李豫澤 |
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“不按套路出牌”的修復(fù)。11月21日以來，無論是成交量，還是成交收益，不少中短債透露出暖意，但偏長期限票息資產(chǎn)表現(xiàn)差異不小，為何如此？以下分別從三類券種來探討。第一，高等級長久期產(chǎn)業(yè)債為何受偏好？難拿量，催化前置增配。第二，銀行資本補充債的三個關(guān)注點：1）銀行二級資本債和銀行永續(xù)債在行情上的割裂，這與接盤機構(gòu)的分布有關(guān)系；2）理財凈賣出的行為并未結(jié)束，或是部分賬戶尚處于贖回的“余震”中；3）GVN達成交易的比例不低，需要結(jié)合理財凈賣出行為，判斷市場接盤力度的大小。第三，城投短債的買點在區(qū)縣類。
如何看待票息市場接下來的走勢？四條線索的牽引。
首先，進入債市的增量資金還有多少？理財子公司與中小行理財近期新增產(chǎn)品顯著放緩，截至11月25日，兩者同比增速創(chuàng)下年內(nèi)新低。增量資金匱乏，會衍生兩個問題：一是票息資產(chǎn)估值收益曲線難以全面修復(fù)，二是“看短，做短”的博弈方式，會讓市場波動率維持在高位。
其次，規(guī)?；Y金短缺，新債情緒不佳易向現(xiàn)券傳導(dǎo)。
再者，非金融信用債增持，尚未見到基金的恢復(fù)，這與去年理財凈值化整改，以及今年固收+產(chǎn)品沖擊過后情況不同。合理的一個解釋是，贖回資金還未回流到債基類產(chǎn)品，這與上述理財產(chǎn)品增速創(chuàng)新低是一體兩面。
最后，地產(chǎn)融資類政策對債市的廣義影響。11月中下旬，刺激地產(chǎn)類政策有進一步加碼的傾向。政策落地既要完成保交樓任務(wù)，又要推動地產(chǎn)投資和銷售，雖然有不短的距離，但過于密集和超預(yù)期的流動性“注入”，對債市做多情緒將產(chǎn)生阻礙，這將影響偏長期限票息資產(chǎn)估值修復(fù)進度。
總體上，面臨增量接盤資金不足的窘狀，疊加持續(xù)刺激地產(chǎn)融資需求，這一輪票息資產(chǎn)“震后重建”或許要比3月來得更艱難。然而，疫情反復(fù)擾動，信用周期是否底部企穩(wěn)向上，需要一段確認期，貨幣政策將延續(xù)維穩(wěn)主線。于債市投資者而言，進和退皆充斥著不確定性時，短債成為了最穩(wěn)健的資產(chǎn)。
配置策略的選擇上，建議關(guān)注區(qū)縣類城投短債，特別是獲得專項債資金支持的城投主體，這或?qū)⑹敲髂晔找嬖鰪姷臎Q勝點；產(chǎn)業(yè)債配置可順應(yīng)市場趨勢，優(yōu)質(zhì)煤炭債及公用事業(yè)債，可適當關(guān)注1.5年附近配置機會；銀行資本補充債的擇時關(guān)注點在于理財行為及GVN比例，若兩者傳遞的負面信息減弱，3年到5年國股行二級資本債的持有體驗會更舒適。
風險提示：數(shù)據(jù)統(tǒng)計出現(xiàn)遺漏，監(jiān)管超預(yù)期，城投債信用事件沖
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