>> 招商證券-11月PMI數(shù)據(jù)解讀：底部信號(hào)反復(fù)-221130
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2022/12/1 |
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招商證券 |
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PMI同比再度回落。11月疫情影響持續(xù)發(fā)酵，制造業(yè)PMI繼續(xù)超預(yù)期回落1.2個(gè)點(diǎn)。各分項(xiàng)指標(biāo)走勢(shì)呈現(xiàn)出與今年4月高度相似的特征，產(chǎn)成品庫(kù)存指數(shù)回升，其余分項(xiàng)普遍回落。具體來(lái)看，產(chǎn)需延續(xù)快速下滑趨勢(shì)，生產(chǎn)、新訂單指數(shù)在臨界以下分別回落1.8、1.7個(gè)點(diǎn)；物流不暢加劇，供貨商配送時(shí)間繼續(xù)下滑0.4個(gè)點(diǎn)，企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)預(yù)期自2020年3月以來(lái)首次降至臨界值以下。
PMI同比在9月轉(zhuǎn)向后再度轉(zhuǎn)為下行，回落2個(gè)點(diǎn)至-6.8%。
針對(duì)11月PMI數(shù)據(jù)，重點(diǎn)關(guān)注以下幾點(diǎn)：
1.經(jīng)濟(jì)活動(dòng)短期受疫情因素?cái)_動(dòng)較大
疫情發(fā)酵，4月劇情重演。11月的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)表現(xiàn)與今年4月存在諸多相似特征。疫情快速發(fā)酵，導(dǎo)致物流不暢，產(chǎn)需均受到重創(chuàng)。與4月相比，本輪疫情更為散點(diǎn)化。4月疫情波及范圍相對(duì)集中，主要在長(zhǎng)三角、珠三角區(qū)域，而本輪疫情涉及多達(dá)26個(gè)省份地區(qū)，目前全國(guó)范圍內(nèi)的確診及無(wú)癥狀感染人數(shù)峰值也已經(jīng)超過(guò)4月水平。但在防控模式上，盡可能為維護(hù)生產(chǎn)秩序創(chuàng)造空間。
從物流效率來(lái)看，本月供應(yīng)商配送時(shí)間雖然也有所延長(zhǎng)，但是高頻數(shù)據(jù)反映的11月全國(guó)整車貨運(yùn)流量指數(shù)較4月仍然高出8%左右，生產(chǎn)、訂單、采購(gòu)量等分項(xiàng)指標(biāo)回落幅度也遠(yuǎn)小于4月。
非制造業(yè)表現(xiàn)分化，建筑業(yè)維持高景氣，服務(wù)業(yè)需求走弱。本月建筑業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)回落2.8個(gè)點(diǎn)，但仍然位于較高景氣區(qū)間。服務(wù)業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)下降1.9個(gè)點(diǎn)至45.1%，已經(jīng)連續(xù)3個(gè)月位于臨界值以下，受疫情沖擊更為明顯。在調(diào)查的21個(gè)服務(wù)業(yè)行業(yè)中，有15個(gè)位于收縮區(qū)間，其中道路運(yùn)輸、航空運(yùn)輸、住宿、餐飲、文化體育娛樂等接觸性、聚集性行業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)低于38.0%，行業(yè)業(yè)務(wù)總量明顯回落。
2.疫情擾動(dòng)不改變周期邏輯
基建托底，投資發(fā)力。今年以來(lái)疫情反復(fù)，基建再次成為托底經(jīng)濟(jì)的主要手段。
回顧年初疫情后PMI表現(xiàn)相對(duì)較好的6月、9月，社零消費(fèi)分別僅有3.1%/2.5%，表現(xiàn)并不算出色，而地產(chǎn)及制造業(yè)投資仍在下行通道，出口在6月貢獻(xiàn)不少增量，交貨值同比升至15.1%，為年內(nèi)最高，但隨即快速回落，至9月僅有5.0%。幾大增長(zhǎng)引擎中，唯有基建逆勢(shì)而上，成為持續(xù)推動(dòng)經(jīng)濟(jì)修復(fù)的主驅(qū)力。
那么當(dāng)前基建投資降速了嗎？挖掘機(jī)銷量趨勢(shì)可以相對(duì)真實(shí)的反映投資力度。自4月以來(lái)，挖掘機(jī)銷量同比降幅持續(xù)收窄，在7月實(shí)現(xiàn)單月增速轉(zhuǎn)正以后，又持續(xù)回升至10月的8.1%，顯示基建投資仍在持續(xù)發(fā)力。從落地效果來(lái)看，石油瀝青裝置開工率及水泥發(fā)運(yùn)率雖然較“金九銀十”略有回落，但表現(xiàn)強(qiáng)于季節(jié)性，且仍然處于年內(nèi)高位，不應(yīng)低估基建的韌性。
3.政策預(yù)計(jì)將進(jìn)入密集出臺(tái)期
穩(wěn)地產(chǎn)政策數(shù)箭齊發(fā)，竣工端已見改善。11月以來(lái)，房地產(chǎn)行業(yè)支持政策密集出臺(tái)，包括“地產(chǎn)16條”、“五項(xiàng)股權(quán)融資政策優(yōu)化”等，從保交付、放開融資等多個(gè)角度提振行業(yè)信心。見效最快的當(dāng)屬竣工端?？⒐っ娣e同比自去年9月開始進(jìn)入下行通道，持續(xù)至今年7月觸及近20年以來(lái)的低位-23.3%后轉(zhuǎn)為上行。7月地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)事件發(fā)酵后，保交樓政策啟動(dòng)觸發(fā)竣工拐點(diǎn)，此后在政策不斷落地的過(guò)程中，竣工同比降幅已持續(xù)4個(gè)月收斂。
銷售端積極信號(hào)初現(xiàn)?？⒐ざ说母纳聘嗵嵴竦氖堑禺a(chǎn)后周期板塊，如建材家居家電等行業(yè)，而銷售和拿地更能夠照見地產(chǎn)行業(yè)自身的興衰。今年以來(lái)，地產(chǎn)銷售整體呈下行趨勢(shì)，但在11月，30大中城市商品房銷售再次出現(xiàn)環(huán)比改善，較上月提升10%。年內(nèi)類似的環(huán)比改善在3月、5月、6月、9月均有出現(xiàn)，但前幾次皆可歸因?yàn)榇汗?jié)后或者疫情后的反彈，以及房企促銷季的季節(jié)性因素。唯有此次方向性變化出現(xiàn)在金九銀十后的非房企業(yè)績(jī)考核期，可能蘊(yùn)含有更多的企穩(wěn)含義。拿地和新開工亦有所改善，100城土地成交情況自下半年開始好轉(zhuǎn)，目前成交面積已恢復(fù)至去年二季度的水平。新開工則是在10月結(jié)束持續(xù)了20個(gè)月的下行趨勢(shì)，降幅首次收斂。制約房企拿地新開工的主要因素不外乎銷售預(yù)期及資金鏈限制，近期政策呵護(hù)下房企融資環(huán)境大幅改善，銷售端也有積極信號(hào)出現(xiàn)，行業(yè)生態(tài)或可步入良性循環(huán)。
“二十條”出臺(tái)，消費(fèi)有改善預(yù)期。前面我們提到，比起制造業(yè)和建筑業(yè)，包括服務(wù)業(yè)在內(nèi)的消費(fèi)板塊受疫情防控的影響更為直接。11中旬，“疫情防控二十條”的發(fā)布或?yàn)槌蔀橐粋€(gè)關(guān)鍵的轉(zhuǎn)折點(diǎn)。近日更有廣州多區(qū)宣布解除臨時(shí)管控區(qū)域，全面完整落實(shí)“二十條”?；顒?dòng)自由是消費(fèi)恢復(fù)的基礎(chǔ)，長(zhǎng)期來(lái)看，在疫情防控政策轉(zhuǎn)松的趨勢(shì)下，消費(fèi)的復(fù)蘇值得期待。
本月PMI表現(xiàn)及背后原因都與4月頗為類似，短期來(lái)看，疫情擾動(dòng)造成經(jīng)濟(jì)活動(dòng)暫時(shí)性的全面放緩，甚至拖累PMI趨勢(shì)值在9月轉(zhuǎn)向后出現(xiàn)二度回落。但一方面，拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)修復(fù)的重要引擎基建仍在持續(xù)發(fā)力，另一方面，政策呵護(hù)下，地產(chǎn)行業(yè)企穩(wěn)特征明顯，消費(fèi)存在復(fù)蘇預(yù)期。與4月相比，經(jīng)濟(jì)修復(fù)動(dòng)能更強(qiáng)，政策環(huán)境更為友好，我們維持此前經(jīng)濟(jì)震蕩筑底的判斷，短期擾動(dòng)只改變數(shù)據(jù)節(jié)奏，不逆轉(zhuǎn)周期方向。
風(fēng)險(xiǎn)提示：統(tǒng)計(jì)口徑誤差
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